Thư cổ đông Berkshire Hathaway năm 1983
Cổ đông tăng từ 1.900 lên 2.900 sau sáp nhập Blue Chip Stamps, giá trị sổ sách tăng 32% lên 975,83 USD, thư nêu nguyên tắc kinh doanh và chuyện bà Blumkin, Nebraska Furniture Mart.
Dịch từ bản gốc tại berkshirehathaway.com, phục vụ học tập, phi thương mại. Bản gốc: berkshirehathaway.com/letters/1983.html.
Đoạn gốc tiếng Anh ở trên, bản dịch tiếng Việt ở dưới. Khi hai bản khác nhau, bản gốc là căn cứ.
To the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc.:
Gửi các cổ đông của Berkshire Hathaway Inc.:
This past year our registered shareholders increased from about 1900 to about 2900. Most of this growth resulted from our merger with Blue Chip Stamps, but there also was an acceleration in the pace of “natural” increase that has raised us from the 1000 level a few years ago.
Trong năm vừa qua, số cổ đông có tên trong sổ đăng ký cổ đông của chúng ta đã tăng từ khoảng 1900 lên khoảng 2900. Phần lớn mức tăng này là kết quả của việc sáp nhập với Blue Chip Stamps, nhưng cũng có sự tăng tốc trong nhịp độ tăng “tự nhiên” – nhịp độ đã đưa chúng ta đi lên từ mức 1000 của vài năm trước.
With so many new shareholders, it’s appropriate to summarize the major business principles we follow that pertain to the manager‐owner relationship:
Với số lượng cổ đông mới đông đảo như vậy, việc tóm lược những nguyên tắc kinh doanh chủ yếu mà chúng tôi tuân theo liên quan đến mối quan hệ giữa người quản lý và chủ sở hữu là điều thích hợp:
o Although our form is corporate, our attitude is partnership. Charlie Munger and I think of our shareholders as owner‐partners, and of ourselves as managing partners. (Because of the size of our shareholdings we also are, for better or worse, controlling partners.) We do not view the company itself as the ultimate owner of our business assets but, instead, view the company as a conduit through which our shareholders own the assets.
o Dù hình thức của chúng ta là công ty cổ phần, tinh thần của chúng tôi là hợp danh. Charlie Munger và tôi coi các cổ đông của chúng ta là những cộng sự-chủ sở hữu (owner‐partners), và coi bản thân chúng tôi là những cộng sự điều hành (managing partners). (Do quy mô cổ phần mà chúng tôi nắm giữ, dù tốt hay xấu, chúng tôi cũng là những cộng sự nắm quyền kiểm soát (controlling partners).) Chúng tôi không coi bản thân công ty là chủ sở hữu cuối cùng của các tài sản kinh doanh của chúng ta, mà thay vào đó, coi công ty là một kênh trung gian (conduit) mà qua đó các cổ đông của chúng ta sở hữu các tài sản ấy.
o In line with this owner‐orientation, our directors are all major shareholders of Berkshire Hathaway. In the case of at least four of the five, over 50% of family net worth is represented by holdings of Berkshire. We eat our own cooking.
o Phù hợp với tư duy chủ sở hữu này, các thành viên hội đồng quản trị của chúng ta đều là những cổ đông lớn của Berkshire Hathaway. Với ít nhất bốn trong số năm người, hơn 50% giá trị tài sản ròng (net worth) của gia đình nằm ở các khoản nắm giữ cổ phiếu Berkshire. Chúng tôi ăn chính món mình nấu.
o Our long‐term economic goal (subject to some qualifications mentioned later) is to maximize the average annual rate of gain in intrinsic business value on a per‐share basis. We do not measure the economic significance or performance of Berkshire by its size; we measure by per‐share progress. We are certain that the rate of per‐share progress will diminish in the future ‐ a greatly enlarged capital base will see to that. But we will be disappointed if our rate does not exceed that of the average large American corporation.
o Mục tiêu kinh tế dài hạn của chúng ta (kèm theo một số điều kiện được đề cập ở phần sau) là tối đa hóa tốc độ tăng bình quân hằng năm của giá trị kinh doanh nội tại (intrinsic business value) tính trên mỗi cổ phiếu. Chúng tôi không đo lường ý nghĩa kinh tế hay thành tích của Berkshire bằng quy mô của công ty; chúng tôi đo lường bằng mức tiến bộ trên mỗi cổ phiếu. Chúng tôi chắc chắn rằng tốc độ tiến bộ trên mỗi cổ phiếu sẽ giảm dần trong tương lai – một quy mô vốn được mở rộng rất nhiều sẽ khiến điều đó xảy ra. Nhưng chúng tôi sẽ thất vọng nếu tốc độ của chúng ta không vượt qua tốc độ của một công ty lớn trung bình ở Mỹ.
o Our preference would be to reach this goal by directly owning a diversified group of businesses that generate cash and consistently earn above‐average returns on capital. Our second choice is to own parts of similar businesses, attained primarily through purchases of marketable common stocks by our insurance subsidiaries. The price and availability of businesses and the need for insurance capital determine any given year’s capital allocation.
o Điều chúng tôi ưu tiên là đạt mục tiêu này bằng cách trực tiếp sở hữu một nhóm đa dạng các doanh nghiệp tạo ra tiền mặt và liên tục đạt tỷ suất lợi nhuận trên vốn (returns on capital) cao hơn mức trung bình. Lựa chọn thứ hai của chúng tôi là sở hữu một phần của những doanh nghiệp tương tự, có được chủ yếu thông qua việc các công ty con bảo hiểm của chúng ta mua các cổ phiếu phổ thông (common stocks) khả mại. Giá cả và mức độ sẵn có của các doanh nghiệp, cùng với nhu cầu vốn cho mảng bảo hiểm, quyết định việc phân bổ vốn (capital allocation) của bất kỳ năm nào.
o Because of this two‐pronged approach to business ownership and because of the limitations of conventional accounting, consolidated reported earnings may reveal relatively little about our true economic performance. Charlie and I, both as owners and managers, virtually ignore such consolidated numbers. However, we will also report to you the earnings of each major business we control, numbers we consider of great importance. These figures, along with other information we will supply about the individual businesses, should generally aid you in making judgments about them.
o Do cách tiếp cận hai hướng này đối với việc sở hữu doanh nghiệp và do những hạn chế của kế toán theo thông lệ, lợi nhuận báo cáo hợp nhất có thể cho thấy tương đối ít về thành tích kinh tế thực sự của chúng ta. Charlie và tôi, với tư cách vừa là chủ sở hữu vừa là người quản lý, hầu như bỏ qua những con số hợp nhất như vậy. Tuy nhiên, chúng tôi cũng sẽ báo cáo với các bạn lợi nhuận của từng doanh nghiệp lớn mà chúng ta kiểm soát, những con số mà chúng tôi coi là hết sức quan trọng. Những số liệu này, cùng với các thông tin khác mà chúng tôi sẽ cung cấp về từng doanh nghiệp, nhìn chung dự kiến sẽ giúp các bạn đưa ra nhận định về các doanh nghiệp đó.
o Accounting consequences do not influence our operating or capital‐allocation decisions. When acquisition costs are similar, we much prefer to purchase $2 of earnings that is not reportable by us under standard accounting principles than to purchase $1 of earnings that is reportable. This is precisely the choice that often faces us since entire businesses (whose earnings will be fully reportable) frequently sell for double the pro‐rata price of small portions (whose earnings will be largely unreportable). In aggregate and over time, we expect the unreported earnings to be fully reflected in our intrinsic business value through capital gains.
o Các hệ quả kế toán không ảnh hưởng đến các quyết định vận hành hay quyết định phân bổ vốn của chúng tôi. Khi chi phí mua lại tương đương nhau, chúng tôi thích mua 2 USD lợi nhuận mà chúng ta không được báo cáo theo các nguyên tắc kế toán chuẩn mực hơn nhiều so với mua 1 USD lợi nhuận được báo cáo. Đây chính xác là lựa chọn mà chúng tôi thường phải đối mặt, vì toàn bộ một doanh nghiệp (mà lợi nhuận sẽ được báo cáo đầy đủ) thường được bán với giá gấp đôi giá tương ứng theo tỷ lệ của những phần sở hữu nhỏ (mà lợi nhuận phần lớn sẽ không được báo cáo). Xét tổng thể và theo thời gian, chúng tôi kỳ vọng phần lợi nhuận không được báo cáo sẽ được phản ánh đầy đủ vào giá trị kinh doanh nội tại của chúng ta thông qua lãi vốn (capital gains).
o We rarely use much debt and, when we do, we attempt to structure it on a long‐term fixed rate basis. We will reject interesting opportunities rather than over‐leverage our balance sheet. This conservatism has penalized our results but it is the only behavior that leaves us comfortable, considering our fiduciary obligations to policyholders, depositors, lenders and the many equity holders who have committed unusually large portions of their net worth to our care.
o Chúng tôi hiếm khi dùng nhiều nợ vay và, khi có dùng, chúng tôi cố gắng thiết kế khoản nợ theo hình thức dài hạn, lãi suất cố định. Chúng tôi sẽ từ chối những cơ hội thú vị chứ không dùng đòn bẩy (leverage) quá mức trên bảng cân đối kế toán của chúng ta. Sự thận trọng này đã làm thiệt cho kết quả của chúng ta, nhưng đó là cách hành xử duy nhất khiến chúng tôi thấy yên lòng, khi xét đến các nghĩa vụ ủy thác (fiduciary) của chúng tôi đối với bên mua bảo hiểm, người gửi tiền, bên cho vay và rất nhiều người nắm giữ cổ phần, những người đã giao cho chúng tôi trông nom những phần lớn bất thường trong giá trị tài sản ròng của họ.
o A managerial “wish list” will not be filled at shareholder expense. We will not diversify by purchasing entire businesses at control prices that ignore long‐term economic consequences to our shareholders. We will only do with your money what we would do with our own, weighing fully the values you can obtain by diversifying your own portfolios through direct purchases in the stock market.
o “Danh sách mong muốn” của ban quản lý sẽ không được đáp ứng bằng cái giá mà cổ đông phải trả. Chúng tôi sẽ không đa dạng hóa bằng cách mua toàn bộ doanh nghiệp ở mức giá mua quyền kiểm soát mà bỏ qua các hệ quả kinh tế dài hạn đối với cổ đông của chúng ta. Chúng tôi sẽ chỉ làm với tiền của các bạn những gì chúng tôi sẽ làm với tiền của chính mình, cân nhắc đầy đủ những giá trị mà các bạn có thể có được bằng cách tự đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình thông qua việc mua trực tiếp trên thị trường chứng khoán.
o We feel noble intentions should be checked periodically against results. We test the wisdom of retaining earnings by assessing whether retention, over time, delivers shareholders at least $1 of market value for each $1 retained. To date, this test has been met. We will continue to apply it on a five‐year rolling basis. As our net worth grows, it is more difficult to use retained earnings wisely.
o Chúng tôi cho rằng những ý định cao đẹp cần được định kỳ đối chiếu với kết quả. Chúng tôi kiểm nghiệm sự sáng suốt của việc giữ lại lợi nhuận bằng cách đánh giá xem, theo thời gian, việc giữ lại đó có mang lại cho cổ đông ít nhất 1 USD giá trị thị trường cho mỗi 1 USD được giữ lại hay không. Cho đến nay, phép thử này đã được đáp ứng. Chúng tôi sẽ tiếp tục áp dụng phép thử này trên cơ sở trượt năm năm. Khi giá trị tài sản ròng của chúng ta tăng lên, việc sử dụng lợi nhuận giữ lại (retained earnings) một cách khôn ngoan càng trở nên khó khăn hơn.
o We will issue common stock only when we receive as much in business value as we give. This rule applies to all forms of issuance ‐ not only mergers or public stock offerings, but stock for‐debt swaps, stock options, and convertible securities as well. We will not sell small portions of your company ‐ and that is what the issuance of shares amounts to ‐ on a basis inconsistent with the value of the entire enterprise.
o Chúng tôi sẽ chỉ phát hành cổ phiếu phổ thông khi chúng ta nhận về giá trị kinh doanh nhiều bằng giá trị chúng ta trao đi. Quy tắc này áp dụng cho mọi hình thức phát hành – không chỉ các vụ sáp nhập hay các đợt chào bán cổ phiếu ra công chúng, mà cả các giao dịch hoán đổi nợ thành cổ phiếu, quyền chọn mua cổ phiếu (stock options) và chứng khoán chuyển đổi nữa. Chúng tôi sẽ không bán những phần nhỏ của công ty các bạn – và việc phát hành cổ phiếu thực chất chính là như vậy – trên một cơ sở không nhất quán với giá trị của toàn bộ doanh nghiệp.
o You should be fully aware of one attitude Charlie and I share that hurts our financial performance: regardless of price, we have no interest at all in selling any good businesses that Berkshire owns, and are very reluctant to sell sub‐par businesses as long as we expect them to generate at least some cash and as long as we feel good about their managers and labor relations. We hope not to repeat the capital‐allocation mistakes that led us into such sub‐par businesses. And we react with great caution to suggestions that our poor businesses can be restored to satisfactory profitability by major capital expenditures. (The projections will be dazzling ‐ the advocates will be sincere ‐ but, in the end, major additional investment in a terrible industry usually is about as rewarding as struggling in quicksand.) Nevertheless, gin rummy managerial behavior (discard your least promising business at each turn) is not our style. We would rather have our overall results penalized a bit than engage in it.
o Các bạn cần nhận thức đầy đủ về một quan điểm mà Charlie và tôi cùng chia sẻ, vốn gây thiệt hại cho thành tích tài chính của chúng ta: bất kể giá nào, chúng tôi hoàn toàn không có hứng thú bán bất kỳ doanh nghiệp tốt nào mà Berkshire sở hữu, và rất miễn cưỡng bán các doanh nghiệp dưới chuẩn chừng nào chúng tôi còn kỳ vọng chúng tạo ra ít nhất một chút tiền mặt và chừng nào chúng tôi còn thấy hài lòng về những người quản lý và quan hệ lao động ở đó. Chúng tôi hy vọng không lặp lại những sai lầm phân bổ vốn đã đưa chúng ta vào những doanh nghiệp dưới chuẩn như vậy. Và chúng tôi phản ứng hết sức thận trọng trước những đề xuất cho rằng các doanh nghiệp kém cỏi của chúng ta có thể được khôi phục về mức sinh lời thỏa đáng nhờ những khoản chi đầu tư tài sản cố định lớn. (Các dự phóng sẽ rất lóa mắt – những người đề xuất sẽ rất chân thành – nhưng rốt cuộc, khoản đầu tư bổ sung lớn vào một ngành tồi tệ thường đem lại thành quả cũng chẳng hơn gì việc vùng vẫy trong cát lún.) Tuy vậy, kiểu quản trị chơi bài gin rummy (bỏ đi doanh nghiệp kém triển vọng nhất của mình ở mỗi lượt) không phải là phong cách của chúng tôi. Chúng tôi thà để kết quả tổng thể của mình bị thiệt đôi chút còn hơn làm theo kiểu đó.
o We will be candid in our reporting to you, emphasizing the pluses and minuses important in appraising business value. Our guideline is to tell you the business facts that we would want to know if our positions were reversed. We owe you no less. Moreover, as a company with a major communications business, it would be inexcusable for us to apply lesser standards of accuracy, balance and incisiveness when reporting on ourselves than we would expect our news people to apply when reporting on others. We also believe candor benefits us as managers: the CEO who misleads others in public may eventually mislead himself in private.
o Chúng tôi sẽ thẳng thắn khi báo cáo với các bạn, nhấn mạnh những điểm cộng và điểm trừ quan trọng trong việc đánh giá giá trị kinh doanh. Kim chỉ nam của chúng tôi là cho các bạn biết những sự thật kinh doanh mà chính chúng tôi sẽ muốn biết nếu vị trí của chúng ta đổi ngược cho nhau. Chúng tôi nợ các bạn không ít hơn thế. Hơn nữa, là một công ty có mảng kinh doanh truyền thông lớn, sẽ là không thể bào chữa nếu chúng tôi áp dụng những tiêu chuẩn về tính chính xác, tính cân bằng và tính sắc bén khi báo cáo về chính mình thấp hơn những tiêu chuẩn mà chúng tôi kỳ vọng những người làm tin tức của chúng ta áp dụng khi đưa tin về người khác. Chúng tôi cũng tin rằng sự thẳng thắn có lợi cho chính chúng tôi với tư cách là người quản lý: vị CEO lừa dối người khác trước công chúng rốt cuộc có thể tự lừa dối chính mình khi ở một mình.
o Despite our policy of candor, we will discuss our activities in marketable securities only to the extent legally required. Good investment ideas are rare, valuable and subject to competitive appropriation just as good product or business acquisition ideas are. Therefore, we normally will not talk about our investment ideas. This ban extends even to securities we have sold (because we may purchase them again) and to stocks we are incorrectly rumored to be buying. If we deny those reports but say “no comment” on other occasions, the no‐comments become confirmation.
o Dù có chính sách thẳng thắn, chúng tôi sẽ chỉ bàn về các hoạt động của chúng ta với chứng khoán khả mại (marketable securities) ở mức độ pháp luật yêu cầu. Những ý tưởng đầu tư tốt rất hiếm, có giá trị và dễ bị đối thủ cạnh tranh chiếm dụng, giống hệt như những ý tưởng tốt về sản phẩm hay về mua lại doanh nghiệp. Vì vậy, chúng tôi thường sẽ không nói về các ý tưởng đầu tư của mình. Lệnh cấm này thậm chí áp dụng cả với những chứng khoán mà chúng ta đã bán (vì chúng ta có thể mua lại chúng) và với những cổ phiếu mà chúng ta bị đồn sai là đang mua. Nếu chúng tôi bác bỏ những tin đồn đó nhưng lại nói “miễn bình luận” vào những dịp khác, thì những lần miễn bình luận sẽ trở thành sự xác nhận.
That completes the catechism, and we can now move on to the high point of 1983 ‐ the acquisition of a majority interest in Nebraska Furniture Mart and our association with Rose Blumkin and her family.
Thế là xong phần giáo lý, và bây giờ chúng ta có thể chuyển sang điểm sáng nhất của năm 1983 – việc mua lại phần sở hữu đa số tại Nebraska Furniture Mart và mối quan hệ của chúng ta với Rose Blumkin và gia đình bà.
Last year, in discussing how managers with bright, but adrenalin‐soaked minds scramble after foolish acquisitions, I quoted Pascal: “It has struck me that all the misfortunes of men spring from the single cause that they are unable to stay quietly in one room.”
Năm ngoái, khi bàn về việc những người quản lý có đầu óc sáng láng nhưng ngập tràn adrenalin lao vào những thương vụ mua lại ngu ngốc như thế nào, tôi đã trích lời Pascal: “Tôi nhận ra rằng mọi bất hạnh của con người đều bắt nguồn từ một nguyên nhân duy nhất, đó là họ không thể ngồi yên lặng trong một căn phòng.”
Even Pascal would have left the room for Mrs. Blumkin.
Ngay cả Pascal cũng sẽ rời khỏi căn phòng vì bà Blumkin.
About 67 years ago Mrs. Blumkin, then 23, talked her way past a border guard to leave Russia for America. She had no formal education, not even at the grammar school level, and knew no English. After some years in this country, she learned the language when her older daughter taught her, every evening, the words she had learned in school during the day.
Khoảng 67 năm trước, bà Blumkin, khi đó 23 tuổi, đã dùng lời lẽ để qua được một người lính biên phòng, rời nước Nga sang Mỹ. Bà không được học hành chính quy, thậm chí cả bậc tiểu học, và không biết tiếng Anh. Sau vài năm ở đất nước này, bà học được ngôn ngữ khi cô con gái lớn dạy bà, mỗi tối, những từ cô đã học ở trường trong ngày.
In 1937, after many years of selling used clothing, Mrs. Blumkin had saved $500 with which to realize her dream of opening a furniture store. Upon seeing the American Furniture Mart in Chicago ‐ then the center of the nation’s wholesale furniture activity ‐ she decided to christen her dream Nebraska Furniture Mart.
Năm 1937, sau nhiều năm bán quần áo cũ, bà Blumkin đã dành dụm được 500 USD, số tiền dùng để thực hiện giấc mơ mở một cửa hàng đồ nội thất. Khi nhìn thấy American Furniture Mart ở Chicago – khi đó là trung tâm của hoạt động bán buôn đồ nội thất của cả nước – bà quyết định đặt tên cho giấc mơ của mình là Nebraska Furniture Mart.
