Thư cổ đông Berkshire Hathaway năm 1980
Lợi nhuận hoạt động 41,9 triệu USD, tức 17,8% vốn đầu năm, Buffett giải thích lợi nhuận từ công ty không kiểm soát và dành một mục cho Illinois National Bank.
Dịch từ bản gốc tại berkshirehathaway.com, phục vụ học tập, phi thương mại. Bản gốc: berkshirehathaway.com/letters/1980.html.
Đoạn gốc tiếng Anh ở trên, bản dịch tiếng Việt ở dưới. Khi hai bản khác nhau, bản gốc là căn cứ.
To the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc.:
Gửi các cổ đông của Berkshire Hathaway Inc.:
Operating earnings improved to $41.9 million in 1980 from $36.0 million in 1979, but return on beginning equity capital (with securities valued at cost) fell to 17.8% from 18.6%. We believe the latter yardstick to be the most appropriate measure of single‐year managerial economic performance. Informed use of that yardstick, however, requires an understanding of many factors, including accounting policies, historical carrying values of assets, financial leverage, and industry conditions.
Lợi nhuận hoạt động (Operating earnings) đã tăng lên 41,9 triệu USD năm 1980 từ mức 36,0 triệu USD năm 1979, nhưng tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu đầu kỳ (với chứng khoán được định giá theo giá gốc) đã giảm xuống 17,8% từ mức 18,6%. Chúng tôi tin rằng thước đo sau là thước đo phù hợp nhất cho thành tích kinh tế của ban quản lý trong một năm đơn lẻ. Tuy nhiên, việc sử dụng thước đo đó một cách có hiểu biết đòi hỏi phải hiểu rõ nhiều yếu tố, bao gồm các chính sách kế toán, giá trị ghi sổ (carrying values) lịch sử của tài sản, đòn bẩy tài chính (financial leverage) và tình hình ngành.
In your evaluation of our economic performance, we suggest that two factors should receive your special attention ‐ one of a positive nature peculiar, to a large extent, to our own operation, and one of a negative nature applicable to corporate performance generally. Let’s look at the bright side first.
Khi đánh giá thành tích kinh tế của chúng ta, chúng tôi đề nghị các bạn đặc biệt lưu ý tới hai yếu tố ‐ một yếu tố mang tính tích cực, ở mức độ lớn là đặc thù của riêng hoạt động của chúng ta, và một yếu tố mang tính tiêu cực, áp dụng cho thành tích của các doanh nghiệp nói chung. Chúng ta hãy nhìn vào mặt tươi sáng trước.
Non‐Controlled Ownership Earnings
Lợi nhuận từ phần sở hữu không kiểm soát (Non‐Controlled Ownership Earnings)
When one company owns part of another company, appropriate accounting procedures pertaining to that ownership interest must be selected from one of three major categories. The percentage of voting stock that is owned, in large part, determines which category of accounting principles should be utilized.
Khi một công ty sở hữu một phần của một công ty khác, các thủ tục kế toán thích hợp liên quan đến phần sở hữu đó phải được lựa chọn từ một trong ba nhóm chính. Tỷ lệ cổ phiếu có quyền biểu quyết được sở hữu, ở mức độ lớn, quyết định nhóm nguyên tắc kế toán nào cần được áp dụng.
Generally accepted accounting principles require (subject to exceptions, naturally, as with our former bank subsidiary) full consolidation of sales, expenses, taxes, and earnings of business holdings more than 50% owned. Blue Chip Stamps, 60% owned by Berkshire Hathaway Inc., falls into this category. Therefore, all Blue Chip income and expense items are included in full in Berkshire’s Consolidated Statement of Earnings, with the 40% ownership interest of others in Blue Chip’s net earnings reflected in the Statement as a deduction for “minority interest”.
Các nguyên tắc kế toán được chấp nhận chung (GAAP) yêu cầu (tất nhiên là có những ngoại lệ, như trường hợp công ty con ngân hàng trước đây của chúng ta) hợp nhất toàn bộ (full consolidation) doanh thu, chi phí, thuế và lợi nhuận của những doanh nghiệp được sở hữu trên 50%. Blue Chip Stamps, do Berkshire Hathaway Inc. sở hữu 60%, thuộc nhóm này. Vì vậy, toàn bộ các khoản mục thu nhập và chi phí của Blue Chip được đưa đầy đủ vào Báo cáo kết quả kinh doanh hợp nhất của Berkshire, còn phần sở hữu 40% của những người khác trong lợi nhuận ròng của Blue Chip được phản ánh trên Báo cáo này dưới dạng một khoản giảm trừ cho “lợi ích của cổ đông thiểu số (minority interest)”.
Full inclusion of underlying earnings from another class of holdings, companies owned 20% to 50% (usually called “investees”), also normally occurs. Earnings from such companies ‐ for example, Wesco Financial, controlled by Berkshire but only 48% owned ‐ are included via a one‐line entry in the owner’s Statement of Earnings. Unlike the over‐50% category, all items of revenue and expense are omitted; just the proportional share of net income is included. Thus, if Corporation A owns one‐third of Corporation B, one‐third of B’s earnings, whether or not distributed by B, will end up in A’s earnings. There are some modifications, both in this and the over‐50% category, for intercorporate taxes and purchase price adjustments, the explanation of which we will save for a later day. (We know you can hardly wait.)
Việc đưa toàn bộ phần lợi nhuận cơ sở từ một nhóm khoản nắm giữ khác, tức các công ty được sở hữu từ 20% đến 50% (thường được gọi là “công ty được đầu tư (investees)”), cũng thường diễn ra. Lợi nhuận từ những công ty như vậy ‐ chẳng hạn Wesco Financial, do Berkshire kiểm soát nhưng chỉ sở hữu 48% ‐ được đưa vào qua một dòng duy nhất trên Báo cáo kết quả kinh doanh của công ty sở hữu. Khác với nhóm sở hữu trên 50%, mọi khoản mục doanh thu và chi phí đều bị lược bỏ; chỉ phần lợi nhuận ròng tương ứng theo tỷ lệ sở hữu được đưa vào. Như vậy, nếu Công ty A sở hữu một phần ba Công ty B, thì một phần ba lợi nhuận của B, dù B có phân phối hay không, rốt cuộc sẽ nằm trong lợi nhuận của A. Có một số điều chỉnh, ở cả nhóm này lẫn nhóm trên 50%, đối với thuế giữa các công ty và các điều chỉnh giá mua, mà phần giải thích chúng tôi xin để dành cho một dịp khác. (Chúng tôi biết các bạn khó lòng chờ nổi.)
Finally come holdings representing less than 20% ownership of another corporation’s voting securities. In these cases, accounting rules dictate that the owning companies include in their earnings only dividends received from such holdings. Undistributed earnings are ignored. Thus, should we own 10% of Corporation X with earnings of $10 million in 1980, we would report in our earnings (ignoring relatively minor taxes on intercorporate dividends) either (a) $1 million if X declared the full $10 million in dividends; (b) $500,000 if X paid out 50%, or $5 million, in dividends; or (c) zero if X reinvested all earnings.
Cuối cùng là những khoản nắm giữ chiếm dưới 20% chứng khoán có quyền biểu quyết của một công ty khác. Trong những trường hợp này, quy tắc kế toán quy định rằng các công ty sở hữu chỉ được đưa vào lợi nhuận của mình phần cổ tức nhận được từ những khoản nắm giữ đó. Lợi nhuận chưa phân phối (Undistributed earnings) bị bỏ qua. Như vậy, nếu chúng ta sở hữu 10% Công ty X có lợi nhuận 10 triệu USD năm 1980, chúng ta sẽ báo cáo trong lợi nhuận của mình (bỏ qua các khoản thuế tương đối nhỏ đánh vào cổ tức giữa các công ty) hoặc (a) 1 triệu USD nếu X công bố chia toàn bộ 10 triệu USD làm cổ tức; (b) 500.000 USD nếu X chi trả 50%, tức 5 triệu USD, làm cổ tức; hoặc (c) bằng không nếu X tái đầu tư toàn bộ lợi nhuận.
We impose this short ‐ and over‐simplified ‐ course in accounting upon you because Berkshire’s concentration of resources in the insurance field produces a corresponding concentration of its assets in companies in that third (less than 20% owned) category. Many of these companies pay out relatively small proportions of their earnings in dividends. This means that only a small proportion of their current earning power is recorded in our own current operating earnings. But, while our reported operating earnings reflect only the dividends received from such companies, our economic well‐being is determined by their earnings, not their dividends.
Chúng tôi buộc các bạn theo khóa học kế toán ngắn ‐ và quá giản lược ‐ này vì việc Berkshire tập trung nguồn lực vào lĩnh vực bảo hiểm dẫn đến sự tập trung tương ứng tài sản của công ty vào các công ty thuộc nhóm thứ ba đó (sở hữu dưới 20%). Nhiều công ty trong số này chỉ chi trả cổ tức một tỷ lệ tương đối nhỏ trong lợi nhuận của họ. Điều này có nghĩa là chỉ một phần nhỏ khả năng sinh lời (earning power) hiện tại của họ được ghi nhận vào lợi nhuận hoạt động hiện tại của chính chúng ta. Nhưng, trong khi lợi nhuận hoạt động báo cáo của chúng ta chỉ phản ánh cổ tức nhận được từ những công ty đó, thì điều quyết định sự thịnh vượng kinh tế của chúng ta lại là lợi nhuận của họ, chứ không phải cổ tức của họ.