She met every obstacle you would expect (and a few you wouldn’t) when a business endowed with only $500 and no locational or product advantage goes up against rich, long‐entrenched competition. At one early point, when her tiny resources ran out, “Mrs. B” (a personal trademark now as well recognized in Greater Omaha as Coca‐Cola or Sanka) coped in a way not taught at business schools: she simply sold the furniture and appliances from her home in order to pay creditors precisely as promised.
Bà đã gặp mọi trở ngại mà các bạn có thể hình dung (và một vài trở ngại các bạn không ngờ tới) khi một doanh nghiệp chỉ có vỏn vẹn 500 USD, không có lợi thế nào về địa điểm hay sản phẩm, phải đương đầu với những đối thủ cạnh tranh giàu có, đã bám rễ từ lâu. Có một thời điểm ban đầu, khi nguồn lực nhỏ bé của bà cạn kiệt, “Mrs. B” (một thương hiệu cá nhân mà nay ở vùng Đại Omaha cũng được nhận biết rộng rãi như Coca‐Cola hay Sanka) đã xoay xở theo một cách không được dạy ở các trường kinh doanh: bà đơn giản là bán đồ nội thất và đồ gia dụng trong chính ngôi nhà của mình để trả các chủ nợ đúng như đã hứa.
Omaha retailers began to recognize that Mrs. B would offer customers far better deals than they had been giving, and they pressured furniture and carpet manufacturers not to sell to her. But by various strategies she obtained merchandise and cut prices sharply. Mrs. B was then hauled into court for violation of Fair Trade laws. She not only won all the cases, but received invaluable publicity. At the end of one case, after demonstrating to the court that she could profitably sell carpet at a huge discount from the prevailing price, she sold the judge $1400 worth of carpet.
Các nhà bán lẻ ở Omaha bắt đầu nhận ra rằng Mrs. B sẽ dành cho khách hàng những mức giá hời hơn nhiều so với những gì họ vẫn đưa ra, và họ đã gây sức ép buộc các nhà sản xuất đồ nội thất và thảm không bán hàng cho bà. Nhưng bằng nhiều chiến lược khác nhau, bà vẫn có được hàng hóa và cắt giảm giá mạnh. Sau đó Mrs. B bị lôi ra tòa vì vi phạm các luật Thương mại Công bằng (Fair Trade laws). Bà không những thắng tất cả các vụ kiện mà còn nhận được sự quảng bá vô giá. Khi kết thúc một vụ, sau khi chứng minh trước tòa rằng bà có thể bán thảm có lãi với mức chiết khấu rất lớn so với giá đang thịnh hành, bà đã bán cho vị thẩm phán số thảm trị giá 1400 USD.
Today Nebraska Furniture Mart generates over $100 million of sales annually out of one 200,000 square‐foot store. No other home furnishings store in the country comes close to that volume. That single store also sells more furniture, carpets, and appliances than do all Omaha competitors combined.
Ngày nay Nebraska Furniture Mart tạo ra hơn 100 triệu USD doanh số mỗi năm từ một cửa hàng duy nhất rộng 200.000 foot vuông. Không có cửa hàng đồ nội thất gia đình nào khác trong cả nước đạt tới gần mức doanh số đó. Riêng cửa hàng đó cũng bán được nhiều đồ nội thất, thảm và đồ gia dụng hơn tất cả các đối thủ cạnh tranh ở Omaha cộng lại.
One question I always ask myself in appraising a business is how I would like, assuming I had ample capital and skilled personnel, to compete with it. I’d rather wrestle grizzlies than compete with Mrs. B and her progeny. They buy brilliantly, they operate at expense ratios competitors don’t even dream about, and they then pass on to their customers much of the savings. It’s the ideal business ‐ one built upon exceptional value to the customer that in turn translates into exceptional economics for its owners.
Một câu hỏi tôi luôn tự đặt ra khi đánh giá một doanh nghiệp là, giả sử tôi có dồi dào vốn và nhân sự lành nghề, tôi sẽ thấy thế nào nếu phải cạnh tranh với doanh nghiệp đó. Tôi thà vật lộn với gấu xám còn hơn cạnh tranh với Mrs. B và con cháu của bà. Họ mua hàng xuất sắc, họ vận hành với tỷ lệ chi phí (expense ratios) mà các đối thủ thậm chí không dám mơ tới, và rồi họ chuyển phần lớn khoản tiết kiệm đó sang cho khách hàng. Đó là một doanh nghiệp lý tưởng – một doanh nghiệp được xây dựng trên giá trị đặc biệt dành cho khách hàng, và đến lượt mình, giá trị đó chuyển hóa thành những lợi ích kinh tế đặc biệt cho chủ sở hữu của doanh nghiệp.
Mrs. B is wise as well as smart and, for far‐sighted family reasons, was willing to sell the business last year. I had admired both the family and the business for decades, and a deal was quickly made. But Mrs. B, now 90, is not one to go home and risk, as she puts it, “losing her marbles”. She remains Chairman and is on the sales floor seven days a week. Carpet sales are her specialty. She personally sells quantities that would be a good departmental total for other carpet retailers.
Mrs. B vừa thông thái vừa sắc sảo và, vì những lý do gia đình có tầm nhìn xa, đã sẵn lòng bán doanh nghiệp vào năm ngoái. Tôi đã ngưỡng mộ cả gia đình lẫn doanh nghiệp này trong nhiều thập kỷ, và một thỏa thuận đã nhanh chóng đạt được. Nhưng Mrs. B, nay đã 90 tuổi, không phải là người sẽ về nhà và chịu rủi ro, như bà nói, “lẫn lộn đầu óc”. Bà vẫn giữ chức Chủ tịch và có mặt ở khu vực bán hàng bảy ngày mỗi tuần. Bán thảm là sở trường của bà. Một mình bà bán được khối lượng mà với các nhà bán lẻ thảm khác thì đó đã là một tổng doanh số tốt của cả một bộ phận.
We purchased 90% of the business ‐ leaving 10% with members of the family who are involved in management ‐ and have optioned 10% to certain key young family managers.
Chúng ta đã mua 90% doanh nghiệp – để lại 10% cho các thành viên trong gia đình đang tham gia điều hành – và đã trao quyền chọn mua 10% cho một số nhà quản lý trẻ chủ chốt trong gia đình.
And what managers they are. Geneticists should do handsprings over the Blumkin family. Louie Blumkin, Mrs. B’s son, has been President of Nebraska Furniture Mart for many years and is widely regarded as the shrewdest buyer of furniture and appliances in the country. Louie says he had the best teacher, and Mrs. B says she had the best student. They’re both right.
Và họ là những nhà quản lý tuyệt vời biết bao. Các nhà di truyền học nên nhào lộn mừng rỡ trước gia đình Blumkin. Louie Blumkin, con trai của Mrs. B, đã là Tổng giám đốc của Nebraska Furniture Mart trong nhiều năm và được nhiều người coi là người mua đồ nội thất và đồ gia dụng tinh tường nhất cả nước. Louie nói rằng ông đã có người thầy giỏi nhất, còn Mrs. B nói rằng bà đã có người học trò giỏi nhất. Cả hai đều đúng.
Louie and his three sons all have the Blumkin business ability, work ethic, and, most important, character. On top of that, they are really nice people. We are delighted to be in partnership with them.
Louie và ba người con trai của ông đều có năng lực kinh doanh, đạo đức làm việc và, quan trọng nhất, phẩm cách của nhà Blumkin. Thêm vào đó, họ thực sự là những người tử tế. Chúng tôi rất vui mừng được làm đối tác cùng họ.
Corporate Performance
Kết quả hoạt động của công ty
During 1983 our book value increased from $737.43 per share to $975.83 per share, or by 32%. We never take the one‐year figure very seriously. After all, why should the time required for a planet to circle the sun synchronize precisely with the time required for business actions to pay off? Instead, we recommend not less than a five‐year test as a rough yardstick of economic performance. Red lights should start flashing if the five‐year average annual gain falls much below the return on equity earned over the period by American industry in aggregate.
Trong năm 1983, giá trị sổ sách (book value) của chúng ta đã tăng từ 737,43 USD mỗi cổ phiếu lên 975,83 USD mỗi cổ phiếu, tức tăng 32%. Chúng tôi không bao giờ quá coi trọng con số của một năm. Xét cho cùng, tại sao khoảng thời gian cần để một hành tinh quay quanh mặt trời lại phải khớp chính xác với khoảng thời gian cần để các hành động kinh doanh mang lại thành quả? Thay vào đó, chúng tôi khuyến nghị một phép thử không ngắn hơn năm năm làm thước đo sơ bộ về thành tích kinh tế. Đèn đỏ cần bắt đầu nhấp nháy nếu mức tăng bình quân hằng năm trong năm năm thấp hơn nhiều so với tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (return on equity) mà giới doanh nghiệp Mỹ tính gộp chung đạt được trong cùng giai đoạn.
(Watch out for our explanation if that occurs as Goethe observed, “When ideas fail, words come in very handy.”)
(Hãy coi chừng lời giải thích của chúng tôi nếu điều đó xảy ra, vì như Goethe đã nhận xét, “Khi ý tưởng cạn kiệt, ngôn từ trở nên rất tiện dụng.”)
During the 19‐year tenure of present management, book value has grown from $19.46 per share to $975.83, or 22.6% compounded annually. Considering our present size, nothing close to this rate of return can be sustained. Those who believe otherwise should pursue a career in sales, but avoid one in mathematics.
Trong 19 năm nắm quyền của ban điều hành hiện tại, giá trị sổ sách đã tăng từ 19,46 USD mỗi cổ phiếu lên 975,83 USD, tức tăng trưởng kép 22,6% hằng năm. Xét quy mô hiện tại của chúng ta, không thể duy trì được bất cứ tỷ suất sinh lời nào gần với mức này. Những ai nghĩ khác đi nên theo đuổi sự nghiệp bán hàng, nhưng hãy tránh sự nghiệp toán học.
We report our progress in terms of book value because in our case (though not, by any means, in all cases) it is a conservative but reasonably adequate proxy for growth in intrinsic business value ‐ the measurement that really counts. Book value’s virtue as a score‐keeping measure is that it is easy to calculate and doesn’t involve the subjective (but important) judgments employed in calculation of intrinsic business value. It is important to understand, however, that the two terms ‐ book value and intrinsic business value ‐ have very different meanings.
Chúng tôi báo cáo sự tiến bộ của mình theo giá trị sổ sách vì trong trường hợp của chúng ta (dù hoàn toàn không phải trong mọi trường hợp), đó là một thước đo thay thế thận trọng nhưng khá thỏa đáng cho mức tăng trưởng của giá trị kinh doanh nội tại – thước đo thực sự có ý nghĩa. Ưu điểm của giá trị sổ sách với tư cách một thước đo ghi điểm là dễ tính toán và không liên quan đến những nhận định chủ quan (nhưng quan trọng) được sử dụng khi tính giá trị kinh doanh nội tại. Tuy nhiên, điều quan trọng là phải hiểu rằng hai thuật ngữ – giá trị sổ sách và giá trị kinh doanh nội tại – có ý nghĩa rất khác nhau.
Book value is an accounting concept, recording the accumulated financial input from both contributed capital and retained earnings. Intrinsic business value is an economic concept, estimating future cash output discounted to present value. Book value tells you what has been put in; intrinsic business value estimates what can be taken out.
Giá trị sổ sách là một khái niệm kế toán, ghi nhận đầu vào tài chính tích lũy từ cả vốn góp của chủ sở hữu lẫn lợi nhuận giữ lại. Giá trị kinh doanh nội tại là một khái niệm kinh tế, ước tính dòng tiền đầu ra trong tương lai được chiết khấu về giá trị hiện tại. Giá trị sổ sách cho các bạn biết những gì đã được bỏ vào; giá trị kinh doanh nội tại ước tính những gì có thể lấy ra.
An analogy will suggest the difference. Assume you spend identical amounts putting each of two children through college. The book value (measured by financial input) of each child’s education would be the same. But the present value of the future payoff (the intrinsic business value) might vary enormously ‐ from zero to many times the cost of the education. So, also, do businesses having equal financial input end up with wide variations in value.
Một phép so sánh sẽ gợi ra sự khác biệt. Giả sử các bạn chi những khoản tiền như nhau để cho mỗi đứa trong hai đứa con học hết đại học. Giá trị sổ sách (đo bằng đầu vào tài chính) của việc học hành của mỗi đứa trẻ sẽ như nhau. Nhưng giá trị hiện tại của khoản đền đáp trong tương lai (giá trị kinh doanh nội tại) có thể chênh lệch rất lớn – từ bằng không đến gấp nhiều lần chi phí học hành. Cũng như vậy, các doanh nghiệp có đầu vào tài chính bằng nhau rốt cuộc lại có giá trị chênh lệch rất lớn.
At Berkshire, at the beginning of fiscal 1965 when the present management took over, the $19.46 per share book value considerably overstated intrinsic business value. All of that book value consisted of textile assets that could not earn, on average, anything close to an appropriate rate of return. In the terms of our analogy, the investment in textile assets resembled investment in a largely‐wasted education.
Tại Berkshire, vào đầu năm tài chính 1965 khi ban điều hành hiện tại tiếp quản, giá trị sổ sách 19,46 USD mỗi cổ phiếu đã phóng đại đáng kể giá trị kinh doanh nội tại. Toàn bộ giá trị sổ sách đó gồm các tài sản dệt may vốn không thể kiếm được, tính bình quân, bất cứ mức tỷ suất sinh lời nào gần với mức thích đáng. Theo cách nói của phép so sánh trên, khoản đầu tư vào tài sản dệt may giống như khoản đầu tư vào một nền giáo dục phần lớn bị lãng phí.
Now, however, our intrinsic business value considerably exceeds book value. There are two major reasons:
Tuy nhiên, giờ đây giá trị kinh doanh nội tại của chúng ta vượt đáng kể so với giá trị sổ sách. Có hai lý do chính:
(1) Standard accounting principles require that common stocks held by our insurance subsidiaries be stated on our books at market value, but that other stocks we own be carried at the lower of aggregate cost or market. At the end of 1983, the market value of this latter group exceeded carrying value by $70 million pre‐tax, or about $50 million after tax. This excess belongs in our intrinsic business value, but is not included in the calculation of book value;
(1) Các nguyên tắc kế toán chuẩn mực yêu cầu cổ phiếu phổ thông do các công ty con bảo hiểm của chúng ta nắm giữ phải được ghi trên sổ sách theo giá trị thị trường, nhưng các cổ phiếu khác mà chúng ta sở hữu thì được ghi nhận theo giá thấp hơn giữa tổng giá gốc và tổng giá thị trường (lower of aggregate cost or market). Vào cuối năm 1983, giá trị thị trường của nhóm sau vượt giá trị ghi sổ (carrying value) 70 triệu USD trước thuế, tức khoảng 50 triệu USD sau thuế. Phần vượt này thuộc về giá trị kinh doanh nội tại của chúng ta, nhưng không được đưa vào khi tính giá trị sổ sách;
(2) More important, we own several businesses that possess economic Goodwill (which is properly includable in intrinsic business value) far larger than the accounting Goodwill that is carried on our balance sheet and reflected in book value.
(2) Quan trọng hơn, chúng ta sở hữu một số doanh nghiệp có lợi thế thương mại kinh tế (economic Goodwill) (khoản được đưa vào giá trị kinh doanh nội tại một cách xác đáng) lớn hơn rất nhiều so với lợi thế thương mại kế toán (accounting Goodwill) được ghi trên bảng cân đối kế toán của chúng ta và được phản ánh trong giá trị sổ sách.
Goodwill, both economic and accounting, is an arcane subject and requires more explanation than is appropriate here. The appendix that follows this letter ‐ “Goodwill and its Amortization: The Rules and The Realities” ‐ explains why economic and accounting Goodwill can, and usually do, differ enormously.
Lợi thế thương mại, cả kinh tế lẫn kế toán, là một chủ đề bí hiểm và đòi hỏi phải giải thích nhiều hơn mức thích hợp ở đây. Phụ lục đi kèm sau thư này – “Lợi thế thương mại và việc phân bổ (Amortization): Quy tắc và Thực tế” – giải thích tại sao lợi thế thương mại kinh tế và lợi thế thương mại kế toán có thể, và thường là, khác nhau rất lớn.
You can live a full and rewarding life without ever thinking about Goodwill and its amortization. But students of investment and management should understand the nuances of the subject. My own thinking has changed drastically from 35 years ago when I was taught to favor tangible assets and to shun businesses whose value depended largely upon economic Goodwill. This bias caused me to make many important business mistakes of omission, although relatively few of commission.
Các bạn có thể sống một cuộc đời trọn vẹn và đáng giá mà không bao giờ phải nghĩ đến lợi thế thương mại và việc phân bổ lợi thế thương mại. Nhưng những người nghiên cứu về đầu tư và quản trị cần hiểu các sắc thái của chủ đề này. Suy nghĩ của chính tôi đã thay đổi mạnh mẽ so với 35 năm trước, khi tôi được dạy phải ưa chuộng tài sản hữu hình và tránh xa các doanh nghiệp có giá trị phụ thuộc phần lớn vào lợi thế thương mại kinh tế. Định kiến này đã khiến tôi mắc nhiều sai lầm kinh doanh quan trọng thuộc loại sai lầm do bỏ qua (mistakes of omission), dù tương đối ít sai lầm do hành động (commission).
Keynes identified my problem: “The difficulty lies not in the new ideas but in escaping from the old ones.” My escape was long delayed, in part because most of what I had been taught by the same teacher had been (and continues to be) so extraordinarily valuable. Ultimately, business experience, direct and vicarious, produced my present strong preference for businesses that possess large amounts of enduring Goodwill and that utilize a minimum of tangible assets.
Keynes đã chỉ ra vấn đề của tôi: “Cái khó không nằm ở những ý tưởng mới mà ở việc thoát khỏi những ý tưởng cũ.” Cuộc thoát ly của tôi đã bị trì hoãn rất lâu, một phần vì hầu hết những gì tôi được chính người thầy ấy dạy đã (và vẫn tiếp tục) có giá trị phi thường đến vậy. Cuối cùng, kinh nghiệm kinh doanh, cả trực tiếp lẫn gián tiếp, đã tạo nên sự ưa chuộng mạnh mẽ hiện nay của tôi đối với những doanh nghiệp sở hữu lượng lớn lợi thế thương mại bền vững và sử dụng tối thiểu tài sản hữu hình.
I recommend the Appendix to those who are comfortable with accounting terminology and who have an interest in understanding the business aspects of Goodwill. Whether or not you wish to tackle the Appendix, you should be aware that Charlie and I believe that Berkshire possesses very significant economic Goodwill value above that reflected in our book value.
Tôi giới thiệu Phụ lục cho những ai quen thuộc với thuật ngữ kế toán và quan tâm đến việc tìm hiểu các khía cạnh kinh doanh của lợi thế thương mại. Dù các bạn có muốn đọc Phụ lục hay không, các bạn cũng cần biết rằng Charlie và tôi tin rằng Berkshire sở hữu giá trị lợi thế thương mại kinh tế rất đáng kể, vượt trên phần được phản ánh trong giá trị sổ sách của chúng ta.
Sources of Reported Earnings
Các nguồn lợi nhuận báo cáo
The table below shows the sources of Berkshire’s reported earnings. In 1982, Berkshire owned about 60% of Blue Chip Stamps whereas, in 1983, our ownership was 60% throughout the first six months and 100% thereafter. In turn, Berkshire’s net interest in Wesco was 48% during 1982 and the first six months of 1983, and 80% for the balance of 1983. Because of these changed ownership percentages, the first two columns of the table provide the best measure of underlying business performance.
Bảng dưới đây cho thấy các nguồn lợi nhuận báo cáo của Berkshire. Năm 1982, Berkshire sở hữu khoảng 60% Blue Chip Stamps, trong khi năm 1983, tỷ lệ sở hữu của chúng ta là 60% trong suốt sáu tháng đầu năm và 100% kể từ đó trở đi. Tương ứng, phần sở hữu ròng của Berkshire trong Wesco là 48% trong năm 1982 và sáu tháng đầu năm 1983, và 80% trong thời gian còn lại của năm 1983. Do các tỷ lệ sở hữu thay đổi này, hai cột đầu tiên của bảng cung cấp thước đo tốt nhất về thành tích kinh doanh thực chất.