Our holdings in this third category of companies have increased dramatically in recent years as our insurance business has prospered and as securities markets have presented particularly attractive opportunities in the common stock area. The large increase in such holdings, plus the growth of earnings experienced by those partially‐owned companies, has produced an unusual result; the part of “our” earnings that these companies retained last year (the part not paid to us in dividends) exceeded the total reported annual operating earnings of Berkshire Hathaway. Thus, conventional accounting only allows less than half of our earnings “iceberg” to appear above the surface, in plain view. Within the corporate world such a result is quite rare; in our case it is likely to be recurring.
Các khoản nắm giữ của chúng ta trong nhóm công ty thứ ba này đã tăng mạnh trong những năm gần đây, khi mảng kinh doanh bảo hiểm của chúng ta phát đạt và khi các thị trường chứng khoán mở ra những cơ hội đặc biệt hấp dẫn trong lĩnh vực cổ phiếu phổ thông (common stock). Mức tăng lớn của các khoản nắm giữ như vậy, cộng với sự tăng trưởng lợi nhuận mà những công ty được sở hữu một phần đó đạt được, đã tạo ra một kết quả bất thường; phần lợi nhuận “của chúng ta” mà những công ty này giữ lại năm ngoái (phần không trả cho chúng ta dưới dạng cổ tức) đã vượt tổng lợi nhuận hoạt động hằng năm được báo cáo của Berkshire Hathaway. Như vậy, kế toán theo thông lệ chỉ cho phép chưa đến một nửa “tảng băng” lợi nhuận của chúng ta nhô lên trên mặt nước, để ai cũng nhìn thấy. Trong thế giới doanh nghiệp, một kết quả như vậy là rất hiếm; trong trường hợp của chúng ta, kết quả đó nhiều khả năng sẽ lặp lại.
Our own analysis of earnings reality differs somewhat from generally accepted accounting principles, particularly when those principles must be applied in a world of high and uncertain rates of inflation. (But it’s much easier to criticize than to improve such accounting rules. The inherent problems are monumental.) We have owned 100% of businesses whose reported earnings were not worth close to 100 cents on the dollar to us even though, in an accounting sense, we totally controlled their disposition. (The “control” was theoretical. Unless we reinvested all earnings, massive deterioration in the value of assets already in place would occur. But those reinvested earnings had no prospect of earning anything close to a market return on capital.) We have also owned small fractions of businesses with extraordinary reinvestment possibilities whose retained earnings had an economic value to us far in excess of 100 cents on the dollar.
Cách phân tích của riêng chúng tôi về thực chất lợi nhuận có phần khác với các nguyên tắc kế toán được chấp nhận chung, đặc biệt khi những nguyên tắc đó phải được áp dụng trong một thế giới có tỷ lệ lạm phát cao và bất định. (Nhưng chỉ trích những quy tắc kế toán như vậy thì dễ hơn nhiều so với cải thiện chúng. Những vấn đề cố hữu là vô cùng lớn.) Chúng ta đã từng sở hữu 100% những doanh nghiệp mà lợi nhuận báo cáo của chúng chẳng đáng giá gần 100 xu trên một đô la đối với chúng ta, mặc dù, xét theo nghĩa kế toán, chúng ta hoàn toàn kiểm soát việc định đoạt số lợi nhuận đó. (Sự “kiểm soát” đó chỉ là trên lý thuyết. Trừ khi chúng ta tái đầu tư toàn bộ lợi nhuận, giá trị của những tài sản hiện có sẽ suy giảm trầm trọng. Nhưng số lợi nhuận được tái đầu tư đó không có triển vọng nào đem lại bất cứ mức nào gần với tỷ suất lợi nhuận trên vốn (return on capital) ở mức thị trường.) Chúng ta cũng đã từng sở hữu những phần nhỏ của những doanh nghiệp có khả năng tái đầu tư phi thường, mà lợi nhuận giữ lại (retained earnings) của họ có giá trị kinh tế đối với chúng ta vượt xa 100 xu trên một đô la.
The value to Berkshire Hathaway of retained earnings is not determined by whether we own 100%, 50%, 20% or 1% of the businesses in which they reside. Rather, the value of those retained earnings is determined by the use to which they are put and the subsequent level of earnings produced by that usage. This is true whether we determine the usage, or whether managers we did not hire ‐ but did elect to join ‐ determine that usage. (It’s the act that counts, not the actors.) And the value is in no way affected by the inclusion or non‐inclusion of those retained earnings in our own reported operating earnings. If a tree grows in a forest partially owned by us, but we don’t record the growth in our financial statements, we still own part of the tree.
Giá trị của lợi nhuận giữ lại đối với Berkshire Hathaway không do việc chúng ta sở hữu 100%, 50%, 20% hay 1% những doanh nghiệp đang nắm giữ số lợi nhuận đó quyết định. Thay vào đó, giá trị của số lợi nhuận giữ lại đó do mục đích mà chúng được sử dụng và mức lợi nhuận tiếp theo mà việc sử dụng đó tạo ra quyết định. Điều này đúng dù chính chúng ta quyết định việc sử dụng, hay những nhà quản lý mà chúng ta không thuê ‐ nhưng đã chọn đồng hành cùng ‐ quyết định việc sử dụng đó. (Điều quan trọng là hành động, chứ không phải những người hành động.) Và giá trị đó hoàn toàn không bị ảnh hưởng bởi việc số lợi nhuận giữ lại đó có hay không được đưa vào lợi nhuận hoạt động báo cáo của chính chúng ta. Nếu một cái cây mọc trong một khu rừng mà chúng ta sở hữu một phần, nhưng chúng ta không ghi nhận sự lớn lên đó trên báo cáo tài chính của mình, thì chúng ta vẫn sở hữu một phần cái cây.
Our view, we warn you, is non‐conventional. But we would rather have earnings for which we did not get accounting credit put to good use in a 10%‐owned company by a management we did not personally hire, than have earnings for which we did get credit put into projects of more dubious potential by another management ‐ even if we are that management.
Chúng tôi xin báo trước với các bạn, quan điểm của chúng tôi là khác thông lệ. Nhưng chúng tôi thà để những khoản lợi nhuận mà chúng ta không được ghi nhận về mặt kế toán được một ban quản lý mà chúng tôi không trực tiếp thuê sử dụng hiệu quả tại một công ty mà chúng ta sở hữu 10%, còn hơn để những khoản lợi nhuận mà chúng ta được ghi nhận bị một ban quản lý khác đưa vào những dự án có tiềm năng đáng ngờ hơn ‐ kể cả khi chính chúng tôi là ban quản lý đó.
(We can’t resist pausing here for a short commercial. One usage of retained earnings we often greet with special enthusiasm when practiced by companies in which we have an investment interest is repurchase of their own shares. The reasoning is simple: if a fine business is selling in the market place for far less than intrinsic value, what more certain or more profitable utilization of capital can there be than significant enlargement of the interests of all owners at that bargain price? The competitive nature of corporate acquisition activity almost guarantees the payment of a full ‐ frequently more than full price when a company buys the entire ownership of another enterprise. But the auction nature of security markets often allows finely‐run companies the opportunity to purchase portions of their own businesses at a price under 50% of that needed to acquire the same earning power through the negotiated acquisition of another enterprise.)
(Chúng tôi không cưỡng lại được việc dừng lại ở đây cho một đoạn quảng cáo ngắn. Một cách sử dụng lợi nhuận giữ lại mà chúng tôi thường đón nhận với sự nhiệt tình đặc biệt, khi được thực hiện tại các công ty mà chúng ta có phần sở hữu đầu tư, là việc mua lại (repurchase) cổ phiếu của chính các công ty đó. Lập luận rất đơn giản: nếu một doanh nghiệp tốt đang được bán trên thị trường với giá thấp hơn nhiều so với giá trị nội tại (intrinsic value), thì còn cách sử dụng vốn nào chắc chắn hơn hay sinh lời hơn việc gia tăng đáng kể phần sở hữu của tất cả các chủ sở hữu ở mức giá hời đó? Tính cạnh tranh của hoạt động mua lại doanh nghiệp gần như bảo đảm việc phải trả một mức giá đầy đủ ‐ thường là cao hơn mức đầy đủ ‐ khi một công ty mua toàn bộ quyền sở hữu của một doanh nghiệp khác. Nhưng cơ chế định giá kiểu đấu giá của thị trường chứng khoán thường cho các công ty được điều hành tốt cơ hội mua lại những phần doanh nghiệp của chính mình với mức giá dưới 50% mức giá cần thiết để có được cùng một khả năng sinh lời đó thông qua việc mua lại một doanh nghiệp khác qua thương lượng.)
Long‐Term Corporate Results
Kết quả dài hạn của công ty
As we have noted, we evaluate single‐year corporate performance by comparing operating earnings to shareholders’ equity with securities valued at cost. Our long‐term yardstick of performance, however, includes all capital gains or losses, realized or unrealized. We continue to achieve a long‐term return on equity that considerably exceeds the average of our yearly returns. The major factor causing this pleasant result is a simple one: the retained earnings of those non‐controlled holdings we discussed earlier have been translated into gains in market value.
Như chúng tôi đã lưu ý, chúng tôi đánh giá thành tích của công ty trong từng năm đơn lẻ bằng cách so sánh lợi nhuận hoạt động với vốn chủ sở hữu của cổ đông, với chứng khoán được định giá theo giá gốc. Tuy nhiên, thước đo thành tích dài hạn của chúng tôi bao gồm mọi khoản lãi vốn (capital gains) hoặc lỗ vốn, dù đã thực hiện hay chưa thực hiện. Chúng ta tiếp tục đạt được tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (return on equity) dài hạn vượt đáng kể mức trung bình của các tỷ suất lợi nhuận hằng năm của chúng ta. Yếu tố chủ yếu tạo nên kết quả dễ chịu này rất đơn giản: lợi nhuận giữ lại của những khoản nắm giữ không kiểm soát mà chúng tôi đã đề cập ở trên đã được chuyển hóa thành mức tăng giá trị thị trường.