All of the significant gains and losses attributable to unusual sales of assets by any of the business entities are aggregated with securities transactions on the line near the bottom of the table, and are not included in operating earnings. (We regard any annual figure for realized capital gains or losses as meaningless, but we regard the aggregate realized and unrealized capital gains over a period of years as very important.) Furthermore, amortization of Goodwill is not charged against the specific businesses but, for reasons outlined in the Appendix, is set forth as a separate item.
Tất cả các khoản lãi và lỗ đáng kể phát sinh từ những thương vụ bán tài sản bất thường của bất kỳ đơn vị kinh doanh nào đều được gộp chung với các giao dịch chứng khoán ở dòng gần cuối bảng, và không được tính vào lợi nhuận hoạt động (operating earnings). (Chúng tôi coi bất kỳ con số hằng năm nào về lãi vốn đã thực hiện (realized capital gains) hay lỗ vốn đã thực hiện là vô nghĩa, nhưng chúng tôi coi tổng lãi vốn đã thực hiện và chưa thực hiện qua một giai đoạn nhiều năm là rất quan trọng.) Ngoài ra, khoản phân bổ lợi thế thương mại không được tính vào chi phí của từng doanh nghiệp cụ thể mà, vì những lý do được nêu trong Phụ lục, được trình bày thành một khoản mục riêng.
Earnings Before Income Taxes Net Earnings After Tax
Total Total Berkshire Share Berkshire Share
000’s of $’s 1983 1982 1983 1982 1983 1982
Operating Earnings:
($33,872) ($21,558) ($33,872) ($21,558) ($18,400) ($11,345)
Underwriting
Net investment income $43,810 $41,620 $43,810 $41,620 $39,114 $35,270
Berkshire Waumbec
($100) ($1,545) ($100) ($1,545) ($63) ($862)
Textiles
Associated Retail
$697 $914 $697 $914 $355 $446
Stores
Nebraska Furntiure Mart
$3,812 ‐‐ $3,049 ‐‐ $1,521 ‐‐
(1)
See’s Candies $27,411 $23,884 $24,526 $14,235 $12,212 $6,914
Buffalo Evening News $19,352 ($1,215) $16,547 ($724) $8,832 ($226)
Blue Chip Stamps (2) ($1,422 $4,182 ($1,876) $2,492 ($353) $2,472
Wesco Financial – Parent $7,493 $6,156 $4,844 $2,937 $3,448 $2,210
Mutual Savings & Loan ($798) ($6) ($467) ($2) $1,917 $1,524
Precision Steel $3,241 $1,035 $2,102 $493 $1,136 $265
Interest on Debt ($15,104) ($14,996) ($13,844) ($12,977) ($7,346) ($6,951)
Special GEICO Distribution $21,000 ‐‐ $21,000 ‐‐ $19,551 ‐‐
Shareholder‐Designated
($3,066) ($891) ($3,066) ($891) ($1,656) ($481)
Contributions
Amortization of Goodwill ($532) $151 ($563) $90 ($563) $90
Other* $10,121 $3,371 $9,623 $2,658 $8,490 $2,171
Operating Earnings $82,043 $41,102 $72,410 $27,742 $68,195 $31,497
Sale of securities and
$67,260 $36,651 $65,089 $21,875 $45,298 $14,877
unusual sales of assets
Total Earnings‐ all
$149,303 $77,753 $137,499 $49,617 $113,493 $46,374
entities Lợi nhuận trước thuế TNDN Lợi nhuận ròng sau thuế
Tổng Tổng Phần của Berkshire Phần của Berkshire
(nghìn USD, lược 000) 1983 1982 1983 1982 1983 1982
Lợi nhuận hoạt động:
($33.872) ($21.558) ($33.872) ($21.558) ($18.400) ($11.345)
Nghiệp vụ bảo hiểm
Thu nhập đầu tư ròng $43.810 $41.620 $43.810 $41.620 $39.114 $35.270
Berkshire Waumbec
($100) ($1.545) ($100) ($1.545) ($63) ($862)
Dệt may
Associated Retail
$697 $914 $697 $914 $355 $446
Stores
Nebraska Furniture Mart
$3.812 ‐‐ $3.049 ‐‐ $1.521 ‐‐
(1)
See’s Candies $27.411 $23.884 $24.526 $14.235 $12.212 $6.914
Buffalo Evening News $19.352 ($1.215) $16.547 ($724) $8.832 ($226)
Blue Chip Stamps (2) ($1.422 $4.182 ($1.876) $2.492 ($353) $2.472
Wesco Financial – công ty mẹ $7.493 $6.156 $4.844 $2.937 $3.448 $2.210
Mutual Savings & Loan ($798) ($6) ($467) ($2) $1.917 $1.524
Precision Steel $3.241 $1.035 $2.102 $493 $1.136 $265
Lãi vay ($15.104) ($14.996) ($13.844) ($12.977) ($7.346) ($6.951)
Phân phối đặc biệt từ GEICO $21.000 ‐‐ $21.000 ‐‐ $19.551 ‐‐
Đóng góp từ thiện do cổ đông
($3.066) ($891) ($3.066) ($891) ($1.656) ($481)
chỉ định
Phân bổ lợi thế thương mại ($532) $151 ($563) $90 ($563) $90
Khác* $10.121 $3.371 $9.623 $2.658 $8.490 $2.171
Lợi nhuận hoạt động $82.043 $41.102 $72.410 $27.742 $68.195 $31.497
Bán chứng khoán và các
$67.260 $36.651 $65.089 $21.875 $45.298 $14.877
thương vụ bán tài sản bất thường
Tổng lợi nhuận – tất cả
$149.303 $77.753 $137.499 $49.617 $113.493 $46.374
các đơn vị(1) October through December
(1) Từ tháng 10 đến tháng 12
(2) 1982 and 1983 are not comparable; major assets were transferred in the merger.
(2) Số liệu năm 1982 và 1983 không thể so sánh với nhau; các tài sản chủ yếu đã được chuyển giao trong thương vụ sáp nhập.
For a discussion of the businesses owned by Wesco, please read Charlie Munger’s report on pages 46‐51. Charlie replaced Louie Vincenti as Chairman of Wesco late in 1983 when health forced Louie’s retirement at age 77. In some instances, “health” is a euphemism, but in Louie’s case nothing but health would cause us to consider his retirement. Louie is a marvelous man and has been a marvelous manager.
Để tìm hiểu về các doanh nghiệp do Wesco sở hữu, mời các bạn đọc báo cáo của Charlie Munger ở các trang 46-51. Charlie đã thay Louie Vincenti làm Chủ tịch của Wesco vào cuối năm 1983 khi sức khỏe buộc Louie phải nghỉ hưu ở tuổi 77. Trong một số trường hợp, “sức khỏe” là một cách nói uyển ngữ, nhưng trong trường hợp của Louie, không có gì ngoài sức khỏe có thể khiến chúng tôi cân nhắc việc ông nghỉ hưu. Louie là một con người tuyệt vời và đã là một nhà quản lý tuyệt vời.
The special GEICO distribution reported in the table arose when that company made a tender offer for a portion of its stock, buying both from us and other shareholders. At GEICO’s request, we tendered a quantity of shares that kept our ownership percentage the same after the transaction as before. The proportional nature of our sale permitted us to treat the proceeds as a dividend. Unlike individuals, corporations net considerably more when earnings are derived from dividends rather than from capital gains, since the effective Federal income tax rate on dividends is 6.9% versus 28% on capital gains.
Khoản phân phối đặc biệt từ GEICO được báo cáo trong bảng phát sinh khi công ty đó thực hiện chào mua công khai (tender offer) một phần cổ phiếu của chính mình, mua từ cả chúng ta lẫn các cổ đông khác. Theo đề nghị của GEICO, chúng ta đã bán vào đợt chào mua một lượng cổ phiếu giúp giữ tỷ lệ sở hữu của chúng ta sau giao dịch đúng như trước giao dịch. Tính chất theo tỷ lệ của việc bán này cho phép chúng ta hạch toán số tiền thu được như một khoản cổ tức. Không giống như cá nhân, các công ty thu về số tiền ròng nhiều hơn đáng kể khi lợi nhuận đến từ cổ tức thay vì từ lãi vốn, vì thuế suất thuế thu nhập liên bang thực tế đối với cổ tức là 6,9% so với 28% đối với lãi vốn.
Even with this special item added in, our total dividends from GEICO in 1983 were considerably less than our share of GEICO’s earnings. Thus it is perfectly appropriate, from both an accounting and economic standpoint, to include the redemption proceeds in our reported earnings. It is because the item is large and unusual that we call your attention to it. The table showing you our sources of earnings includes dividends from those non‐controlled companies whose marketable equity securities we own. But the table does not include earnings those companies have retained that are applicable to our ownership. In aggregate and over time we expect those undistributed earnings to be reflected in market prices and to increase our intrinsic business value on a dollar‐for‐dollar basis, just as if those earnings had been under our control and reported as part of our profits. That does not mean we expect all of our holdings to behave uniformly; some will disappoint us, others will deliver pleasant surprises. To date our experience has been better than we originally anticipated, In aggregate, we have received far more than a dollar of market value gain for every dollar of earnings retained.
Ngay cả khi cộng thêm khoản mục đặc biệt này, tổng cổ tức chúng ta nhận từ GEICO năm 1983 vẫn ít hơn đáng kể so với phần lợi nhuận của GEICO thuộc về chúng ta. Vì vậy, xét cả trên phương diện kế toán lẫn kinh tế, việc đưa tiền thu từ việc mua lại vào lợi nhuận báo cáo của chúng ta là hoàn toàn thích hợp. Chính vì khoản mục này lớn và bất thường nên chúng tôi lưu ý các bạn về khoản mục này. Bảng trình bày các nguồn lợi nhuận của chúng ta bao gồm cổ tức từ những công ty không do chúng ta kiểm soát mà chúng ta sở hữu chứng khoán vốn (equity securities) khả mại. Nhưng bảng không bao gồm phần lợi nhuận mà các công ty đó đã giữ lại tương ứng với phần sở hữu của chúng ta. Xét tổng thể và theo thời gian, chúng tôi kỳ vọng phần lợi nhuận chưa phân phối (undistributed earnings) đó sẽ được phản ánh vào giá thị trường và làm tăng giá trị kinh doanh nội tại của chúng ta theo tỷ lệ một đô la đổi một đô la, giống hệt như thể phần lợi nhuận đó nằm dưới sự kiểm soát của chúng ta và được báo cáo như một phần lợi nhuận của chúng ta. Điều đó không có nghĩa là chúng tôi kỳ vọng mọi khoản nắm giữ của chúng ta đều diễn biến đồng đều; một số sẽ làm chúng tôi thất vọng, số khác sẽ mang lại những bất ngờ thú vị. Cho đến nay, kinh nghiệm của chúng ta tốt hơn so với dự tính ban đầu. Xét tổng thể, chúng ta đã nhận được mức tăng giá trị thị trường nhiều hơn hẳn một đô la cho mỗi đô la lợi nhuận được giữ lại.
The following table shows our 1983 yearend net holdings in marketable equities. All numbers represent 100% of Berkshire’s holdings, and 80% of Wesco’s holdings. The portion attributable to minority shareholders of Wesco has been excluded.
Bảng sau đây trình bày các khoản nắm giữ ròng cổ phiếu khả mại của chúng ta vào cuối năm 1983. Tất cả các con số thể hiện 100% các khoản nắm giữ của Berkshire và 80% các khoản nắm giữ của Wesco. Phần thuộc về các cổ đông thiểu số của Wesco đã được loại trừ.
No. of Shares Company Cost Market
(000’s omitted) (000’s omitted)
690,975 Affiliated Publications, Inc. $3,516 $26,603
4,451,544 General Foods Corporation (a) $163,786 $228,698
6,850,000 GEICO Corporation $47,138 $398,156
2,379,200 Handy & Harman $27,318 $42,231
636,310 Interpublic Group of Companies $4,056 $33,088
197,200 Media General $3,191 $11,191
250,400 Ogilvy & Mather Int’l. Inc. $2,580 $12,833
5,618,661 R. J. Reynolds Industries, Inc. (a) $268,918 $314,334
901,788 Time, Inc. $27,732 $56,860
1,868,600 The Washington Post Company Class B $10,628 $136,875
Total $558,863 $1,287,869
All Other Common Stockholdings $7,485 $18,044
Total Common Stocks $566,348 $1,305,913Số cổ phiếu Công ty Giá gốc Giá thị trường
(nghìn USD, lược 000) (nghìn USD, lược 000)
690.975 Affiliated Publications, Inc. $3.516 $26.603
4.451.544 General Foods Corporation (a) $163.786 $228.698
6.850.000 GEICO Corporation $47.138 $398.156
2.379.200 Handy & Harman $27.318 $42.231
636.310 Interpublic Group of Companies $4.056 $33.088
197.200 Media General $3.191 $11.191
250.400 Ogilvy & Mather Int’l. Inc. $2.580 $12.833
5.618.661 R. J. Reynolds Industries, Inc. (a) $268.918 $314.334
901.788 Time, Inc. $27.732 $56.860
1.868.600 The Washington Post Company Class B $10.628 $136.875
Tổng $558.863 $1.287.869
Các khoản cổ phiếu phổ thông khác $7.485 $18.044
Tổng cổ phiếu phổ thông $566.348 $1.305.913(a) WESCO owns shares in these companies.
(a) WESCO sở hữu cổ phần trong các công ty này.
Based upon present holdings and present dividend rates ‐ excluding any special items such as the GEICO proportional redemption last year ‐ we would expect reported dividends from this group to be approximately $39 million in 1984. We can also make a very rough guess about the earnings this group will retain that will be attributable to our ownership: these may total about $65 million for the year. These retained earnings could well have no immediate effect on market prices of the securities. Over time, however, we feel they will have real meaning.
Dựa trên các khoản nắm giữ hiện tại và mức cổ tức hiện tại – không tính bất kỳ khoản mục đặc biệt nào như việc GEICO mua lại cổ phần theo tỷ lệ (proportional redemption) năm ngoái – chúng tôi dự kiến cổ tức báo cáo từ nhóm này sẽ vào khoảng 39 triệu USD trong năm 1984. Chúng tôi cũng có thể đưa ra một phỏng đoán rất sơ bộ về phần lợi nhuận mà nhóm này sẽ giữ lại tương ứng với phần sở hữu của chúng ta: con số này có thể lên tới khoảng 65 triệu USD trong năm. Phần lợi nhuận giữ lại này rất có thể không có tác động tức thời nào đến giá thị trường của các chứng khoán. Tuy nhiên, theo thời gian, chúng tôi cho rằng phần lợi nhuận đó sẽ có ý nghĩa thực sự.
In addition to the figures already supplied, information regarding the businesses we control appears in Management’s Discussion on pages 40‐44. The most significant of these are Buffalo Evening News, See’s, and the Insurance Group, to which we will give some special attention here.
Ngoài các số liệu đã cung cấp, thông tin về các doanh nghiệp do chúng ta kiểm soát được trình bày trong Phần Thảo luận của Ban điều hành ở các trang 40-44. Quan trọng nhất trong số này là Buffalo Evening News, See’s và Khối Bảo hiểm, những doanh nghiệp mà chúng tôi sẽ dành đôi chút chú ý đặc biệt ở đây.
First, a clarification: our corporate name is Buffalo Evening News, Inc. but the name of the newspaper, since we began a morning edition a little over a year ago, is Buffalo News.
Trước hết, xin nói rõ một điều: tên công ty của chúng ta là Buffalo Evening News, Inc. nhưng tên của tờ báo, kể từ khi chúng ta bắt đầu ra ấn bản buổi sáng cách đây hơn một năm một chút, là Buffalo News.
In 1983 the News somewhat exceeded its targeted profit margin of 10% after tax. Two factors were responsible: (1) a state income tax cost that was subnormal because of a large loss carry‐forward, now fully utilized, and (2) a large drop in the per‐ton cost of newsprint (an unanticipated fluke that will be reversed in 1984).
Năm 1983, tờ News đã vượt đôi chút so với biên lợi nhuận mục tiêu 10% sau thuế. Có hai yếu tố dẫn đến kết quả này: (1) chi phí thuế thu nhập cấp bang thấp hơn bình thường nhờ một khoản lỗ lớn được chuyển sang các năm sau (loss carry‐forward), nay đã được sử dụng hết, và (2) chi phí giấy in báo tính trên mỗi tấn giảm mạnh (một sự may mắn ngẫu nhiên ngoài dự tính, sẽ đảo chiều trong năm 1984).
Although our profit margins in 1983 were about average for newspapers such as the News, the paper’s performance, nevertheless, was a significant achievement considering the economic and retailing environment in Buffalo.
Mặc dù biên lợi nhuận của chúng ta năm 1983 vào khoảng mức trung bình của những tờ báo như tờ News, kết quả hoạt động của tờ báo dù vậy vẫn là một thành tựu đáng kể nếu xét đến môi trường kinh tế và bán lẻ ở Buffalo.
Buffalo has a concentration of heavy industry, a segment of the economy that was hit particularly hard by the recent recession and that has lagged the recovery. As Buffalo consumers have suffered, so also have the paper’s retailing customers. Their numbers have shrunk over the past few years and many of those surviving have cut their linage.
Buffalo tập trung nhiều ngành công nghiệp nặng, một khu vực của nền kinh tế bị cuộc suy thoái vừa qua đánh đặc biệt nặng nề và đã tụt lại phía sau trong đà phục hồi. Khi người tiêu dùng ở Buffalo gặp khó khăn, các khách hàng bán lẻ của tờ báo cũng vậy. Số lượng của họ đã thu hẹp trong vài năm qua và nhiều người trong số những người còn trụ lại đã cắt giảm số dòng quảng cáo (linage) của mình.
Within this environment the News has one exceptional strength: its acceptance by the public, a matter measured by the paper’s “penetration ratio” ‐ the percentage of households within the community purchasing the paper each day. Our ratio is superb: for the six months ended September 30, 1983 the News stood number one in weekday penetration among the 100 largest papers in the United States (the ranking is based on “city zone” numbers compiled by the Audit Bureau of Circulations).
Trong môi trường này, tờ News có một sức mạnh đặc biệt: sự đón nhận của công chúng, một điều được đo bằng “tỷ lệ thâm nhập (penetration ratio)” của tờ báo ‐ tức tỷ lệ phần trăm số hộ gia đình trong cộng đồng mua tờ báo mỗi ngày. Tỷ lệ của chúng ta thuộc hàng xuất sắc: trong sáu tháng kết thúc ngày 30 tháng 9 năm 1983, tờ News đứng số một về mức thâm nhập ngày thường trong số 100 tờ báo lớn nhất nước Mỹ (bảng xếp hạng dựa trên số liệu “khu vực thành phố” (city zone) do Audit Bureau of Circulations tổng hợp).
In interpreting the standings, it is important to note that many large cities have two papers, and that in such cases the penetration of either paper is necessarily lower than if there were a single paper, as in Buffalo. Nevertheless, the list of the 100 largest papers includes many that have a city to themselves. Among these, the News is at the top nationally, far ahead of many of the country’s best‐known dailies.
Khi diễn giải bảng xếp hạng, cần lưu ý rằng nhiều thành phố lớn có hai tờ báo, và trong những trường hợp đó, mức thâm nhập của mỗi tờ tất yếu sẽ thấp hơn so với khi chỉ có một tờ báo duy nhất, như ở Buffalo. Tuy vậy, danh sách 100 tờ báo lớn nhất có nhiều tờ báo độc chiếm cả một thành phố. Trong số đó, tờ News đứng đầu toàn quốc, bỏ xa nhiều nhật báo nổi tiếng nhất của đất nước.
Among Sunday editions of these same large dailies, the News ranks number three in penetration ‐ ten to twenty percentage points ahead of many well‐known papers. It was not always this way in Buffalo. Below we show Sunday circulation in Buffalo in the years prior to 1977 compared with the present period. In that earlier period the Sunday paper was the Courier‐Express (the News was not then publishing a Sunday paper). Now, of course, it is the News.
Trong số các ấn bản Chủ nhật của chính những nhật báo lớn này, tờ News xếp thứ ba về mức thâm nhập ‐ cao hơn nhiều tờ báo nổi tiếng từ mười đến hai mươi điểm phần trăm. Ở Buffalo không phải lúc nào cũng như vậy. Dưới đây chúng tôi trình bày số lượng phát hành ngày Chủ nhật ở Buffalo trong những năm trước 1977 so với giai đoạn hiện tại. Trong giai đoạn trước đó, tờ báo Chủ nhật là Courier‐Express (khi đó tờ News chưa xuất bản báo Chủ nhật). Giờ đây, dĩ nhiên, đó là tờ News.