Of course, this translation of retained earnings into market price appreciation is highly uneven (it goes in reverse some years), unpredictable as to timing, and unlikely to materialize on a precise dollar‐for‐dollar basis. And a silly purchase price for a block of stock in a corporation can negate the effects of a decade of earnings retention by that corporation. But when purchase prices are sensible, some long‐term market recognition of the accumulation of retained earnings almost certainly will occur. Periodically you even will receive some frosting on the cake, with market appreciation far exceeding post‐purchase retained earnings.
Tất nhiên, sự chuyển hóa lợi nhuận giữ lại thành mức tăng giá thị trường này rất không đồng đều (có những năm nó diễn ra theo chiều ngược lại), không thể dự đoán về thời điểm, và khó có khả năng hiện thực hóa chính xác theo tỷ lệ một đô la đổi một đô la. Và một mức giá mua ngớ ngẩn cho một khối cổ phiếu của một công ty có thể triệt tiêu tác động của cả một thập kỷ giữ lại lợi nhuận của công ty đó. Nhưng khi giá mua hợp lý, gần như chắc chắn thị trường sẽ phần nào ghi nhận, trong dài hạn, sự tích lũy lợi nhuận giữ lại. Thỉnh thoảng các bạn thậm chí sẽ nhận được thêm chút kem phủ trên bánh, khi mức tăng giá thị trường vượt xa phần lợi nhuận giữ lại sau thời điểm mua.
In the sixteen years since present management assumed responsibility for Berkshire, book value per share with insurance‐held equities valued at market has increased from $19.46 to $400.80, or 20.5% compounded annually. (You’ve done better: the value of the mineral content in the human body compounded at 22% annually during the past decade.) It is encouraging, moreover, to realize that our record was achieved despite many mistakes. The list is too painful and lengthy to detail here. But it clearly shows that a reasonably competitive corporate batting average can be achieved in spite of a lot of managerial strikeouts.
Trong mười sáu năm kể từ khi ban quản lý hiện tại nhận trách nhiệm tại Berkshire, giá trị sổ sách (book value) trên mỗi cổ phiếu, với cổ phiếu do các công ty bảo hiểm nắm giữ được định giá theo giá thị trường, đã tăng từ 19,46 USD lên 400,80 USD, tức tăng trưởng kép 20,5% hằng năm. (Các bạn đã làm tốt hơn: giá trị của hàm lượng khoáng chất trong cơ thể con người đã tăng trưởng kép 22% hằng năm trong thập kỷ vừa qua.) Hơn nữa, thật đáng khích lệ khi nhận ra rằng thành tích của chúng ta đạt được bất chấp nhiều sai lầm. Danh sách đó quá đau đớn và quá dài để kể chi tiết ở đây. Nhưng danh sách đó cho thấy rõ rằng một doanh nghiệp vẫn có thể đạt được tỷ lệ đánh trúng (batting average) ở mức cạnh tranh hợp lý dù ban quản lý đã rất nhiều lần bị loại vì đánh hụt (strikeouts).
Our insurance companies will continue to make large investments in well‐run, favorably‐situated, non‐controlled companies that very often will pay out in dividends only small proportions of their earnings. Following this policy, we would expect our long‐term returns to continue to exceed the returns derived annually from reported operating earnings. Our confidence in this belief can easily be quantified: if we were to sell the equities that we hold and replace them with long‐term tax‐free bonds, our reported operating earnings would rise immediately by over $30 million annually. Such a shift tempts us not at all.
Các công ty bảo hiểm của chúng ta sẽ tiếp tục đầu tư lớn vào những công ty không do chúng ta kiểm soát, được điều hành tốt, có vị thế thuận lợi, mà rất thường chỉ chi trả cổ tức một tỷ lệ nhỏ trong lợi nhuận của họ. Theo chính sách này, chúng tôi kỳ vọng lợi suất dài hạn của chúng ta sẽ tiếp tục vượt lợi suất thu được hằng năm từ lợi nhuận hoạt động báo cáo. Niềm tin của chúng tôi vào nhận định này có thể dễ dàng được lượng hóa: nếu chúng ta bán các cổ phiếu đang nắm giữ và thay thế chúng bằng trái phiếu miễn thuế (tax‐free bonds) dài hạn, lợi nhuận hoạt động báo cáo của chúng ta sẽ ngay lập tức tăng thêm hơn 30 triệu USD mỗi năm. Một sự chuyển đổi như vậy hoàn toàn không cám dỗ được chúng tôi.
So much for the good news.
Tin tốt đến đây là hết.
Results for Owners
Kết quả đối với chủ sở hữu
Unfortunately, earnings reported in corporate financial statements are no longer the dominant variable that determines whether there are any real earnings for you, the owner. For only gains in purchasing power represent real earnings on investment. If you (a) forego ten hamburgers to purchase an investment; (b) receive dividends which, after tax, buy two hamburgers; and (c) receive, upon sale of your holdings, after‐tax proceeds that will buy eight hamburgers, then (d) you have had no real income from your investment, no matter how much it appreciated in dollars. You may feel richer, but you won’t eat richer.
Đáng tiếc là, lợi nhuận được báo cáo trên báo cáo tài chính của doanh nghiệp không còn là biến số chi phối quyết định liệu có bất kỳ lợi nhuận thực nào cho các bạn, những người chủ sở hữu, hay không. Bởi vì chỉ những mức tăng sức mua mới thể hiện lợi nhuận thực từ khoản đầu tư. Nếu các bạn (a) nhịn mười chiếc hamburger để mua một khoản đầu tư; (b) nhận cổ tức mà sau thuế mua được hai chiếc hamburger; và (c) khi bán khoản nắm giữ của mình, nhận được số tiền thu về sau thuế đủ mua tám chiếc hamburger, thì (d) các bạn chẳng có chút thu nhập thực nào từ khoản đầu tư của mình, bất kể nó đã tăng giá bao nhiêu tính bằng đô la. Các bạn có thể cảm thấy mình giàu hơn, nhưng các bạn sẽ không ăn sang hơn.
High rates of inflation create a tax on capital that makes much corporate investment unwise ‐ at least if measured by the criterion of a positive real investment return to owners. This “hurdle rate” the return on equity that must be achieved by a corporation in order to produce any real return for its individual owners ‐ has increased dramatically in recent years.
Tỷ lệ lạm phát cao tạo ra một thứ thuế đánh vào vốn, khiến nhiều khoản đầu tư của doanh nghiệp trở nên thiếu khôn ngoan ‐ ít nhất là nếu đo bằng tiêu chí lợi suất đầu tư thực dương cho các chủ sở hữu. “Tỷ suất sinh lời ngưỡng (hurdle rate)” này ‐ tức tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu mà một doanh nghiệp phải đạt được để tạo ra bất kỳ lợi suất thực nào cho các chủ sở hữu cá nhân của mình ‐ đã tăng mạnh trong những năm gần đây.
The average tax‐paying investor is now running up a down escalator whose pace has accelerated to the point where his upward progress is nil.
Nhà đầu tư nộp thuế trung bình giờ đây đang chạy ngược lên một chiếc thang cuốn đi xuống, mà tốc độ của nó đã tăng nhanh đến mức anh ta chẳng tiến lên được chút nào.
For example, in a world of 12% inflation a business earning 20% on equity (which very few manage consistently to do) and distributing it all to individuals in the 50% bracket is chewing up their real capital, not enhancing it. (Half of the 20% will go for income tax; the remaining 10% leaves the owners of the business with only 98% of the purchasing power they possessed at the start of the year ‐ even though they have not spent a penny of their “earnings”). The investors in this bracket would actually be better off with a combination of stable prices and corporate earnings on equity capital of only a few per cent.
Ví dụ, trong một thế giới lạm phát 12%, một doanh nghiệp đạt lợi nhuận 20% trên vốn chủ sở hữu (điều mà rất ít doanh nghiệp làm được một cách nhất quán) và phân phối toàn bộ số đó cho các cá nhân ở bậc thuế 50% là đang ăn mòn vốn thực của họ, chứ không làm vốn đó tăng lên. (Một nửa của 20% sẽ dành để nộp thuế thu nhập; 10% còn lại chỉ để lại cho các chủ sở hữu doanh nghiệp 98% sức mua mà họ có vào đầu năm ‐ dù họ chưa tiêu một xu nào trong số “lợi nhuận” của mình). Các nhà đầu tư ở bậc thuế này thực ra sẽ có lợi hơn với sự kết hợp giữa giá cả ổn định và lợi nhuận doanh nghiệp trên vốn chủ sở hữu chỉ vài phần trăm.
Explicit income taxes alone, unaccompanied by any implicit inflation tax, never can turn a positive corporate return into a negative owner return. (Even if there were 90% personal income tax rates on both dividends and capital gains, some real income would be left for the owner at a zero inflation rate.) But the inflation tax is not limited by reported income. Inflation rates not far from those recently experienced can turn the level of positive returns achieved by a majority of corporations into negative returns for all owners, including those not required to pay explicit taxes. (For example, if inflation reached 16%, owners of the 60% plus of corporate America earning less than this rate of return would be realizing a negative real return ‐ even if income taxes on dividends and capital gains were eliminated.)