Average Sunday Circulation
Year Circulation
1970 314,000
1971 306,000
1972 302,000
1973 290,000
1974 278,000
1974 269,000
1975 270,000
1984 (Current) 376,000 Số lượng phát hành bình quân ngày Chủ nhật
Năm Số lượng phát hành
1970 314.000
1971 306.000
1972 302.000
1973 290.000
1974 278.000
1974 269.000
1975 270.000
1984 (Hiện tại) 376.000We believe a paper’s penetration ratio to be the best measure of the strength of its franchise. Papers with unusually high penetration in the geographical area that is of prime interest to major local retailers, and with relatively little circulation elsewhere, are exceptionally efficient buys for those retailers. Low‐penetration papers have a far less compelling message to present to advertisers.
Chúng tôi tin rằng tỷ lệ thâm nhập của một tờ báo là thước đo tốt nhất về sức mạnh đặc quyền kinh tế (franchise) của nó. Những tờ báo có mức thâm nhập cao bất thường trong khu vực địa lý mà các nhà bán lẻ lớn ở địa phương quan tâm hàng đầu, và có tương đối ít số lượng phát hành ở nơi khác, là những lựa chọn mua quảng cáo đặc biệt hiệu quả đối với các nhà bán lẻ đó. Những tờ báo có mức thâm nhập thấp có một thông điệp kém thuyết phục hơn nhiều để trình bày với các nhà quảng cáo.
In our opinion, three factors largely account for the unusual acceptance of the News in the community. Among these, points 2 and 3 also may explain the popularity of the Sunday News compared to that of the Sunday Courier‐Express when it was the sole Sunday paper:
Theo quan điểm của chúng tôi, có ba yếu tố giải thích phần lớn sự đón nhận khác thường dành cho tờ News trong cộng đồng. Trong số đó, điểm 2 và 3 cũng có thể giải thích mức độ được ưa chuộng của tờ News Chủ nhật so với tờ Courier‐Express Chủ nhật vào thời điểm tờ này là tờ báo Chủ nhật duy nhất:
(1) The first point has nothing to do with merits of the News. Both emigration and immigration are relatively low in Buffalo. A stable population is more interested and involved in the activities of its community than is a shifting population ‐ and, as a result, is more interested in the content of the local daily paper. Increase the movement in and out of a city and penetration ratios will fall.
(1) Điểm thứ nhất không liên quan gì đến ưu điểm của tờ News. Cả lượng người chuyển đi lẫn lượng người chuyển đến Buffalo đều tương đối thấp. Một cộng đồng dân cư ổn định quan tâm và gắn bó với các hoạt động của cộng đồng mình hơn một cộng đồng dân cư hay thay đổi ‐ và, do đó, quan tâm hơn đến nội dung của tờ nhật báo địa phương. Hãy tăng dòng người ra vào một thành phố và tỷ lệ thâm nhập sẽ giảm.
(2) The News has a reputation for editorial quality and integrity that was honed by our longtime editor, the legendary Alfred Kirchhofer, and that has been preserved and extended by Murray Light. This reputation was enormously important to our success in establishing a Sunday paper against entrenched competition. And without a Sunday edition, the News would not have survived in the long run.
(2) Tờ News có danh tiếng về chất lượng biên tập và sự chính trực, do tổng biên tập lâu năm của chúng ta, Alfred Kirchhofer huyền thoại, mài giũa nên, và được Murray Light gìn giữ và phát huy. Danh tiếng này có tầm quan trọng vô cùng lớn đối với thành công của chúng ta trong việc gây dựng một tờ báo Chủ nhật trước một đối thủ cạnh tranh đã cắm rễ vững chắc. Và nếu không có ấn bản Chủ nhật, về lâu dài tờ News đã không thể tồn tại.
(3) The News lives up to its name ‐ it delivers a very unusual amount of news. During 1983, our “news hole” (editorial material ‐ not ads) amounted to 50% of the newspaper’s content (excluding preprinted inserts). Among papers that dominate their markets and that are of comparable or larger size, we know of only one whose news hole percentage exceeds that of the News. Comprehensive figures are not available, but a sampling indicates an average percentage in the high 30s. In other words, page for page, our mix gives readers over 25% more news than the typical paper. This news‐rich mixture is by intent. Some publishers, pushing for higher profit margins, have cut their news holes during the past decade. We have maintained ours and will continue to do so. Properly written and edited, a full serving of news makes our paper more valuable to the reader and contributes to our unusual penetration ratio. Despite the strength of the News’ franchise, gains in ROP linage (advertising printed within the newspaper pages as contrasted to preprinted inserts) are going to be very difficult to achieve. We had an enormous gain in preprints during 1983: lines rose from 9.3 million to 16.4 million, revenues from $3.6 million to $8.1 million. These gains are consistent with national trends, but exaggerated in our case by business we picked up when the Courier‐Express closed.
(3) Tờ News sống đúng với cái tên của mình ‐ nó mang đến một lượng tin tức rất khác thường. Trong năm 1983, “phần diện tích tin bài (news hole)” của chúng ta (nội dung biên tập ‐ không phải quảng cáo) chiếm 50% nội dung của tờ báo (không kể các tờ quảng cáo in sẵn kèm báo). Trong số những tờ báo chiếm lĩnh thị trường của mình và có quy mô tương đương hoặc lớn hơn, chúng tôi chỉ biết có một tờ có tỷ lệ phần diện tích tin bài cao hơn tờ News. Không có số liệu đầy đủ, nhưng một mẫu khảo sát cho thấy tỷ lệ bình quân ở mức 30 mấy phần trăm, nghiêng về phía cao. Nói cách khác, tính theo từng trang, cơ cấu nội dung của chúng ta mang đến cho độc giả lượng tin tức nhiều hơn trên 25% so với một tờ báo điển hình. Cơ cấu giàu tin tức này là có chủ đích. Một số nhà xuất bản, vì muốn đẩy biên lợi nhuận lên cao hơn, đã cắt giảm phần diện tích tin bài của mình trong thập kỷ qua. Chúng ta đã giữ nguyên phần của mình và sẽ tiếp tục như vậy. Được viết và biên tập đúng cách, một khẩu phần tin tức đầy đủ khiến tờ báo của chúng ta có giá trị hơn đối với độc giả và góp phần tạo nên tỷ lệ thâm nhập khác thường của chúng ta. Bất chấp sức mạnh đặc quyền kinh tế của tờ News, việc tăng số dòng quảng cáo in trong trang báo (ROP linage) (quảng cáo được in bên trong các trang báo, khác với các tờ quảng cáo in sẵn kèm báo) sẽ rất khó đạt được. Chúng ta đã có mức tăng khổng lồ về tờ quảng cáo in sẵn kèm báo (preprints) trong năm 1983: số dòng tăng từ 9,3 triệu lên 16,4 triệu, doanh thu từ 3,6 triệu USD lên 8,1 triệu USD. Những mức tăng này phù hợp với xu hướng toàn quốc, nhưng trong trường hợp của chúng ta còn được khuếch đại thêm nhờ lượng khách hàng mà chúng ta giành được khi tờ Courier‐Express đóng cửa.
On balance, the shift from ROP to preprints has negative economic implications for us. Profitability on preprints is less and the business is more subject to competition from alternative means of delivery. Furthermore, a reduction in ROP linage means less absolute space devoted to news (since the news hole percentage remains constant), thereby reducing the utility of the paper to the reader.
Xét tổng thể, sự chuyển dịch từ quảng cáo in trong trang báo (ROP) sang tờ quảng cáo in sẵn kèm báo có những hệ quả kinh tế bất lợi đối với chúng ta. Khả năng sinh lời của tờ quảng cáo in sẵn thấp hơn và mảng kinh doanh này chịu nhiều cạnh tranh hơn từ các phương thức phát hành thay thế. Hơn nữa, sự sụt giảm số dòng quảng cáo in trong trang báo đồng nghĩa với việc diện tích tuyệt đối dành cho tin tức ít đi (vì tỷ lệ phần diện tích tin bài được giữ không đổi), qua đó làm giảm tính hữu ích của tờ báo đối với độc giả.
Stan Lipsey became Publisher of the Buffalo News at midyear upon the retirement of Henry Urban. Henry never flinched during the dark days of litigation and losses following our introduction of the Sunday paper ‐ an introduction whose wisdom was questioned by many in the newspaper business, including some within our own building. Henry is admired by the Buffalo business community, he’s admired by all who worked for him, and he is admired by Charlie and me. Stan worked with Henry for several years, and has worked for Berkshire Hathaway since 1969. He has been personally involved in all nuts‐and‐bolts aspects of the newspaper business from editorial to circulation. We couldn’t do better.
Stan Lipsey trở thành Giám đốc xuất bản (Publisher) của Buffalo News vào giữa năm khi Henry Urban nghỉ hưu. Henry chưa bao giờ nao núng trong những ngày đen tối của kiện tụng và thua lỗ sau khi chúng ta cho ra đời tờ báo Chủ nhật ‐ một quyết định mà sự sáng suốt của nó từng bị nhiều người trong ngành báo chí nghi ngờ, kể cả một số người ngay trong tòa nhà của chính chúng ta. Henry được cộng đồng doanh nghiệp Buffalo ngưỡng mộ, ông ấy được tất cả những ai từng làm việc dưới quyền ông ngưỡng mộ, và ông ấy được Charlie và tôi ngưỡng mộ. Stan đã làm việc cùng Henry trong vài năm, và đã làm việc cho Berkshire Hathaway từ năm 1969. Ông ấy đã trực tiếp tham gia vào mọi khía cạnh thực tế, chi tiết của nghề làm báo, từ biên tập đến phát hành. Chúng tôi không thể có lựa chọn nào tốt hơn.
The financial results at See’s continue to be exceptional. The business possesses a valuable and solid consumer franchise and a manager equally valuable and solid.
Kết quả tài chính tại See’s tiếp tục ở mức đặc biệt xuất sắc. Doanh nghiệp này sở hữu một đặc quyền với người tiêu dùng (consumer franchise) có giá trị và vững chắc, cùng một nhà quản lý cũng có giá trị và vững vàng không kém.
In recent years See’s has encountered two important problems, at least one of which is well on its way toward solution. That problem concerns costs, except those for raw materials. We have enjoyed a break on raw material costs in recent years though so, of course, have our competitors. One of these days we will get a nasty surprise in the opposite direction. In effect, raw material costs are largely beyond our control since we will, as a matter of course, buy the finest ingredients that we can, regardless of changes in their price levels. We regard product quality as sacred.
Trong những năm gần đây See’s đã gặp phải hai vấn đề quan trọng, trong đó ít nhất một vấn đề đang trên đà được giải quyết tốt. Vấn đề đó liên quan đến chi phí, ngoại trừ chi phí nguyên liệu. Chúng ta đã được hưởng lợi về chi phí nguyên liệu trong những năm gần đây, tuy nhiên, dĩ nhiên, các đối thủ cạnh tranh của chúng ta cũng vậy. Một ngày nào đó chúng ta sẽ gặp một bất ngờ khó chịu theo chiều ngược lại. Trên thực tế, chi phí nguyên liệu phần lớn nằm ngoài tầm kiểm soát của chúng ta vì chúng ta, như một lẽ đương nhiên, sẽ mua những nguyên liệu tốt nhất có thể, bất kể giá của chúng thay đổi thế nào. Chúng tôi coi chất lượng sản phẩm là điều thiêng liêng.
But other kinds of costs are more controllable, and it is in this area that we have had problems. On a per‐pound basis, our costs (not including those for raw materials) have increased in the last few years at a rate significantly greater than the increase in the general price level. It is vital to our competitive position and profit potential that we reverse this trend.
Nhưng các loại chi phí khác thì dễ kiểm soát hơn, và chính ở lĩnh vực này chúng ta đã gặp vấn đề. Tính trên mỗi pound, chi phí của chúng ta (không bao gồm chi phí nguyên liệu) trong vài năm qua đã tăng với tốc độ lớn hơn đáng kể so với mức tăng của mặt bằng giá chung. Việc đảo ngược xu hướng này có ý nghĩa sống còn đối với vị thế cạnh tranh và tiềm năng lợi nhuận của chúng ta.
In recent months much better control over costs has been attained and we feel certain that our rate of growth in these costs in 1984 will be below the rate of inflation. This confidence arises out of our long experience with the managerial talents of Chuck Huggins. We put Chuck in charge the day we took over, and his record has been simply extraordinary, as shown by the following table:
Trong những tháng gần đây, việc kiểm soát chi phí đã được cải thiện hơn nhiều và chúng tôi cảm thấy chắc chắn rằng tốc độ tăng của các chi phí này trong năm 1984 sẽ thấp hơn tỷ lệ lạm phát. Niềm tin này bắt nguồn từ kinh nghiệm lâu năm của chúng tôi với tài năng quản lý của Chuck Huggins. Chúng tôi giao cho Chuck phụ trách ngay từ ngày chúng ta tiếp quản, và thành tích của ông ấy đơn giản là phi thường, như thể hiện trong bảng sau:
52 – 53 Week
Operating Number of Number of
Year Ended
Sales Revenues Profits After Pounds of Candy Stores Open at
About December
Taxes Sold Year End
31
1983 (53 Weeks) $133,531,000 $13,699,000 24,651,000 207
1982 123,662,000 11,875,000 24,216,000 202
1981 112,578,000 10,779,000 24,052,000 199
1980 97,715,000 7,547,000 24,065,000 191
1979 87,314,000 6,330,000 23,985,000 188
1978 73,653,000 6,178,000 22,407,000 182
1977 62,886,000 6,154,000 20,921,000 179
1976 56,333,000 5,569,000 20,553,000 173
1975 50,492,000 5,132,000 19,134,000 172
1974 41,248,000 3,021,000 17,883,000 170
1973 35,050,000 1,940,000 17,813,000 169
1972 31,337,000 2,083,000 16,954,000 167 Năm 52 – 53 tuần
Lợi nhuận Số pound Số cửa hàng
kết thúc
Doanh thu bán hàng hoạt động sau kẹo bán ra mở cửa vào
khoảng ngày
thuế cuối năm
31/12
1983 (53 tuần) $133.531.000 $13.699.000 24.651.000 207
1982 123.662.000 11.875.000 24.216.000 202
1981 112.578.000 10.779.000 24.052.000 199
1980 97.715.000 7.547.000 24.065.000 191
1979 87.314.000 6.330.000 23.985.000 188
1978 73.653.000 6.178.000 22.407.000 182
1977 62.886.000 6.154.000 20.921.000 179
1976 56.333.000 5.569.000 20.553.000 173
1975 50.492.000 5.132.000 19.134.000 172
1974 41.248.000 3.021.000 17.883.000 170
1973 35.050.000 1.940.000 17.813.000 169
1972 31.337.000 2.083.000 16.954.000 167The other problem we face, as the table suggests, is our recent inability to achieve meaningful gains in pounds sold. The industry has the same problem. But for many years we outperformed the industry in this respect and now we are not.
Vấn đề còn lại mà chúng ta đối mặt, như bảng trên cho thấy, là việc gần đây chúng ta không thể đạt được mức tăng có ý nghĩa về số pound bán ra. Cả ngành cũng gặp vấn đề tương tự. Nhưng trong nhiều năm chúng ta đã vượt trội so với ngành ở khía cạnh này, còn bây giờ thì không.
The poundage volume in our retail stores has been virtually unchanged each year for the past four, despite small increases every year in the number of shops (and in distribution expense as well). Of course, dollar volume has increased because we have raised prices significantly. But we regard the most important measure of retail trends to be units sold per store rather than dollar volume. On a same‐store basis (counting only shops open throughout both years) with all figures adjusted to a 52‐week year, poundage was down .8 of 1% during 1983. This small decline was our best same‐store performance since 1979; the cumulative decline since then has been about 8%. Quantity‐order volume, about 25% of our total, has plateaued in recent years following very large poundage gains throughout the 1970s.
Sản lượng tính theo pound tại các cửa hàng bán lẻ của chúng ta hầu như không thay đổi qua từng năm trong bốn năm qua, bất chấp số lượng cửa hàng năm nào cũng tăng nhẹ (và chi phí phân phối cũng vậy). Dĩ nhiên, doanh số tính bằng đô la đã tăng vì chúng ta đã tăng giá đáng kể. Nhưng chúng tôi coi thước đo quan trọng nhất của xu hướng bán lẻ là số đơn vị bán ra trên mỗi cửa hàng chứ không phải doanh số tính bằng đô la. Trên cơ sở so sánh cùng cửa hàng (chỉ tính những cửa hàng mở cửa suốt cả hai năm), với mọi số liệu được điều chỉnh về năm 52 tuần, sản lượng tính theo pound đã giảm 0,8 của 1% trong năm 1983. Mức giảm nhỏ này là kết quả cùng cửa hàng tốt nhất của chúng ta kể từ năm 1979; mức giảm lũy kế kể từ đó là khoảng 8%. Sản lượng từ đơn hàng số lượng lớn, chiếm khoảng 25% tổng sản lượng của chúng ta, đã đi ngang trong những năm gần đây sau những mức tăng sản lượng rất lớn suốt thập niên 1970.
We are not sure to what extent this flat volume ‐ both in the retail shop area and the quantity order area ‐ is due to our pricing policies and to what extent it is due to static industry volume, the recession, and the extraordinary share of market we already enjoy in our primary marketing area. Our price increase for 1984 is much more modest than has been the case in the past few years, and we hope that next year we can report better volume figures to you. But we have no basis to forecast these.
Chúng tôi không chắc sản lượng đi ngang này ‐ cả ở mảng cửa hàng bán lẻ lẫn mảng đơn hàng số lượng lớn ‐ là do chính sách giá của chúng ta đến mức nào, và do sản lượng toàn ngành đứng yên, do suy thoái, cũng như do thị phần phi thường mà chúng ta vốn đã có tại khu vực thị trường chính của mình đến mức nào. Mức tăng giá của chúng ta cho năm 1984 khiêm tốn hơn nhiều so với vài năm qua, và chúng tôi hy vọng năm tới có thể báo cáo với các bạn những số liệu sản lượng tốt hơn. Nhưng chúng tôi không có cơ sở nào để dự báo điều này.
Despite the volume problem, See’s strengths are many and important. In our primary marketing area, the West, our candy is preferred by an enormous margin to that of any competitor. In fact, we believe most lovers of chocolate prefer it to candy costing two or three times as much. (In candy, as in stocks, price and value can differ; price is what you give, value is what you get.) The quality of customer service in our shops ‐ operated throughout the country by us and not by franchisees is every bit as good as the product. Cheerful, helpful personnel are as much a trademark of See’s as is the logo on the box. That’s no small achievement in a business that requires us to hire about 2000 seasonal workers. We know of no comparably‐sized organization that betters the quality of customer service delivered by Chuck Huggins and his associates.
Bất chấp vấn đề sản lượng, See’s có nhiều thế mạnh và những thế mạnh đó đều quan trọng. Tại khu vực thị trường chính của chúng ta, miền Tây, kẹo của chúng ta được ưa chuộng hơn với cách biệt rất lớn so với kẹo của bất kỳ đối thủ cạnh tranh nào. Thực tế, chúng tôi tin rằng phần lớn những người yêu sô-cô-la thích kẹo của chúng ta hơn cả những loại kẹo đắt gấp hai hoặc ba lần. (Với kẹo, cũng như với cổ phiếu, giá cả và giá trị có thể khác nhau; giá cả là thứ bạn phải trả, giá trị là thứ bạn nhận được.) Chất lượng phục vụ khách hàng tại các cửa hàng của chúng ta ‐ do chính chúng ta vận hành trên khắp cả nước chứ không phải do các bên nhận nhượng quyền ‐ tốt không kém gì sản phẩm. Đội ngũ nhân viên vui vẻ, nhiệt tình cũng là một dấu hiệu đặc trưng của See’s chẳng kém gì logo trên hộp kẹo. Đó không phải là thành tựu nhỏ trong một ngành kinh doanh đòi hỏi chúng ta phải tuyển khoảng 2000 lao động thời vụ. Chúng tôi không biết tổ chức nào có quy mô tương đương mà có chất lượng phục vụ khách hàng tốt hơn chất lượng mà Chuck Huggins và các cộng sự của ông ấy mang lại.
Because we have raised prices so modestly in 1984, we expect See’s profits this year to be about the same as in 1983.