Chỉ riêng thuế thu nhập công khai, không kèm theo bất kỳ thuế lạm phát (inflation tax) ngầm nào, không bao giờ có thể biến một tỷ suất sinh lời dương của doanh nghiệp thành tỷ suất sinh lời âm của chủ sở hữu. (Ngay cả khi thuế suất thuế thu nhập cá nhân là 90% đánh vào cả cổ tức lẫn lãi vốn, chủ sở hữu vẫn còn lại một phần thu nhập thực khi tỷ lệ lạm phát bằng không.) Nhưng thuế lạm phát không bị giới hạn bởi thu nhập báo cáo. Những tỷ lệ lạm phát không cách xa mức đã trải qua gần đây có thể biến mức tỷ suất sinh lời dương mà đa số doanh nghiệp đạt được thành tỷ suất sinh lời âm cho mọi chủ sở hữu, kể cả những người không phải nộp thuế công khai (explicit taxes). (Ví dụ, nếu lạm phát lên tới 16%, chủ sở hữu của hơn 60% doanh nghiệp Mỹ có tỷ suất sinh lời thấp hơn mức này sẽ phải nhận lợi suất thực âm ‐ ngay cả khi thuế thu nhập đánh vào cổ tức và lãi vốn được bãi bỏ.)
Of course, the two forms of taxation co‐exist and interact since explicit taxes are levied on nominal, not real, income. Thus you pay income taxes on what would be deficits if returns to stockholders were measured in constant dollars.
Tất nhiên, hai hình thức đánh thuế này cùng tồn tại và tương tác với nhau, vì thuế công khai được đánh trên thu nhập danh nghĩa, chứ không phải thu nhập thực. Như vậy, các bạn phải nộp thuế thu nhập trên những khoản mà lẽ ra là thâm hụt nếu lợi suất cho cổ đông được đo bằng đô la theo giá cố định.
At present inflation rates, we believe individual owners in medium or high tax brackets (as distinguished from tax‐free entities such as pension funds, eleemosynary institutions, etc.)
Với tỷ lệ lạm phát hiện nay, chúng tôi tin rằng các chủ sở hữu cá nhân ở bậc thuế trung bình hoặc cao (khác với các tổ chức được miễn thuế như quỹ hưu trí, tổ chức từ thiện, v.v.)
should expect no real long‐term return from the average American corporation, even though these individuals reinvest the entire after‐tax proceeds from all dividends they receive. The average return on equity of corporations is fully offset by the combination of the implicit tax on capital levied by inflation and the explicit taxes levied both on dividends and gains in value produced by retained earnings.
nên dự liệu rằng sẽ không có bất kỳ lợi suất thực dài hạn nào từ doanh nghiệp Mỹ trung bình, ngay cả khi những cá nhân này tái đầu tư toàn bộ số tiền thu về sau thuế từ mọi khoản cổ tức họ nhận được. Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu trung bình của các doanh nghiệp bị bù trừ hoàn toàn bởi sự kết hợp giữa thuế ngầm (implicit tax) đánh vào vốn do lạm phát và các khoản thuế công khai đánh vào cả cổ tức lẫn phần tăng giá trị do lợi nhuận giữ lại tạo ra.
As we said last year, Berkshire has no corporate solution to the problem. (We’ll say it again next year, too.) Inflation does not improve our return on equity.
Như chúng tôi đã nói năm ngoái, Berkshire không có giải pháp nào ở cấp doanh nghiệp cho vấn đề này. (Năm sau chúng tôi cũng sẽ nói lại điều đó.) Lạm phát không cải thiện tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của chúng ta.
Indexing is the insulation that all seek against inflation. But the great bulk (although there are important exceptions) of corporate capital is not even partially indexed. Of course, earnings and dividends per share usually will rise if significant earnings are “saved” by a corporation; i.e., reinvested instead of paid as dividends. But that would be true without inflation. A thrifty wage earner, likewise, could achieve regular annual increases in his total income without ever getting a pay increase ‐ if he were willing to take only half of his paycheck in cash (his wage “dividend”) and consistently add the other half (his “retained earnings”) to a savings account. Neither this high‐saving wage earner nor the stockholder in a high‐saving corporation whose annual dividend rate increases while its rate of return on equity remains flat is truly indexed.