Vì chúng ta đã tăng giá rất khiêm tốn trong năm 1984, chúng tôi dự kiến lợi nhuận của See’s năm nay sẽ vào khoảng ngang với năm 1983.
Insurance ‐ Controlled Operations
Bảo hiểm ‐ Các hoạt động do chúng ta kiểm soát
We both operate insurance companies and have a large economic interest in an insurance business we don’t operate, GEICO. The results for all can be summed up easily: in aggregate, the companies we operate and whose underwriting results reflect the consequences of decisions that were my responsibility a few years ago, had absolutely terrible results.
Chúng ta vừa điều hành các công ty bảo hiểm, vừa có một lợi ích kinh tế lớn trong một doanh nghiệp bảo hiểm mà chúng ta không điều hành, đó là GEICO. Kết quả của tất cả có thể được tóm gọn một cách dễ dàng: xét tổng thể, các công ty mà chúng ta điều hành, và có kết quả nghiệp vụ bảo hiểm (underwriting) phản ánh hệ quả của những quyết định thuộc trách nhiệm của tôi cách đây vài năm, đã có kết quả cực kỳ tồi tệ.
Fortunately, GEICO, whose policies I do not influence, simply shot the lights out. The inference you draw from this summary is the correct one. I made some serious mistakes a few years ago that came home to roost.
May mắn thay, GEICO, nơi tôi không tác động đến các chính sách, thì đơn giản là đã đạt thành tích chói lọi. Kết luận mà các bạn rút ra từ phần tóm tắt này là đúng. Tôi đã mắc một số sai lầm nghiêm trọng cách đây vài năm, và nay hậu quả đã quay về với chính tôi.
The industry had its worst underwriting year in a long time, as indicated by the table below:
Ngành bảo hiểm đã có năm nghiệp vụ bảo hiểm tồi tệ nhất trong một thời gian dài, như bảng dưới đây cho thấy:
Year Yearly Change in Premium Combined Ratio after Policy‐
Written (%) holder Dividends
1972 10.2 96.2
1973 8.0 99.2
1974 6.2 105.4
1975 11.0 107.9
1976 21.9 102.4
1977 19.8 97.2
1978 12.8 97.5
1979 10.3 100.6
1980 6.0 103.1
1981 3.9 106.0
1982 (Rev) 4.4 109.7
1983 (Est) 4.6 110.0 Năm Thay đổi hằng năm của phí Tỷ lệ kết hợp sau lãi chia cho
bảo hiểm khai thác (%) bên mua bảo hiểm
1972 10,2 96,2
1973 8,0 99,2
1974 6,2 105,4
1975 11,0 107,9
1976 21,9 102,4
1977 19,8 97,2
1978 12,8 97,5
1979 10,3 100,6
1980 6,0 103,1
1981 3,9 106,0
1982 (đã điều chỉnh) 4,4 109,7
1983 (ước tính) 4,6 110,0Source: Best’s Aggregates and Averages.
Nguồn: Best’s Aggregates and Averages.
Best’s data reflect the experience of practically the entire industry, including stock, mutual, and reciprocal companies. The combined ratio represents total insurance costs (losses incurred plus expenses) compared to revenue from premiums; a ratio below 100 indicates an underwriting profit and one above 100 indicates a loss.
Số liệu của Best’s phản ánh kinh nghiệm của gần như toàn bộ ngành, bao gồm công ty bảo hiểm cổ phần, công ty bảo hiểm tương hỗ và tổ chức bảo hiểm hỗ tương (stock, mutual, and reciprocal companies). Tỷ lệ kết hợp (combined ratio) thể hiện tổng chi phí bảo hiểm (tổn thất phát sinh cộng với chi phí) so với doanh thu phí bảo hiểm; tỷ lệ dưới 100 cho thấy lãi nghiệp vụ bảo hiểm và tỷ lệ trên 100 cho thấy lỗ.
For the reasons outlined in last year’s report, we expect the poor industry experience of 1983 to be more or less typical for a good many years to come. (As Yogi Berra put it: “It will be deja vu all over again.”) That doesn’t mean we think the figures won’t bounce around a bit; they are certain to. But we believe it highly unlikely that the combined ratio during the balance of the decade will average significantly below the 1981‐1983 level. Based on our expectations regarding inflation ‐ and we are as pessimistic as ever on that front ‐ industry premium volume must grow about 10% annually merely to stabilize loss ratios at present levels.
Vì những lý do đã nêu trong báo cáo năm ngoái, chúng tôi dự kiến kết quả kém khả quan của ngành trong năm 1983 sẽ ít nhiều mang tính điển hình cho khá nhiều năm tới. (Như Yogi Berra từng nói: “Sẽ lại là deja vu thêm một lần nữa.”) Điều đó không có nghĩa là chúng tôi nghĩ các con số sẽ không dao động đôi chút; chắc chắn chúng sẽ dao động. Nhưng chúng tôi tin rằng rất khó có khả năng tỷ lệ kết hợp trong phần còn lại của thập kỷ này sẽ đạt bình quân thấp hơn đáng kể so với mức của giai đoạn 1981‐1983. Dựa trên kỳ vọng của chúng tôi về lạm phát ‐ và chúng tôi vẫn bi quan như mọi khi về mặt này ‐ doanh thu phí bảo hiểm của ngành phải tăng khoảng 10% mỗi năm chỉ để giữ ổn định tỷ lệ bồi thường (loss ratios) ở mức hiện tại.
Our own combined ratio in 1983 was 121. Since Mike Goldberg recently took over most of the responsibility for the insurance operation, it would be nice for me if our shortcomings could be placed at his doorstep rather than mine. But unfortunately, as we have often pointed out, the insurance business has a long lead‐time. Though business policies may be changed and personnel improved, a significant period must pass before the effects are seen. (This characteristic of the business enabled us to make a great deal of money in GEICO; we could picture what was likely to happen well before it actually occurred.) So the roots of the 1983 results are operating and personnel decisions made two or more years back when I had direct managerial responsibility for the insurance group.
Tỷ lệ kết hợp của riêng chúng ta trong năm 1983 là 121. Vì Mike Goldberg gần đây đã đảm nhận phần lớn trách nhiệm đối với hoạt động bảo hiểm, sẽ thật dễ chịu cho tôi nếu những thiếu sót của chúng ta có thể được đổ lên đầu ông ấy thay vì đầu tôi. Nhưng thật không may, như chúng tôi vẫn thường chỉ ra, ngành bảo hiểm có độ trễ thời gian dài. Dù chính sách kinh doanh có thể được thay đổi và nhân sự có thể được cải thiện, phải trải qua một khoảng thời gian đáng kể thì tác động mới được nhìn thấy. (Đặc điểm này của ngành đã giúp chúng ta kiếm được rất nhiều tiền ở GEICO; chúng tôi có thể hình dung điều gì nhiều khả năng sẽ xảy ra từ rất lâu trước khi nó thực sự xảy ra.) Vì vậy, gốc rễ của kết quả năm 1983 là các quyết định về hoạt động và nhân sự được đưa ra từ hai năm trước hoặc lâu hơn, khi tôi trực tiếp chịu trách nhiệm quản lý khối bảo hiểm.
Despite our poor results overall, several of our managers did truly outstanding jobs. Roland Miller guided the auto and general liability business of National Indemnity Company and National Fire and Marine Insurance Company to improved results, while those of competitors deteriorated. In addition, Tom Rowley at Continental Divide Insurance ‐ our fledgling Colorado homestate company ‐ seems certain to be a winner. Mike found him a little over a year ago, and he was an important acquisition.
Bất chấp kết quả kém khả quan nói chung, một số nhà quản lý của chúng ta đã làm việc thực sự xuất sắc. Roland Miller đã dẫn dắt mảng bảo hiểm xe cơ giới và bảo hiểm trách nhiệm chung (general liability) của National Indemnity Company và National Fire and Marine Insurance Company đạt kết quả được cải thiện, trong khi kết quả của các đối thủ cạnh tranh lại xấu đi. Ngoài ra, Tom Rowley tại Continental Divide Insurance ‐ công ty bảo hiểm “nội bang” (homestate) non trẻ của chúng ta tại Colorado ‐ có vẻ chắc chắn sẽ là người chiến thắng. Mike đã tìm ra ông ấy cách đây hơn một năm một chút, và ông ấy là một sự bổ sung quan trọng.
We have become active recently ‐ and hope to become much more active ‐ in reinsurance transactions where the buyer’s overriding concern should be the seller’s long‐term creditworthiness. In such transactions our premier financial strength should make us the number one choice of both claimants and insurers who must rely on the reinsurer’s promises for a great many years to come.
Gần đây chúng ta đã trở nên tích cực ‐ và hy vọng sẽ còn tích cực hơn nhiều ‐ trong các giao dịch tái bảo hiểm (reinsurance) mà ở đó mối quan tâm hàng đầu của bên mua cần phải là khả năng tín nhiệm dài hạn của bên bán. Trong những giao dịch như vậy, sức mạnh tài chính hàng đầu của chúng ta dự kiến sẽ khiến chúng ta trở thành lựa chọn số một của cả người yêu cầu bồi thường lẫn các công ty bảo hiểm, những bên phải dựa vào lời hứa của công ty nhận tái bảo hiểm trong rất nhiều năm tới.
A major source of such business is structured settlements ‐ a procedure for settling losses under which claimants receive periodic payments (almost always monthly, for life) rather than a single lump sum settlement. This form of settlement has important tax advantages for the claimant and also prevents his squandering a large lump‐sum payment. Frequently, some inflation protection is built into the settlement. Usually the claimant has been seriously injured, and thus the periodic payments must be unquestionably secure for decades to come. We believe we offer unparalleled security. No other insurer we know of ‐ even those with much larger gross assets ‐ has our financial strength.
Một nguồn lớn của mảng kinh doanh như vậy là thỏa thuận bồi thường trả dần theo kỳ (structured settlements) ‐ một phương thức giải quyết bồi thường theo đó người yêu cầu bồi thường nhận các khoản thanh toán định kỳ (gần như luôn luôn là hằng tháng, trọn đời) thay vì một khoản bồi thường một lần trọn gói. Hình thức giải quyết bồi thường này có những lợi thế quan trọng về thuế cho người yêu cầu bồi thường và cũng ngăn người đó phung phí một khoản tiền lớn được trả một lần trọn gói. Nhiều khi, một mức bảo vệ nhất định trước lạm phát được đưa vào thỏa thuận bồi thường. Thường thì người yêu cầu bồi thường đã bị thương nặng, và do đó các khoản thanh toán định kỳ phải an toàn tuyệt đối trong nhiều thập kỷ tới. Chúng tôi tin rằng chúng ta mang lại mức độ an toàn không ai sánh kịp. Không có công ty bảo hiểm nào khác mà chúng tôi biết ‐ kể cả những công ty có tổng tài sản lớn hơn nhiều ‐ có sức mạnh tài chính như chúng ta.
We also think our financial strength should recommend us to companies wishing to transfer loss reserves. In such transactions, other insurance companies pay us lump sums to assume all (or a specified portion of) future loss payments applicable to large blocks of expired business. Here also, the company transferring such claims needs to be certain of the transferee’s financial strength for many years to come. Again, most of our competitors soliciting such business appear to us to have a financial condition that is materially inferior to ours.
Chúng tôi cũng nghĩ rằng sức mạnh tài chính của chúng ta dự kiến sẽ là điểm thuyết phục những công ty muốn chuyển giao dự phòng bồi thường (transfer loss reserves) tìm đến chúng ta. Trong những giao dịch như vậy, các công ty bảo hiểm khác trả cho chúng ta những khoản tiền một lần trọn gói để chúng ta đảm nhận toàn bộ (hoặc một phần xác định) các khoản chi trả bồi thường trong tương lai liên quan đến những khối lớn các hợp đồng đã hết hiệu lực. Ở đây cũng vậy, công ty chuyển giao các yêu cầu bồi thường đó cần phải chắc chắn về sức mạnh tài chính của bên nhận chuyển giao trong nhiều năm tới. Một lần nữa, phần lớn các đối thủ cạnh tranh của chúng ta đang chào mời mảng kinh doanh này, theo chúng tôi thấy, có tình trạng tài chính kém hơn đáng kể so với chúng ta.
Potentially, structured settlements and the assumption of loss reserves could become very significant to us. Because of their potential size and because these operations generate large amounts of investment income compared to premium volume, we will show underwriting results from those businesses on a separate line in our insurance segment data. We also will exclude their effect in reporting our combined ratio to you. We “front end” no profit on structured settlement or loss reserve transactions, and all attributable overhead is expensed currently. Both businesses are run by Don Wurster at National Indemnity Company.
Về tiềm năng, thỏa thuận bồi thường trả dần theo kỳ và nhận chuyển giao dự phòng bồi thường có thể trở nên rất quan trọng đối với chúng ta. Vì quy mô tiềm năng của chúng và vì các hoạt động này tạo ra lượng thu nhập đầu tư lớn so với doanh thu phí bảo hiểm, chúng tôi sẽ trình bày kết quả nghiệp vụ bảo hiểm từ các mảng này trên một dòng riêng trong số liệu theo bộ phận (segment data) bảo hiểm của chúng ta. Chúng tôi cũng sẽ loại trừ ảnh hưởng của chúng khi báo cáo tỷ lệ kết hợp của chúng ta với các bạn. Chúng tôi không “ghi nhận trước” bất kỳ khoản lợi nhuận nào đối với các giao dịch thỏa thuận bồi thường trả dần theo kỳ hay giao dịch dự phòng bồi thường, và toàn bộ chi phí chung liên quan được hạch toán ngay vào chi phí trong kỳ. Cả hai mảng này đều do Don Wurster tại National Indemnity Company điều hành.
Insurance ‐ GEICO
Bảo hiểm ‐ GEICO
Geico’s performance during 1983 was as good as our own insurance performance was poor. Compared to the industry’s combined ratio of 111, GEICO wrote at 96 after a large voluntary accrual for policyholder dividends. A few years ago I would not have thought GEICO could so greatly outperform the industry. Its superiority reflects the combination of a truly exceptional business idea and an exceptional management.
Kết quả hoạt động của Geico trong năm 1983 tốt đúng bằng mức mà kết quả bảo hiểm của chính chúng ta kém. So với tỷ lệ kết hợp 111 của toàn ngành, GEICO đạt tỷ lệ kết hợp 96 sau một khoản trích lập tự nguyện lớn cho lãi chia cho bên mua bảo hiểm (policyholder dividends). Cách đây vài năm, tôi đã không nghĩ rằng GEICO có thể vượt trội so với ngành đến như vậy. Sự vượt trội của công ty phản ánh sự kết hợp giữa một ý tưởng kinh doanh thực sự đặc biệt và một ban điều hành đặc biệt.
Jack Byrne and Bill Snyder have maintained extraordinary discipline in the underwriting area (including, crucially, provision for full and proper loss reserves), and their efforts are now being further rewarded by significant gains in new business. Equally important, Lou Simpson is the class of the field among insurance investment managers. The three of them are some team.
Jack Byrne và Bill Snyder đã duy trì kỷ luật phi thường trong lĩnh vực nghiệp vụ bảo hiểm (bao gồm, một điều cốt yếu, việc trích lập dự phòng bồi thường đầy đủ và đúng đắn), và nỗ lực của họ giờ đây còn được đền đáp thêm bằng những mức tăng đáng kể về hợp đồng mới. Quan trọng không kém, Lou Simpson là người xuất sắc nhất trong số các nhà quản lý đầu tư của ngành bảo hiểm. Ba người họ quả là một đội ngũ đáng nể.
We have approximately a one‐third interest in GEICO. That gives us a $270 million share in the company’s premium volume, an amount some 80% larger than our own volume. Thus, the major portion of our total insurance business comes from the best insurance book in the country. This fact does not moderate by an iota the need for us to improve our own operation. Stock Splits and Stock Activity
Chúng ta sở hữu xấp xỉ một phần ba GEICO. Điều đó mang lại cho chúng ta phần tương ứng 270 triệu USD trong doanh thu phí bảo hiểm của công ty, một con số lớn hơn khoảng 80% so với doanh thu phí của chính chúng ta. Như vậy, phần lớn tổng hoạt động kinh doanh bảo hiểm của chúng ta đến từ danh mục hợp đồng bảo hiểm tốt nhất nước Mỹ. Thực tế này không làm giảm dù chỉ một chút nào nhu cầu cải thiện hoạt động của chính chúng ta. Chia tách cổ phiếu (Stock Splits) và hoạt động giao dịch cổ phiếu
We often are asked why Berkshire does not split its stock. The assumption behind this question usually appears to be that a split would be a pro‐shareholder action. We disagree. Let me tell you why.
Chúng tôi thường được hỏi vì sao Berkshire không chia tách cổ phiếu. Giả định đằng sau câu hỏi này thường có vẻ là việc chia tách sẽ là một hành động có lợi cho cổ đông. Chúng tôi không đồng ý. Hãy để tôi nói với các bạn lý do.
One of our goals is to have Berkshire Hathaway stock sell at a price rationally related to its intrinsic business value. (But note “rationally related”, not “identical”: if well‐regarded companies are generally selling in the market at large discounts from value, Berkshire might well be priced similarly.) The key to a rational stock price is rational shareholders, both current and prospective.
Một trong những mục tiêu của chúng tôi là để cổ phiếu Berkshire Hathaway được giao dịch ở mức giá có quan hệ hợp lý với giá trị kinh doanh nội tại của nó. (Nhưng lưu ý là “có quan hệ hợp lý”, không phải “bằng đúng”: nếu các công ty được đánh giá cao nhìn chung đang được giao dịch trên thị trường ở mức chiết khấu lớn so với giá trị, thì Berkshire cũng rất có thể được định giá tương tự.) Chìa khóa của một mức giá cổ phiếu hợp lý là những cổ đông lý trí, cả hiện tại lẫn tương lai.
If the holders of a company’s stock and/or the prospective buyers attracted to it are prone to make irrational or emotion‐based decisions, some pretty silly stock prices are going to appear periodically. Manic‐depressive personalities produce manic‐depressive valuations. Such aberrations may help us in buying and selling the stocks of other companies. But we think it is in both your interest and ours to minimize their occurrence in the market for Berkshire.
Nếu những người nắm giữ cổ phiếu của một công ty và/hoặc những người mua tiềm năng bị cổ phiếu đó thu hút có xu hướng đưa ra các quyết định phi lý trí hoặc dựa trên cảm xúc, thì những mức giá cổ phiếu khá ngớ ngẩn sẽ xuất hiện theo định kỳ. Những tính cách hưng – trầm cảm tạo ra những mức định giá hưng – trầm cảm. Những sai lệch như vậy có thể giúp ích cho chúng ta khi mua và bán cổ phiếu của các công ty khác. Nhưng chúng tôi nghĩ rằng việc hạn chế tối đa sự xuất hiện của chúng trên thị trường cổ phiếu Berkshire là vì lợi ích của cả các bạn lẫn chúng tôi.
To obtain only high quality shareholders is no cinch. Mrs. Astor could select her 400, but anyone can buy any stock. Entering members of a shareholder “club” cannot be screened for intellectual capacity, emotional stability, moral sensitivity or acceptable dress. Shareholder eugenics, therefore, might appear to be a hopeless undertaking.
Chỉ thu hút những cổ đông chất lượng cao không phải là chuyện dễ dàng. Bà Astor có thể chọn lựa 400 người của bà, nhưng bất kỳ ai cũng có thể mua bất kỳ cổ phiếu nào. Những thành viên gia nhập một “câu lạc bộ” cổ đông không thể được sàng lọc về năng lực trí tuệ, sự ổn định cảm xúc, sự nhạy cảm đạo đức hay trang phục chỉnh tề. Vì vậy, việc ưu sinh cổ đông có vẻ như là một nỗ lực vô vọng.
In large part, however, we feel that high quality ownership can be attracted and maintained if we consistently communicate our business and ownership philosophy ‐ along with no other conflicting messages ‐ and then let self selection follow its course. For example, self selection will draw a far different crowd to a musical event advertised as an opera than one advertised as a rock concert even though anyone can buy a ticket to either.
Tuy nhiên, ở mức độ lớn, chúng tôi cảm thấy rằng có thể thu hút và duy trì một cơ cấu sở hữu chất lượng cao nếu chúng tôi nhất quán truyền đạt triết lý kinh doanh và triết lý sở hữu của mình ‐ không kèm theo bất kỳ thông điệp mâu thuẫn nào khác ‐ và sau đó để quá trình tự chọn lọc diễn ra theo tiến trình của nó. Ví dụ, quá trình tự chọn lọc sẽ khiến một sự kiện âm nhạc được quảng cáo là nhạc opera thu hút một đám đông hoàn toàn khác so với một sự kiện được quảng cáo là buổi hòa nhạc rock, mặc dù bất kỳ ai cũng có thể mua vé cho cả hai.
Through our policies and communications ‐ our “advertisements” ‐ we try to attract investors who will understand our operations, attitudes and expectations. (And, fully as important, we try to dissuade those who won’t.) We want those who think of themselves as business owners and invest in companies with the intention of staying a long time. And, we want those who keep their eyes focused on business results, not market prices.
Thông qua các chính sách và hoạt động truyền đạt của mình ‐ những “quảng cáo” của chúng tôi ‐ chúng tôi cố gắng thu hút những nhà đầu tư sẽ hiểu các hoạt động, thái độ và kỳ vọng của chúng tôi. (Và, quan trọng không kém, chúng tôi cố gắng can ngăn những người sẽ không hiểu.) Chúng tôi muốn những người tự coi mình là chủ doanh nghiệp và đầu tư vào các công ty với ý định gắn bó lâu dài. Và, chúng tôi muốn những người luôn tập trung ánh mắt vào kết quả kinh doanh, chứ không phải giá thị trường.
Investors possessing those characteristics are in a small minority, but we have an exceptional collection of them. I believe well over 90% ‐ probably over 95% ‐ of our shares are held by those who were shareholders of Berkshire or Blue Chip five years ago. And I would guess that over 95% of our shares are held by investors for whom the holding is at least double the size of their next largest. Among companies with at least several thousand public shareholders and more than $1 billion of market value, we are almost certainly the leader in the degree to which our shareholders think and act like owners. Upgrading a shareholder group that possesses these characteristics is not easy.
Những nhà đầu tư có các đặc điểm đó chỉ là một thiểu số nhỏ, nhưng chúng ta có một tập hợp đặc biệt những người như vậy. Tôi tin rằng hơn 90% ‐ có lẽ là hơn 95% ‐ cổ phiếu của chúng ta được nắm giữ bởi những người đã là cổ đông của Berkshire hoặc Blue Chip từ năm năm trước. Và tôi đoán rằng hơn 95% cổ phiếu của chúng ta được nắm giữ bởi những nhà đầu tư mà đối với họ khoản nắm giữ này lớn ít nhất gấp đôi khoản nắm giữ lớn thứ nhì của họ. Trong số các công ty có ít nhất vài nghìn cổ đông đại chúng và giá trị thị trường hơn 1 tỷ USD, gần như chắc chắn chúng ta dẫn đầu về mức độ mà cổ đông của mình suy nghĩ và hành động như những người chủ sở hữu. Nâng cấp một nhóm cổ đông có những đặc điểm như vậy không phải là điều dễ dàng.
Were we to split the stock or take other actions focusing on stock price rather than business value, we would attract an entering class of buyers inferior to the exiting class of sellers. At $1300, there are very few investors who can’t afford a Berkshire share. Would a potential one‐share purchaser be better off if we split 100 for 1 so he could buy 100 shares? Those who think so and who would buy the stock because of the split or in anticipation of one would definitely downgrade the quality of our present shareholder group. (Could we really improve our shareholder group by trading some of our present clear‐thinking members for impressionable new ones who, preferring paper to value, feel wealthier with nine $10 bills than with one $100 bill?) People who buy for non‐value reasons are likely to sell for non‐value reasons. Their presence in the picture will accentuate erratic price swings unrelated to underlying business developments.
Nếu chúng ta chia tách cổ phiếu hoặc thực hiện những hành động khác tập trung vào giá cổ phiếu thay vì giá trị kinh doanh, chúng ta sẽ thu hút một lớp người mua mới gia nhập kém chất lượng hơn lớp người bán đang rời đi. Ở mức giá 1300 USD, có rất ít nhà đầu tư không đủ khả năng mua một cổ phiếu Berkshire. Liệu một người mua tiềm năng muốn mua một cổ phiếu có được lợi hơn không nếu chúng ta chia tách theo tỷ lệ 100 đổi 1 để người đó có thể mua 100 cổ phiếu? Những ai nghĩ như vậy và sẽ mua cổ phiếu vì việc chia tách hoặc vì đón đầu một đợt chia tách chắc chắn sẽ làm giảm chất lượng của nhóm cổ đông hiện tại của chúng ta. (Liệu chúng ta có thể thực sự cải thiện nhóm cổ đông của mình bằng cách đổi một số thành viên có tư duy sáng suốt hiện nay lấy những người mới dễ bị tác động, những người ưa giấy hơn giá trị, cảm thấy giàu có hơn khi có chín tờ 10 USD so với khi có một tờ 100 USD?) Những người mua vì những lý do không liên quan đến giá trị nhiều khả năng sẽ bán vì những lý do không liên quan đến giá trị. Sự có mặt của họ sẽ làm trầm trọng thêm những biến động giá thất thường không liên quan đến các diễn biến kinh doanh cơ bản.
We will try to avoid policies that attract buyers with a short‐term focus on our stock price and try to follow policies that attract informed long‐term investors focusing on business values. just as you purchased your Berkshire shares in a market populated by rational informed investors, you deserve a chance to sell ‐ should you ever want to ‐ in the same kind of market. We will work to keep it in existence.
Chúng tôi sẽ cố gắng tránh những chính sách thu hút những người mua tập trung ngắn hạn vào giá cổ phiếu của chúng ta và cố gắng theo đuổi những chính sách thu hút những nhà đầu tư dài hạn, hiểu biết, tập trung vào giá trị kinh doanh. Cũng như các bạn đã mua cổ phiếu Berkshire của mình trên một thị trường gồm những nhà đầu tư lý trí và hiểu biết, các bạn xứng đáng có cơ hội bán ‐ nếu có lúc nào các bạn muốn ‐ trên cùng một loại thị trường như vậy. Chúng tôi sẽ nỗ lực để duy trì sự tồn tại của nó.
One of the ironies of the stock market is the emphasis on activity. Brokers, using terms such as “marketability” and “liquidity”, sing the praises of companies with high share turnover (those who cannot fill your pocket will confidently fill your ear). But investors should understand that what is good for the croupier is not good for the customer. A hyperactive stock market is the pickpocket of enterprise.
Một trong những điều trớ trêu của thị trường chứng khoán là sự đề cao hoạt động giao dịch. Các nhà môi giới, sử dụng những thuật ngữ như “tính khả mại” và “tính thanh khoản”, tán dương những công ty có vòng quay cổ phiếu (share turnover) cao (những người không thể làm đầy túi tiền của bạn sẽ tự tin làm đầy tai bạn). Nhưng các nhà đầu tư cần hiểu rằng điều gì tốt cho người chia bài ở sòng bạc (croupier) thì không tốt cho khách chơi. Một thị trường chứng khoán hoạt động thái quá là kẻ móc túi của doanh nghiệp.
For example, consider a typical company earning, say, 12% on equity. Assume a very high turnover rate in its shares of 100% per year. If a purchase and sale of the stock each extract commissions of 1% (the rate may be much higher on low‐priced stocks) and if the stock trades at book value, the owners of our hypothetical company will pay, in aggregate, 2% of the company’s net worth annually for the privilege of transferring ownership. This activity does nothing for the earnings of the business, and means that 1/6 of them are lost to the owners through the “frictional” cost of transfer. (And this calculation does not count option trading, which would increase frictional costs still further.)
Ví dụ, hãy xem xét một công ty điển hình có tỷ suất lợi nhuận, chẳng hạn, 12% trên vốn chủ sở hữu. Giả sử tỷ lệ vòng quay cổ phiếu của công ty rất cao, ở mức 100% mỗi năm. Nếu mỗi lần mua và mỗi lần bán cổ phiếu đều mất phí hoa hồng 1% (tỷ lệ này có thể cao hơn nhiều đối với các cổ phiếu giá thấp) và nếu cổ phiếu được giao dịch ở mức giá trị sổ sách, thì các chủ sở hữu của công ty giả định của chúng ta, tính gộp lại, sẽ phải trả 2% giá trị tài sản ròng của công ty mỗi năm cho đặc quyền được chuyển nhượng quyền sở hữu. Hoạt động này không đóng góp gì cho lợi nhuận của doanh nghiệp, và có nghĩa là 1/6 số lợi nhuận đó bị mất khỏi tay các chủ sở hữu thông qua chi phí “ma sát” của việc chuyển nhượng. (Và phép tính này chưa tính đến giao dịch quyền chọn, vốn sẽ làm chi phí ma sát (frictional costs) tăng thêm nữa.)
All that makes for a rather expensive game of musical chairs. Can you imagine the agonized cry that would arise if a governmental unit were to impose a new 16 2/3% tax on earnings of corporations or investors? By market activity, investors can impose upon themselves the equivalent of such a tax.
Tất cả những điều đó tạo nên một trò chơi tranh ghế khá tốn kém. Các bạn có thể tưởng tượng tiếng kêu than đau đớn sẽ nổi lên thế nào nếu một cơ quan chính phủ áp đặt một loại thuế mới 16 2/3% lên lợi nhuận của các công ty hoặc của các nhà đầu tư không? Thông qua hoạt động giao dịch trên thị trường, các nhà đầu tư có thể tự áp đặt lên chính mình một khoản tương đương với loại thuế như vậy.
Days when the market trades 100 million shares (and that kind of volume, when over‐the‐counter trading is included, is today abnormally low) are a curse for owners, not a blessing ‐ for they mean that owners are paying twice as much to change chairs as they are on a 50‐million‐share day. If 100 million‐share days persist for a year and the average cost on each purchase and sale is 15 cents a share, the chair‐changing tax for investors in aggregate would total about $7.5 billion ‐ an amount roughly equal to the combined 1982 profits of Exxon, General Motors, Mobil and Texaco, the four largest companies in the Fortune 500.
Những ngày thị trường giao dịch 100 triệu cổ phiếu (và khối lượng như vậy, khi tính cả giao dịch trên thị trường phi tập trung (OTC), ngày nay là thấp bất thường) là một lời nguyền đối với các chủ sở hữu, chứ không phải một phước lành ‐ vì chúng có nghĩa là các chủ sở hữu đang trả để đổi ghế nhiều gấp đôi so với một ngày giao dịch 50 triệu cổ phiếu. Nếu những ngày giao dịch 100 triệu cổ phiếu kéo dài suốt một năm và chi phí bình quân của mỗi lần mua và bán là 15 xu mỗi cổ phiếu, thì thuế đổi ghế mà các nhà đầu tư phải gánh, tính gộp lại, sẽ lên tới khoảng 7,5 tỷ USD ‐ một con số xấp xỉ bằng tổng lợi nhuận năm 1982 của Exxon, General Motors, Mobil và Texaco, bốn công ty lớn nhất trong danh sách Fortune 500.
These companies had a combined net worth of $75 billion at yearend 1982 and accounted for over 12% of both net worth and net income of the entire Fortune 500 list. Under our assumption investors, in aggregate, every year forfeit all earnings from this staggering sum of capital merely to satisfy their penchant for “financial flip‐flopping”. In addition, investment management fees of over $2 billion annually ‐ sums paid for chair‐changing advice ‐ require the forfeiture by investors of all earnings of the five largest banking organizations (Citicorp, Bank America, Chase Manhattan, Manufacturers Hanover and J. P. Morgan). These expensive activities may decide who eats the pie, but they don’t enlarge it.
Các công ty này có tổng giá trị tài sản ròng là 75 tỷ USD vào cuối năm 1982 và chiếm hơn 12% cả giá trị tài sản ròng lẫn lợi nhuận ròng của toàn bộ danh sách Fortune 500. Theo giả định của chúng tôi, các nhà đầu tư, tính gộp lại, mỗi năm đánh mất toàn bộ lợi nhuận từ khối vốn khổng lồ này chỉ để thỏa mãn sở thích “lật qua lật lại về tài chính” của mình. Ngoài ra, phí quản lý đầu tư hơn 2 tỷ USD mỗi năm ‐ những khoản tiền được trả cho lời khuyên đổi ghế ‐ đòi hỏi các nhà đầu tư phải đánh mất toàn bộ lợi nhuận của năm tổ chức ngân hàng lớn nhất (Citicorp, Bank America, Chase Manhattan, Manufacturers Hanover và J. P. Morgan). Những hoạt động tốn kém này có thể quyết định ai được ăn chiếc bánh, nhưng chúng không làm chiếc bánh to ra.
(We are aware of the pie‐expanding argument that says that such activities improve the rationality of the capital allocation process. We think that this argument is specious and that, on balance, hyperactive equity markets subvert rational capital allocation and act as pie shrinkers. Adam Smith felt that all noncollusive acts in a free market were guided by an invisible hand that led an economy to maximum progress; our view is that casino‐type markets and hair‐trigger investment management act as an invisible foot that trips up and slows down a forward‐moving economy.)
(Chúng tôi biết đến lập luận “làm to chiếc bánh” cho rằng những hoạt động như vậy cải thiện tính hợp lý của quá trình phân bổ vốn. Chúng tôi nghĩ rằng lập luận này là ngụy biện và rằng, xét tổng thể, các thị trường cổ phiếu hoạt động thái quá làm xói mòn việc phân bổ vốn hợp lý và đóng vai trò làm teo nhỏ chiếc bánh. Adam Smith cho rằng mọi hành vi không thông đồng trong một thị trường tự do đều được dẫn dắt bởi một bàn tay vô hình đưa nền kinh tế đến sự tiến bộ tối đa; quan điểm của chúng tôi là các thị trường kiểu sòng bạc và lối quản lý đầu tư nhạy cò đóng vai trò như một bàn chân vô hình ngáng chân và làm chậm bước một nền kinh tế đang tiến về phía trước.)
Contrast the hyperactive stock with Berkshire. The bid‐and‐ask spread in our stock currently is about 30 points, or a little over 2%. Depending on the size of the transaction, the difference between proceeds received by the seller of Berkshire and cost to the buyer may range downward from 4% (in trading involving only a few shares) to perhaps 1 1/2% (in large trades where negotiation can reduce both the market‐maker’s spread and the broker’s commission). Because most Berkshire shares are traded in fairly large transactions, the spread on all trading probably does not average more than 2%.
Hãy so sánh cổ phiếu giao dịch quá sôi động với Berkshire. Chênh lệch giá chào mua – chào bán (bid-and-ask spread) đối với cổ phiếu của chúng ta hiện vào khoảng 30 điểm, tức là hơn 2% một chút. Tùy theo quy mô giao dịch, chênh lệch giữa số tiền người bán cổ phiếu Berkshire nhận được và chi phí của người mua có thể dao động giảm dần từ 4% (với giao dịch chỉ gồm vài cổ phiếu) xuống có lẽ còn 1 1/2% (với giao dịch lớn, nơi việc thương lượng có thể giảm cả chênh lệch giá của nhà tạo lập thị trường (market-maker) lẫn hoa hồng môi giới). Vì phần lớn cổ phiếu Berkshire được giao dịch trong những giao dịch khá lớn, mức chênh lệch bình quân trên toàn bộ giao dịch có lẽ không quá 2%.
Meanwhile, true turnover in Berkshire stock (excluding inter‐dealer transactions, gifts and bequests) probably runs 3% per year. Thus our owners, in aggregate, are paying perhaps 6/100 of 1% of Berkshire’s market value annually for transfer privileges. By this very rough estimate, that’s $900,000 ‐ not a small cost, but far less than average. Splitting the stock would increase that cost, downgrade the quality of our shareholder population, and encourage a market price less consistently related to intrinsic business value. We see no offsetting advantages.
Trong khi đó, vòng quay thực sự của cổ phiếu Berkshire (không kể các giao dịch giữa các nhà kinh doanh chứng khoán với nhau (inter-dealer), quà tặng và thừa kế) có lẽ vào khoảng 3% mỗi năm. Như vậy, xét tổng thể, các chủ sở hữu của chúng ta có lẽ đang trả khoảng 6/100 của 1% giá trị thị trường của Berkshire mỗi năm cho đặc quyền chuyển nhượng. Theo ước tính rất thô này, đó là 900.000 USD – không phải chi phí nhỏ, nhưng thấp hơn nhiều so với mức trung bình. Chia tách cổ phiếu sẽ làm tăng chi phí đó, hạ thấp chất lượng của tập hợp cổ đông của chúng ta, và khuyến khích một mức giá thị trường ít gắn kết nhất quán hơn với giá trị kinh doanh nội tại. Chúng tôi không thấy lợi ích nào bù đắp lại.
Miscellaneous
Các vấn đề khác
Last year in this section I ran a small ad to encourage acquisition candidates. In our communications businesses we tell our advertisers that repetition is a key to results (which it is), so we will again repeat our acquisition criteria.
Năm ngoái, trong mục này tôi đã đăng một mẩu quảng cáo nhỏ để mời gọi các ứng viên mua lại. Trong các doanh nghiệp truyền thông của chúng ta, chúng tôi nói với các khách hàng quảng cáo rằng sự lặp lại là chìa khóa dẫn đến kết quả (điều đó đúng là như vậy), vì thế chúng tôi sẽ lại lặp lại các tiêu chí mua lại của mình.
We prefer:
Chúng tôi ưu tiên:
(1) large purchases (at least $5 million of after‐tax earnings), (2) demonstrated consistent earning power (future projections are of little interest to us, nor are “turn‐around” situations),
(1) những thương vụ mua lớn (lợi nhuận sau thuế ít nhất 5 triệu USD), (2) khả năng sinh lời (earning power) ổn định đã được chứng minh (các dự phóng tương lai ít khiến chúng tôi quan tâm, các tình huống “xoay chuyển tình thế” (turn-around) cũng vậy),
(3) businesses earning good returns on equity while employing little or no debt, (4) management in place (we can’t supply it),
(3) doanh nghiệp đạt tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu tốt trong khi sử dụng ít hoặc không sử dụng nợ, (4) ban điều hành sẵn có (chúng tôi không thể cung cấp ban điều hành),
(5) simple businesses (if there’s lots of technology, we won’t understand it),
(5) doanh nghiệp đơn giản (nếu có nhiều công nghệ, chúng tôi sẽ không hiểu được),
(6) an offering price (we don’t want to waste our time or that of the seller by talking, even preliminarily, about a transaction when price is unknown).
(6) mức giá chào bán (chúng tôi không muốn lãng phí thời gian của mình hay của người bán bằng việc bàn bạc, dù chỉ là sơ bộ, về một giao dịch khi chưa biết giá).
We will not engage in unfriendly transactions. We can promise complete confidentiality and a very fast answer as to possible interest ‐ customarily within five minutes. Cash purchases are preferred, but we will consider the use of stock when it can be done on the basis described in the previous section.
Chúng tôi sẽ không tham gia các giao dịch không thân thiện. Chúng tôi có thể hứa giữ bí mật tuyệt đối và trả lời rất nhanh về việc có thể quan tâm hay không – thường là trong vòng năm phút. Các thương vụ mua bằng tiền mặt được ưu tiên, nhưng chúng tôi sẽ cân nhắc việc dùng cổ phiếu khi có thể thực hiện trên cơ sở đã mô tả ở mục trước.
We will not engage in unfriendly takeovers. We can promise complete confidentiality and a very fast answer ‐ customarily within five minutes ‐ as to whether we’re interested. We prefer to buy for cash, but will consider issuance of stock when we receive as much in intrinsic business value as we give. We invite potential sellers to check us out by contacting people with whom we have done business in the past. For the right business ‐ and the right people ‐ we can provide a good home.
Chúng tôi sẽ không tham gia các vụ thâu tóm thù địch (unfriendly takeovers). Chúng tôi có thể hứa giữ bí mật tuyệt đối và trả lời rất nhanh – thường là trong vòng năm phút – về việc chúng tôi có quan tâm hay không. Chúng tôi ưu tiên mua bằng tiền mặt, nhưng sẽ cân nhắc phát hành cổ phiếu khi chúng tôi nhận về giá trị kinh doanh nội tại nhiều bằng giá trị chúng tôi trao đi. Chúng tôi mời những người bán tiềm năng tìm hiểu về chúng tôi bằng cách liên hệ với những người mà chúng tôi từng làm ăn trong quá khứ. Với doanh nghiệp phù hợp – và những con người phù hợp – chúng tôi có thể mang lại một mái nhà tốt.
About 96.4% of all eligible shares participated in our 1983 shareholder‐designated contributions program. The total contributions made pursuant to this program ‐ disbursed in the early days of 1984 but fully expensed in 1983 ‐ were $3,066,501, and 1353 charities were recipients. Although the response measured by the percentage of shares participating was extraordinarily good, the response measured by the percentage of holders participating was not as good. The reason may well be the large number of new shareholders acquired through the merger and their lack of familiarity with the program. We urge new shareholders to read the description of the program on pages 52‐53.
Khoảng 96,4% tổng số cổ phiếu đủ điều kiện đã tham gia chương trình đóng góp từ thiện do cổ đông chỉ định (shareholder-designated contributions) năm 1983 của chúng ta. Tổng số tiền đóng góp thực hiện theo chương trình này – được giải ngân vào những ngày đầu năm 1984 nhưng được hạch toán toàn bộ vào chi phí năm 1983 – là 3.066.501 USD, và 1353 tổ chức từ thiện đã nhận tiền. Mặc dù mức hưởng ứng tính theo tỷ lệ cổ phiếu tham gia là cực kỳ tốt, mức hưởng ứng tính theo tỷ lệ cổ đông tham gia lại không tốt bằng. Lý do rất có thể là số lượng lớn cổ đông mới có được qua vụ sáp nhập và việc họ chưa quen thuộc với chương trình. Chúng tôi đề nghị các cổ đông mới đọc phần mô tả chương trình ở trang 52-53.
If you wish to participate in future programs, we strongly urge that you immediately make sure that your shares are registered in the actual owner’s name, not in “street” or nominee name. Shares not so registered on September 28, 1984 will not be eligible for any 1984 program.
Nếu các bạn muốn tham gia các chương trình trong tương lai, chúng tôi đặc biệt đề nghị các bạn lập tức bảo đảm rằng cổ phiếu của mình được đăng ký đứng tên chủ sở hữu thực sự, chứ không phải đứng tên công ty môi giới (“street” name) hay người đứng tên hộ (nominee name). Cổ phiếu không được đăng ký như vậy vào ngày 28 tháng 9 năm 1984 sẽ không đủ điều kiện tham gia bất kỳ chương trình nào của năm 1984.
The Blue Chip/Berkshire merger went off without a hitch. Less than one‐tenth of 1% of the shares of each company voted against the merger, and no requests for appraisal were made. In 1983, we gained some tax efficiency from the merger and we expect to gain more in the future.
Vụ sáp nhập Blue Chip/Berkshire đã diễn ra suôn sẻ. Chưa đến một phần mười của 1% số cổ phiếu của mỗi công ty bỏ phiếu phản đối vụ sáp nhập, và không có yêu cầu định giá cổ phần (quyền của cổ đông phản đối sáp nhập) nào được đưa ra. Năm 1983, chúng ta đã đạt được một phần hiệu quả về thuế từ vụ sáp nhập và chúng tôi kỳ vọng sẽ đạt được nhiều hơn trong tương lai.
One interesting sidelight to the merger: Berkshire now has 1,146,909 shares outstanding compared to 1,137,778 shares at the beginning of fiscal 1965, the year present management assumed responsibility. For every 1% of the company you owned at that time, you now would own .99%. Thus, all of today’s assets ‐ the News, See’s, Nebraska Furniture Mart, the Insurance Group, $1.3 billion in marketable stocks, etc. ‐ have been added to the original textile assets with virtually no net dilution to the original owners.
Một chi tiết thú vị bên lề vụ sáp nhập: Berkshire hiện có 1.146.909 cổ phiếu đang lưu hành, so với 1.137.778 cổ phiếu vào đầu năm tài chính 1965, năm ban điều hành hiện nay nhận trách nhiệm. Cứ mỗi 1% công ty mà các bạn sở hữu vào thời điểm đó, giờ đây các bạn sẽ sở hữu 0,99%. Như vậy, toàn bộ tài sản hiện nay – tờ News, See’s, Nebraska Furniture Mart, Khối Bảo hiểm, 1,3 tỷ USD cổ phiếu khả mại, v.v. – đã được bổ sung vào tài sản dệt may ban đầu với mức pha loãng (dilution) ròng hầu như bằng không đối với các chủ sở hữu ban đầu.
We are delighted to have the former Blue Chip shareholders join us. To aid in your understanding of Berkshire Hathaway, we will be glad to send you the Compendium of Letters from the Annual Reports of 1977‐1981, and/or the 1982 Annual report. Direct your request to the Company at 1440 Kiewit Plaza, Omaha, Nebraska 68131.
Chúng tôi rất vui mừng được các cổ đông cũ của Blue Chip gia nhập cùng chúng ta. Để giúp các bạn hiểu về Berkshire Hathaway, chúng tôi sẵn lòng gửi cho các bạn Tuyển tập các thư trong Báo cáo thường niên các năm 1977-1981 (Compendium of Letters from the Annual Reports of 1977-1981), và/hoặc Báo cáo thường niên năm 1982. Xin gửi yêu cầu đến Công ty theo địa chỉ 1440 Kiewit Plaza, Omaha, Nebraska 68131.
Warren E. Buffett
March 14, 1984
Chairman of the Board
Warren E. Buffett
Ngày 14 tháng 3 năm 1984
Chủ tịch Hội đồng quản trị
Appendix
Phụ lục
Goodwill and its Amortization: The Rules and The Realities This appendix deals only with economic and accounting Goodwill – not the goodwill of everyday usage. For example, a business may be well liked, even loved, by most of its customers but possess no economic goodwill. (AT&T, before the breakup, was generally well thought of, but possessed not a dime of economic Goodwill.) And, regrettably, a business may be disliked by its customers but possess substantial, and growing, economic Goodwill. So, just for the moment, forget emotions and focus only on economics and accounting.
Lợi thế thương mại và việc phân bổ: Quy tắc và Thực tế Phụ lục này chỉ đề cập đến lợi thế thương mại kinh tế và lợi thế thương mại kế toán – chứ không phải thiện cảm (goodwill) theo cách dùng hằng ngày. Ví dụ, một doanh nghiệp có thể được phần lớn khách hàng ưa thích, thậm chí yêu mến, nhưng không sở hữu chút lợi thế thương mại kinh tế nào. (AT&T, trước khi bị chia tách, nhìn chung được đánh giá tốt, nhưng không có lấy một xu lợi thế thương mại kinh tế nào.) Và, thật đáng tiếc, một doanh nghiệp có thể bị khách hàng không ưa nhưng lại sở hữu lợi thế thương mại kinh tế đáng kể, và ngày càng tăng. Vì vậy, chỉ trong lúc này thôi, hãy quên cảm xúc đi và chỉ tập trung vào khía cạnh kinh tế và kế toán.
When a business is purchased, accounting principles require that the purchase price first be assigned to the fair value of the identifiable assets that are acquired. Frequently the sum of the fair values put on the assets (after the deduction of liabilities) is less than the total purchase price of the business. In that case, the difference is assigned to an asset account entitled "excess of cost over equity in net assets acquired". To avoid constant repetition of this mouthful, we will substitute "Goodwill".
Khi một doanh nghiệp được mua, các nguyên tắc kế toán yêu cầu giá mua trước hết phải được phân bổ cho giá trị hợp lý (fair value) của các tài sản có thể xác định được (identifiable assets) đã mua. Thường thì tổng giá trị hợp lý gán cho các tài sản (sau khi trừ nợ phải trả) thấp hơn tổng giá mua doanh nghiệp. Trong trường hợp đó, phần chênh lệch được ghi vào một tài khoản tài sản có tên "phần chênh lệch giữa giá phí và phần sở hữu trong tài sản thuần được mua (excess of cost over equity in net assets acquired)". Để tránh phải lặp đi lặp lại cụm từ dài dòng này, chúng tôi sẽ thay bằng "lợi thế thương mại" (Goodwill).
Accounting Goodwill arising from businesses purchased before November 1970 has a special standing. Except under rare circumstances, it can remain an asset on the balance sheet as long as the business bought is retained. That means no amortization charges to gradually extinguish that asset need be made against earnings.
Lợi thế thương mại kế toán phát sinh từ các doanh nghiệp được mua trước tháng 11 năm 1970 có một vị thế đặc biệt. Trừ những trường hợp hiếm hoi, nó có thể được giữ là một tài sản trên bảng cân đối kế toán chừng nào doanh nghiệp đã mua vẫn còn được nắm giữ. Điều đó có nghĩa là không cần ghi nhận bất kỳ khoản chi phí phân bổ nào vào lợi nhuận để xóa dần tài sản đó.
The case is different, however, with purchases made from November 1970 on. When these create Goodwill, it must be amortized over not more than 40 years through charges – of equal amount in every year – to the earnings account. Since 40 years is the maximum period allowed, 40 years is what managements (including us) usually elect. This annual charge to earnings is not allowed as a tax deduction and, thus, has an effect on after‐tax income that is roughly double that of most other expenses.
Tuy nhiên, trường hợp các thương vụ mua từ tháng 11 năm 1970 trở đi thì khác. Khi các thương vụ này tạo ra lợi thế thương mại, lợi thế thương mại đó phải được phân bổ trong thời gian không quá 40 năm thông qua các khoản ghi nhận – với số tiền bằng nhau mỗi năm – vào chi phí trên báo cáo kết quả kinh doanh. Vì 40 năm là thời hạn tối đa được phép, nên 40 năm là thời hạn mà các ban điều hành (kể cả chúng tôi) thường chọn. Khoản chi phí hằng năm ghi vào lợi nhuận này không được trừ khi tính thuế thu nhập và do đó, có tác động lên lợi nhuận sau thuế xấp xỉ gấp đôi so với phần lớn các khoản chi phí khác.
That’s how accounting Goodwill works. To see how it differs from economic reality, let’s look at an example close at hand. We’ll round some figures, and greatly oversimplify, to make the example easier to follow. We’ll also mention some implications for investors and managers.
Lợi thế thương mại kế toán vận hành như vậy đó. Để thấy nó khác với thực tế kinh tế ra sao, hãy cùng xem một ví dụ ngay sát bên chúng ta. Chúng tôi sẽ làm tròn một số con số và đơn giản hóa rất nhiều để ví dụ dễ theo dõi hơn. Chúng tôi cũng sẽ đề cập một số hàm ý đối với nhà đầu tư và nhà quản lý.
Blue Chip Stamps bought See’s early in 1972 for $25 million, at which time See’s had about $8 million of net tangible assets. (Throughout this discussion, accounts receivable will be classified as tangible assets, a definition proper for business analysis.) This level of tangible assets was adequate to conduct the business without use of debt, except for short periods seasonally. See’s was earning about $2 million after tax at the time, and such earnings seemed conservatively representative of future earning power in constant 1972 dollars.
Blue Chip Stamps mua See’s vào đầu năm 1972 với giá 25 triệu USD, khi đó See’s có khoảng 8 triệu USD tài sản ròng hữu hình (net tangible assets). (Trong suốt phần thảo luận này, các khoản phải thu sẽ được xếp vào tài sản hữu hình, một định nghĩa phù hợp cho phân tích kinh doanh.) Mức tài sản hữu hình này là đủ để vận hành doanh nghiệp mà không cần dùng nợ, ngoại trừ những giai đoạn ngắn theo mùa vụ. Khi đó See’s đang kiếm được khoảng 2 triệu USD lợi nhuận sau thuế, và mức lợi nhuận này dường như phản ánh một cách thận trọng khả năng sinh lời trong tương lai tính theo đô la giá cố định năm 1972.
Thus our first lesson: businesses logically are worth far more than net tangible assets when they can be expected to produce earnings on such assets considerably in excess of market rates of return. The capitalized value of this excess return is economic Goodwill.
Vậy là bài học đầu tiên của chúng ta: về mặt logic, các doanh nghiệp có giá trị cao hơn nhiều so với tài sản ròng hữu hình khi chúng có thể được kỳ vọng tạo ra lợi nhuận trên các tài sản đó vượt đáng kể so với tỷ suất sinh lời thị trường. Giá trị vốn hóa (capitalized value) của phần lợi nhuận vượt trội này chính là lợi thế thương mại kinh tế.
In 1972 (and now) relatively few businesses could be expected to consistently earn the 25% after tax on net tangible assets that was earned by See’s – doing it, furthermore, with conservative accounting and no financial leverage. It was not the fair market value of the inventories, receivables or fixed assets that produced the premium rates of return. Rather it was a combination of intangible assets, particularly a pervasive favorable reputation with consumers based upon countless pleasant experiences they have had with both product and personnel.
Vào năm 1972 (và cả hiện nay), tương đối ít doanh nghiệp có thể được kỳ vọng liên tục kiếm được mức 25% sau thuế trên tài sản ròng hữu hình như See’s đã đạt được – hơn nữa, lại đạt được điều đó với cách hạch toán kế toán thận trọng và không dùng đòn bẩy tài chính (financial leverage). Không phải giá trị thị trường hợp lý của hàng tồn kho, các khoản phải thu hay tài sản cố định đã tạo ra tỷ suất sinh lời vượt trội đó. Đúng hơn, đó là sự kết hợp của các tài sản vô hình, đặc biệt là danh tiếng tốt lan tỏa rộng khắp trong lòng người tiêu dùng, dựa trên vô số trải nghiệm dễ chịu mà họ đã có với cả sản phẩm lẫn nhân viên.
Such a reputation creates a consumer franchise that allows the value of the product to the purchaser, rather than its production cost, to be the major determinant of selling price. Consumer franchises are a prime source of economic Goodwill. Other sources include governmental franchises not subject to profit regulation, such as television stations, and an enduring position as the low cost producer in an industry.
Danh tiếng như vậy tạo ra một đặc quyền với người tiêu dùng (consumer franchise), cho phép giá trị của sản phẩm đối với người mua, chứ không phải chi phí sản xuất ra nó, trở thành yếu tố chính quyết định giá bán. Đặc quyền với người tiêu dùng là nguồn gốc hàng đầu của lợi thế thương mại kinh tế. Các nguồn khác bao gồm đặc quyền do nhà nước cấp (governmental franchises) không bị kiểm soát lợi nhuận, chẳng hạn như các đài truyền hình, và vị thế bền vững là doanh nghiệp có chi phí thấp (low cost producer) trong một ngành.
Let’s return to the accounting in the See’s example. Blue Chip’s purchase of See’s at $17 million over net tangible assets required that a Goodwill account of this amount be established as an asset on Blue Chip’s books and that $425,000 be charged to income annually for 40 years to amortize that asset. By 1983, after 11 years of such charges, the $17 million had been reduced to about $12.5 million. Berkshire, meanwhile, owned 60% of Blue Chip and, therefore, also 60% of See’s. This ownership meant that Berkshire’s balance sheet reflected 60% of See’s Goodwill, or about $7.5 million.
Hãy quay lại với cách hạch toán trong ví dụ See’s. Việc Blue Chip mua See’s với giá cao hơn tài sản ròng hữu hình 17 triệu USD đòi hỏi phải lập một tài khoản lợi thế thương mại với số tiền này như một tài sản trên sổ sách của Blue Chip và phải ghi nhận 425.000 USD vào chi phí trên báo cáo kết quả kinh doanh mỗi năm trong 40 năm để phân bổ tài sản đó. Đến năm 1983, sau 11 năm ghi nhận các khoản chi phí như vậy, 17 triệu USD đã giảm xuống còn khoảng 12,5 triệu USD. Trong khi đó, Berkshire sở hữu 60% Blue Chip và do đó, cũng sở hữu 60% See’s. Tỷ lệ sở hữu này có nghĩa là bảng cân đối kế toán của Berkshire phản ánh 60% lợi thế thương mại của See’s, tức khoảng 7,5 triệu USD.
In 1983 Berkshire acquired the rest of Blue Chip in a merger that required purchase accounting as contrasted to the "pooling" treatment allowed for some mergers. Under purchase accounting, the "fair value" of the shares we gave to (or "paid") Blue Chip holders had to be spread over the net assets acquired from Blue Chip. This "fair value" was measured, as it almost always is when public companies use their shares to make acquisitions, by the market value of the shares given up.
Năm 1983, Berkshire mua phần còn lại của Blue Chip trong một vụ sáp nhập đòi hỏi kế toán theo phương pháp mua (purchase accounting), khác với phương pháp "hợp nhất quyền lợi" (pooling) được cho phép đối với một số vụ sáp nhập. Theo kế toán theo phương pháp mua, "giá trị hợp lý" của số cổ phiếu chúng ta đã trao cho (hay "trả cho") các cổ đông Blue Chip phải được phân bổ vào tài sản ròng (net assets) mua được từ Blue Chip. "Giá trị hợp lý" này được đo lường, như hầu như luôn diễn ra khi các công ty đại chúng dùng cổ phiếu của mình để thực hiện các thương vụ mua lại, bằng giá trị thị trường của số cổ phiếu đã trao đi.
The assets "purchased" consisted of 40% of everything owned by Blue Chip (as noted, Berkshire already owned the other 60%). What Berkshire "paid" was more than the net identifiable assets we received by $51.7 million, and was assigned to two pieces of Goodwill: $28.4 million to See’s and $23.3 million to Buffalo Evening News.
Số tài sản "được mua" gồm 40% của mọi thứ Blue Chip sở hữu (như đã nói, Berkshire đã sở hữu 60% còn lại). Số mà Berkshire "đã trả" cao hơn tài sản ròng có thể xác định được mà chúng ta nhận về 51,7 triệu USD, và được phân bổ vào hai phần lợi thế thương mại: 28,4 triệu USD cho See’s và 23,3 triệu USD cho Buffalo Evening News.
After the merger, therefore, Berkshire was left with a Goodwill asset for See’s that had two components: the $7.5 million remaining from the 1971 purchase, and $28.4 million newly created by the 40% "purchased" in 1983. Our amortization charge now will be about $1.0 million for the next 28 years, and $.7 million for the following 12 years, 2002 through 2013.
Do đó, sau vụ sáp nhập, Berkshire còn lại một tài sản lợi thế thương mại của See’s gồm hai cấu phần: 7,5 triệu USD còn lại từ thương vụ mua năm 1971, và 28,4 triệu USD mới được tạo ra từ 40% "được mua" trong năm 1983. Chi phí phân bổ của chúng ta giờ đây sẽ vào khoảng 1,0 triệu USD trong 28 năm tới, và 0,7 triệu USD trong 12 năm tiếp theo, từ 2002 đến 2013.
In other words, different purchase dates and prices have given us vastly different asset values and amortization charges for two pieces of the same asset. (We repeat our usual disclaimer: we have no better accounting system to suggest. The problems to be dealt with are mind boggling and require arbitrary rules.)
Nói cách khác, các thời điểm mua và mức giá mua khác nhau đã đem lại cho chúng ta những giá trị tài sản và chi phí phân bổ khác nhau rất xa cho hai phần của cùng một tài sản. (Chúng tôi xin nhắc lại lời rào đón quen thuộc: chúng tôi không có hệ thống kế toán nào tốt hơn để đề xuất. Những vấn đề cần giải quyết phức tạp đến choáng váng và đòi hỏi những quy tắc mang tính võ đoán.)
But what are the economic realities? One reality is that the amortization charges that have been deducted as costs in the earnings statement each year since acquisition of See’s were not true economic costs. We know that because See’s last year earned $13 million after taxes on about $20 million of net tangible assets – a performance indicating the existence of economic Goodwill far larger than the total original cost of our accounting Goodwill. In other words, while accounting Goodwill regularly decreased from the moment of purchase, economic Goodwill increased in irregular but very substantial fashion.
Nhưng thực tế kinh tế là gì? Một thực tế là các khoản chi phí phân bổ đã được khấu trừ như chi phí trên báo cáo kết quả kinh doanh mỗi năm kể từ khi mua See’s không phải là chi phí kinh tế thực sự. Chúng tôi biết điều đó vì năm ngoái See’s kiếm được 13 triệu USD lợi nhuận sau thuế trên khoảng 20 triệu USD tài sản ròng hữu hình – một thành tích cho thấy sự tồn tại của lợi thế thương mại kinh tế lớn hơn rất nhiều so với tổng giá gốc ban đầu của lợi thế thương mại kế toán của chúng ta. Nói cách khác, trong khi lợi thế thương mại kế toán giảm đều đặn kể từ thời điểm mua, thì lợi thế thương mại kinh tế lại tăng lên theo cách không đều nhưng rất đáng kể.
Another reality is that annual amortization charges in the future will not correspond to economic costs. It is possible, of course, that See’s economic Goodwill will disappear. But it won’t shrink in even decrements or anything remotely resembling them. What is more likely is that the Goodwill will increase – in current, if not in constant, dollars – because of inflation.
Một thực tế khác là các khoản chi phí phân bổ hằng năm trong tương lai sẽ không tương ứng với chi phí kinh tế. Đương nhiên, có thể lợi thế thương mại kinh tế của See’s sẽ biến mất. Nhưng nó sẽ không thu hẹp theo những mức giảm đều nhau hay bất cứ điều gì dù chỉ hơi giống như vậy. Điều nhiều khả năng xảy ra hơn là lợi thế thương mại sẽ tăng lên – tính theo đô la hiện hành, nếu không phải theo đô la giá cố định – do lạm phát.
That probability exists because true economic Goodwill tends to rise in nominal value proportionally with inflation. To illustrate how this works, let’s contrast a See’s kind of business with a more mundane business. When we purchased See’s in 1972, it will be recalled, it was earning about $2 million on $8 million of net tangible assets. Let us assume that our hypothetical mundane business then had $2 million of earnings also, but needed $18 million in net tangible assets for normal operations. Earning only 11% on required tangible assets, that mundane business would possess little or no economic Goodwill.
Khả năng đó tồn tại vì lợi thế thương mại kinh tế thực sự có xu hướng tăng về giá trị danh nghĩa tương ứng với lạm phát. Để minh họa cơ chế này, hãy so sánh một doanh nghiệp kiểu See’s với một doanh nghiệp tầm thường hơn. Hẳn các bạn còn nhớ, khi chúng ta mua See’s vào năm 1972, công ty này đang kiếm được khoảng 2 triệu USD trên 8 triệu USD tài sản ròng hữu hình. Giả sử doanh nghiệp tầm thường giả định của chúng ta khi đó cũng có 2 triệu USD lợi nhuận, nhưng cần 18 triệu USD tài sản ròng hữu hình cho hoạt động bình thường. Chỉ kiếm được 11% trên lượng tài sản hữu hình cần thiết, doanh nghiệp tầm thường đó sẽ có rất ít hoặc không có lợi thế thương mại kinh tế.
A business like that, therefore, might well have sold for the value of its net tangible assets, or for $18 million. In contrast, we paid $25 million for See’s, even though it had no more in earnings and less than half as much in "honest‐to‐God" assets. Could less really have been more, as our purchase price implied? The answer is "yes" – even if both businesses were expected to have flat unit volume – as long as you anticipated, as we did in 1972, a world of continuous inflation.
Vì vậy, một doanh nghiệp như thế rất có thể đã được bán với giá bằng giá trị tài sản ròng hữu hình của nó, tức 18 triệu USD. Ngược lại, chúng ta đã trả 25 triệu USD cho See’s, dù công ty này không có lợi nhuận cao hơn và chỉ có chưa bằng một nửa lượng tài sản "thật sự". Liệu ít hơn có thực sự là nhiều hơn, như mức giá mua của chúng ta ngụ ý? Câu trả lời là "có" – ngay cả khi cả hai doanh nghiệp được kỳ vọng có sản lượng tiêu thụ đi ngang – miễn là người ta dự liệu, như chúng tôi đã làm vào năm 1972, một thế giới lạm phát liên miên.
To understand why, imagine the effect that a doubling of the price level would subsequently have on the two businesses. Both would need to double their nominal earnings to $4 million to keep themselves even with inflation. This would seem to be no great trick: just sell the same number of units at double earlier prices and, assuming profit margins remain unchanged, profits also must double.
Để hiểu tại sao, hãy hình dung tác động mà việc mặt bằng giá tăng gấp đôi về sau sẽ gây ra cho hai doanh nghiệp. Cả hai đều sẽ cần tăng gấp đôi lợi nhuận danh nghĩa lên 4 triệu USD để giữ mình ngang bằng với lạm phát. Điều này có vẻ chẳng khó khăn gì: chỉ cần bán cùng số lượng sản phẩm với giá gấp đôi trước đây và, giả sử biên lợi nhuận không đổi, lợi nhuận cũng phải tăng gấp đôi.
But, crucially, to bring that about, both businesses probably would have to double their nominal investment in net tangible assets, since that is the kind of economic requirement that inflation usually imposes on businesses, both good and bad. A doubling of dollar sales means correspondingly more dollars must be employed immediately in receivables and inventories. Dollars employed in fixed assets will respond more slowly to inflation, but probably just as surely. And all of this inflation‐required investment will produce no improvement in rate of return. The motivation for this investment is the survival of the business, not the prosperity of the owner.
Nhưng, điều cốt yếu là, để đạt được điều đó, cả hai doanh nghiệp có lẽ sẽ phải tăng gấp đôi khoản đầu tư danh nghĩa vào tài sản ròng hữu hình, vì đó là loại yêu cầu kinh tế mà lạm phát thường áp đặt lên các doanh nghiệp, cả tốt lẫn xấu. Doanh số tính bằng đô la tăng gấp đôi có nghĩa là phải lập tức sử dụng thêm một lượng đô la tương ứng vào các khoản phải thu và hàng tồn kho. Số đô la sử dụng vào tài sản cố định sẽ phản ứng với lạm phát chậm hơn, nhưng có lẽ cũng chắc chắn không kém. Và toàn bộ khoản đầu tư do lạm phát đòi hỏi này sẽ không mang lại chút cải thiện nào về tỷ suất sinh lời. Động cơ của khoản đầu tư này là sự sống còn của doanh nghiệp, chứ không phải sự thịnh vượng của chủ sở hữu.
Remember, however, that See’s had net tangible assets of only $8 million. So it would only have had to commit an additional $8 million to finance the capital needs imposed by inflation. The mundane business, meanwhile, had a burden over twice as large – a need for $18 million of additional capital.
Tuy nhiên, hãy nhớ rằng See’s chỉ có 8 triệu USD tài sản ròng hữu hình. Vì vậy, công ty này sẽ chỉ phải bỏ thêm 8 triệu USD để tài trợ cho nhu cầu vốn do lạm phát áp đặt. Trong khi đó, doanh nghiệp tầm thường kia có gánh nặng lớn hơn gấp đôi – nhu cầu 18 triệu USD vốn bổ sung.
After the dust had settled, the mundane business, now earning $4 million annually, might still be worth the value of its tangible assets, or $36 million. That means its owners would have gained only a dollar of nominal value for every new dollar invested. (This is the same dollar‐for‐dollar result they would have achieved if they had added money to a savings account.)
Khi mọi chuyện đã lắng xuống, doanh nghiệp tầm thường, nay kiếm được 4 triệu USD mỗi năm, có thể vẫn đáng giá bằng giá trị tài sản hữu hình của nó, tức 36 triệu USD. Điều đó có nghĩa là các chủ sở hữu của nó sẽ chỉ thu được một đô la giá trị danh nghĩa cho mỗi đô la mới đầu tư. (Đây cũng chính là kết quả một đô la đổi một đô la mà họ sẽ đạt được nếu họ gửi thêm tiền vào một tài khoản tiết kiệm.)
See’s, however, also earning $4 million, might be worth $50 million if valued (as it logically would be) on the same basis as it was at the time of our purchase. So it would have gained $25 million in nominal value while the owners were putting up only $8 million in additional capital – over $3 of nominal value gained for each $1 invested.
Tuy nhiên, See’s, cũng kiếm được 4 triệu USD, có thể đáng giá 50 triệu USD nếu được định giá (như lẽ hợp lý là vậy) trên cùng cơ sở như tại thời điểm chúng ta mua. Như vậy, công ty này sẽ tăng thêm 25 triệu USD giá trị danh nghĩa trong khi các chủ sở hữu chỉ bỏ ra thêm 8 triệu USD vốn bổ sung – hơn 3 USD giá trị danh nghĩa tăng thêm cho mỗi 1 USD đầu tư.
Remember, even so, that the owners of the See’s kind of business were forced by inflation to ante up $8 million in additional capital just to stay even in real profits. Any unleveraged business that requires some net tangible assets to operate (and almost all do) is hurt by inflation. Businesses needing little in the way of tangible assets simply are hurt the least.
Dù vậy, hãy nhớ rằng các chủ sở hữu của doanh nghiệp kiểu See’s đã bị lạm phát buộc phải xuống thêm 8 triệu USD vốn bổ sung chỉ để giữ nguyên lợi nhuận thực. Bất kỳ doanh nghiệp không dùng đòn bẩy nào cần một lượng tài sản ròng hữu hình để hoạt động (và hầu như doanh nghiệp nào cũng vậy) đều bị lạm phát gây tổn hại. Những doanh nghiệp cần ít tài sản hữu hình chỉ đơn giản là bị tổn hại ít nhất.
And that fact, of course, has been hard for many people to grasp. For years the traditional wisdom – long on tradition, short on wisdom – held that inflation protection was best provided by businesses laden with natural resources, plants and machinery, or other tangible assets ("In Goods We Trust"). It doesn’t work that way. Asset‐heavy businesses generally earn low rates of return – rates that often barely provide enough capital to fund the inflationary needs of the existing business, with nothing left over for real growth, for distribution to owners, or for acquisition of new businesses.
Và dĩ nhiên, thực tế đó là điều khó nắm bắt đối với nhiều người. Trong nhiều năm, sự khôn ngoan truyền thống – dài về truyền thống, ngắn về khôn ngoan – cho rằng sự bảo vệ trước lạm phát tốt nhất đến từ những doanh nghiệp chất đầy tài nguyên thiên nhiên, nhà máy và máy móc, hay các tài sản hữu hình khác ("Chúng ta tin vào Hàng hóa" (In Goods We Trust)). Mọi chuyện không diễn ra như vậy. Các doanh nghiệp nặng tài sản nhìn chung có tỷ suất sinh lời thấp – những tỷ suất thường chỉ vừa đủ cung cấp vốn để tài trợ cho nhu cầu do lạm phát của doanh nghiệp hiện hữu, chẳng còn lại gì cho tăng trưởng thực, cho việc phân phối cho chủ sở hữu, hay cho việc mua lại doanh nghiệp mới.
In contrast, a disproportionate number of the great business fortunes built up during the inflationary years arose from ownership of operations that combined intangibles of lasting value with relatively minor requirements for tangible assets. In such cases earnings have bounded upward in nominal dollars, and these dollars have been largely available for the acquisition of additional businesses. This phenomenon has been particularly evident in the communications business. That But that statement applies, naturally, only to true economic Goodwill. Spurious accounting Goodwill – and there is plenty of it around – is another matter. When an overexcited management purchases a business at a silly price, the same accounting niceties described earlier are observed. Because it can’t go anywhere else, the silliness ends up in the Goodwill account. Considering the lack of managerial discipline that created the account, under such circumstances it might better be labeled "No‐Will". Whatever the term, the 40‐year ritual typically is observed and the adrenalin so capitalized remains on the books as an "asset" just as if the acquisition had been a sensible one.
Ngược lại, một số lượng lớn không cân xứng các cơ nghiệp kinh doanh vĩ đại được gây dựng trong những năm lạm phát đã hình thành từ việc sở hữu những hoạt động kinh doanh kết hợp các tài sản vô hình có giá trị lâu bền với nhu cầu tài sản hữu hình tương đối nhỏ. Trong những trường hợp như vậy, lợi nhuận tính bằng đô la danh nghĩa đã tăng vọt, và phần lớn số đô la này đã sẵn có để mua lại thêm các doanh nghiệp khác. Hiện tượng này đặc biệt rõ nét trong ngành truyền thông. Nhưng đương nhiên, nhận định đó chỉ áp dụng cho lợi thế thương mại kinh tế thực sự. Lợi thế thương mại kế toán giả tạo – và loại này có rất nhiều quanh ta – lại là chuyện khác. Khi một ban điều hành quá hưng phấn mua một doanh nghiệp với mức giá ngớ ngẩn, những chi tiết kế toán tinh tế đã mô tả ở trên vẫn được tuân thủ y như vậy. Vì không thể đi đâu khác, sự ngớ ngẩn đó rốt cuộc nằm lại trong tài khoản lợi thế thương mại. Xét đến sự thiếu kỷ luật quản trị đã tạo ra tài khoản này, trong những hoàn cảnh như vậy có lẽ nên gọi nó là "No‐Will" thì đúng hơn. Dù gọi là gì, nghi thức 40 năm thường vẫn được tuân thủ và lượng adrenalin được vốn hóa như thế vẫn nằm trên sổ sách như một "tài sản", y như thể thương vụ mua lại đó là một thương vụ hợp lý.
business has required little in the way of tangible investment – yet its franchises have endured. During inflation, Goodwill is the gift that keeps giving.
Ngành kinh doanh đó đòi hỏi rất ít đầu tư hữu hình – vậy mà các đặc quyền kinh tế của nó vẫn trường tồn. Trong thời kỳ lạm phát, lợi thế thương mại là món quà cho mãi không ngừng.
If you cling to any belief that accounting treatment of Goodwill is the best measure of economic reality, I suggest one final item to ponder.
Nếu các bạn vẫn còn bám vào niềm tin nào đó rằng cách hạch toán kế toán đối với lợi thế thương mại là thước đo tốt nhất của thực tế kinh tế, tôi gợi ý một điều cuối cùng để suy ngẫm.
Assume a company with $20 per share of net worth, all tangible assets. Further assume the company has internally developed some magnificent consumer franchise, or that it was fortunate enough to obtain some important television stations by original FCC grant. Therefore, it earns a great deal on tangible assets, say $5 per share, or 25%.
Giả sử có một công ty với giá trị tài sản ròng 20 USD mỗi cổ phiếu, toàn bộ là tài sản hữu hình. Giả sử thêm rằng công ty đã tự phát triển được một đặc quyền với người tiêu dùng tuyệt vời nào đó, hoặc đã may mắn có được một số đài truyền hình quan trọng nhờ giấy phép gốc do Ủy ban Truyền thông Liên bang (FCC) cấp. Do đó, công ty kiếm được rất nhiều trên tài sản hữu hình, chẳng hạn 5 USD mỗi cổ phiếu, tức 25%.
With such economics, it might sell for $100 per share or more, and it might well also bring that price in a negotiated sale of the entire business.
Với đặc điểm kinh tế như vậy, công ty có thể được bán với giá 100 USD mỗi cổ phiếu hoặc hơn, và cũng rất có thể đạt được mức giá đó trong một giao dịch thương lượng bán toàn bộ doanh nghiệp.
Assume an investor buys the stock at $100 per share, paying in effect $80 per share for Goodwill (just as would a corporate purchaser buying the whole company). Should the investor impute a $2 per share amortization charge annually ($80 divided by 40 years) to calculate "true" earnings per share? And, if so, should the new "true" earnings of $3 per share cause him to rethink his purchase price?
Giả sử một nhà đầu tư mua cổ phiếu này với giá 100 USD mỗi cổ phiếu, thực chất là trả 80 USD mỗi cổ phiếu cho lợi thế thương mại (y như một doanh nghiệp mua toàn bộ công ty). Liệu nhà đầu tư có nên tính thêm một khoản chi phí phân bổ 2 USD mỗi cổ phiếu hằng năm (80 USD chia cho 40 năm) để tính lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (earnings per share) "thực sự" không? Và nếu vậy, liệu mức lợi nhuận "thực sự" mới 3 USD mỗi cổ phiếu có khiến anh ta phải xem xét lại giá mua của mình không?
We believe managers and investors alike should view intangible assets from two perspectives: In analysis of operating results – that is, in evaluating the underlying economics of a business unit – amortization charges should be ignored. What a business can be expected to earn on unleveraged net tangible assets, excluding any charges against earnings for amortization of Goodwill, is the best guide to the economic attractiveness of the operation. It is also the best guide to the current value of the operation’s economic Goodwill.
Chúng tôi tin rằng nhà quản lý cũng như nhà đầu tư nên nhìn nhận tài sản vô hình từ hai góc độ: Trong phân tích kết quả hoạt động – tức là trong việc đánh giá đặc điểm kinh tế cơ bản của một đơn vị kinh doanh – nên bỏ qua chi phí phân bổ. Những gì một doanh nghiệp có thể được kỳ vọng kiếm được trên tài sản ròng hữu hình không dùng đòn bẩy, không tính bất kỳ khoản chi phí phân bổ lợi thế thương mại nào ghi vào lợi nhuận, là chỉ dẫn tốt nhất về sức hấp dẫn kinh tế của hoạt động kinh doanh đó. Đó cũng là chỉ dẫn tốt nhất về giá trị hiện hành của lợi thế thương mại kinh tế của hoạt động kinh doanh đó.
In evaluating the wisdom of business acquisitions, amortization charges should be ignored also. They should be deducted neither from earnings nor from the cost of the business. This means forever viewing purchased Goodwill at its full cost, before any amortization. Furthermore, cost should be defined as including the full intrinsic business value – not just the recorded accounting value – of all consideration given, irrespective of market prices of the securities involved at the time of merger and irrespective of whether pooling treatment was allowed. For example, what we truly paid in the Blue Chip merger for 40% of the Goodwill of See’s and the News was considerably more than the $51.7 million entered on our books. This disparity exists because the market value of the Berkshire shares given up in the merger was less than their intrinsic business value, which is the value that defines the true cost to us.
Khi đánh giá mức độ sáng suốt của các thương vụ mua lại doanh nghiệp, cũng nên bỏ qua chi phí phân bổ. Không nên trừ chúng khỏi lợi nhuận cũng như khỏi giá phí mua doanh nghiệp. Điều này có nghĩa là luôn luôn nhìn nhận lợi thế thương mại đã mua theo toàn bộ giá phí của nó, trước bất kỳ khoản phân bổ nào. Hơn nữa, giá phí cần được định nghĩa là bao gồm toàn bộ giá trị kinh doanh nội tại – chứ không chỉ giá trị kế toán được ghi nhận – của mọi khoản thanh toán (consideration) đã trao đi, bất kể giá thị trường của các chứng khoán liên quan tại thời điểm sáp nhập và bất kể có được phép áp dụng phương pháp hợp nhất quyền lợi hay không. Ví dụ, những gì chúng ta thực sự đã trả trong vụ sáp nhập Blue Chip cho 40% lợi thế thương mại của See’s và tờ News cao hơn đáng kể so với con số 51,7 triệu USD được ghi trên sổ sách của chúng ta. Sự chênh lệch này tồn tại vì giá trị thị trường của số cổ phiếu Berkshire trao đi trong vụ sáp nhập thấp hơn giá trị kinh doanh nội tại của chúng, vốn là giá trị xác định giá phí thực sự đối với chúng ta.
Operations that appear to be winners based upon perspective (1) may pale when viewed from perspective (2). A good business is not always a good purchase – although it’s a good place to look for one.
Những hoạt động kinh doanh có vẻ là người thắng cuộc khi xét theo góc độ (1) có thể trở nên mờ nhạt khi nhìn từ góc độ (2). Một doanh nghiệp tốt không phải lúc nào cũng là một thương vụ mua tốt – dù đó là chỗ tốt để tìm kiếm một thương vụ mua tốt.
We will try to acquire businesses that have excellent operating economics measured by (1) and that provide reasonable returns measured by (2). Accounting consequences will be totally ignored.
Chúng tôi sẽ cố gắng mua lại những doanh nghiệp có đặc điểm kinh tế hoạt động xuất sắc khi đo theo (1) và mang lại tỷ suất sinh lời hợp lý khi đo theo (2). Các hệ quả kế toán sẽ hoàn toàn bị bỏ qua.
At yearend 1983, net Goodwill on our accounting books totaled $62 million, consisting of the $79 million you see stated on the asset side of our balance sheet, and $17 million of negative Goodwill that is offset against the carrying value of our interest in Mutual Savings and Loan.
Vào cuối năm 1983, lợi thế thương mại ròng trên sổ sách kế toán của chúng ta tổng cộng là 62 triệu USD, gồm 79 triệu USD mà các bạn thấy ghi ở bên tài sản trên bảng cân đối kế toán của chúng ta, và 17 triệu USD lợi thế thương mại âm (negative Goodwill) được bù trừ vào giá trị ghi sổ của phần vốn sở hữu của chúng ta tại Mutual Savings and Loan.
We believe net economic Goodwill far exceeds the $62 million accounting number.
Chúng tôi tin rằng lợi thế thương mại kinh tế ròng vượt xa con số kế toán 62 triệu USD.
Nhận bài mới qua email
Mỗi khi có bài hoặc video mới, một thư ngắn gửi tới hộp thư của bạn. Không gửi quảng cáo, huỷ lúc nào cũng được. Thích đọc bằng ứng dụng thì dùng RSS.
Email chỉ dùng để gửi bài mới. Chi tiết ở Chính sách bảo mật.