Chỉ số hóa (indexing) là lớp cách ly mà tất cả mọi người đều tìm kiếm để chống lại lạm phát. Nhưng phần lớn (dù có những ngoại lệ quan trọng) vốn của các doanh nghiệp thậm chí còn không được chỉ số hóa theo lạm phát (indexed), dù chỉ một phần. Tất nhiên, lợi nhuận và cổ tức trên mỗi cổ phiếu thường sẽ tăng nếu một doanh nghiệp “tiết kiệm” những khoản lợi nhuận đáng kể; tức là tái đầu tư thay vì chi trả làm cổ tức. Nhưng điều đó vẫn đúng khi không có lạm phát. Tương tự, một người làm công ăn lương tằn tiện có thể đạt được mức tăng đều đặn hằng năm trong tổng thu nhập của mình mà không bao giờ được tăng lương ‐ nếu anh ta sẵn lòng chỉ nhận một nửa tiền lương bằng tiền mặt (“cổ tức” tiền lương của anh ta) và đều đặn gửi nửa còn lại (“lợi nhuận giữ lại” của anh ta) vào một tài khoản tiết kiệm. Cả người làm công tiết kiệm nhiều này lẫn cổ đông của một doanh nghiệp tiết kiệm nhiều, có mức cổ tức hằng năm tăng lên trong khi tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu vẫn đi ngang, đều không thực sự được chỉ số hóa.
For capital to be truly indexed, return on equity must rise, i.e., business earnings consistently must increase in proportion to the increase in the price level without any need for the business to add to capital ‐ including working capital ‐ employed. (Increased earnings produced by increased investment don’t count.) Only a few businesses come close to exhibiting this ability. And Berkshire Hathaway isn’t one of them.
Để vốn thực sự được chỉ số hóa, tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu phải tăng, tức là lợi nhuận kinh doanh phải liên tục tăng tương ứng với mức tăng của mặt bằng giá mà doanh nghiệp không cần bổ sung thêm vốn sử dụng ‐ kể cả vốn lưu động (working capital). (Lợi nhuận tăng nhờ đầu tư tăng thì không được tính.) Chỉ có một vài doanh nghiệp gần như thể hiện được khả năng này. Và Berkshire Hathaway không phải là một trong số đó.
We, of course, have a corporate policy of reinvesting earnings for growth, diversity and strength, which has the incidental effect of minimizing the current imposition of explicit taxes on our owners. However, on a day‐by‐day basis, you will be subjected to the implicit inflation tax, and when you wish to transfer your investment in Berkshire into another form of investment, or into consumption, you also will face explicit taxes.
Tất nhiên, chúng ta có chính sách doanh nghiệp là tái đầu tư lợi nhuận cho tăng trưởng, đa dạng hóa và sức mạnh, chính sách này có tác dụng phụ là giảm thiểu việc các chủ sở hữu của chúng ta phải gánh thuế công khai ở hiện tại. Tuy nhiên, hằng ngày, các bạn sẽ phải chịu thuế lạm phát ngầm, và khi các bạn muốn chuyển khoản đầu tư của mình vào Berkshire sang một hình thức đầu tư khác, hoặc sang tiêu dùng, các bạn cũng sẽ phải đối mặt với thuế công khai.
Sources of Earnings
Các nguồn lợi nhuận
The table below shows the sources of Berkshire’s reported earnings. Berkshire owns about 60% of Blue Chip Stamps, which in turn owns 80% of Wesco Financial Corporation. The table shows aggregate earnings of the various business entities, as well as Berkshire’s share of those earnings. All of the significant capital gains and losses attributable to any of the business entities are aggregated in the realized securities gains figure at the bottom of the table, and are not included in operating earnings. Our calculation of operating earnings also excludes the gain from sale of Mutual’s branch offices. In this respect it differs from the presentation in our audited financial statements that includes this item in the calculation of “Earnings Before Realized Investment Gain”.
Bảng dưới đây trình bày các nguồn lợi nhuận báo cáo của Berkshire. Berkshire sở hữu khoảng 60% Blue Chip Stamps, công ty này đến lượt mình lại sở hữu 80% Wesco Financial Corporation. Bảng thể hiện tổng lợi nhuận của các đơn vị kinh doanh khác nhau, cũng như phần của Berkshire trong số lợi nhuận đó. Mọi khoản lãi vốn và lỗ vốn đáng kể phát sinh từ bất kỳ đơn vị kinh doanh nào đều được gộp vào con số lãi chứng khoán đã thực hiện ở cuối bảng, và không được đưa vào lợi nhuận hoạt động. Cách tính lợi nhuận hoạt động của chúng tôi cũng loại trừ khoản lãi từ việc Mutual bán các văn phòng chi nhánh. Ở điểm này, cách tính đó khác với cách trình bày trong báo cáo tài chính đã kiểm toán của chúng ta, vốn đưa khoản mục này vào việc tính “Lợi nhuận trước lãi đầu tư đã thực hiện”.
Earnings Before Income Taxes Net Earnings After Tax
Total Total Berkshire Share Berkshire Share
000’s of $’s 1980 1979 1980 1979 1980 1979
Total – All entities $85,945 $68,632 $70,146 $54,350 $53,122 $39,242
Earnings from
Operations:
$6,738 $3,742 $6,737 $3,741 $3,637 $2,214
Insurance Group:
Underwriting
Net investment income $30,939 $24,224 $30,927 $24,216 $25,607 $20,106
Berkshire Waumbec
($508) $1,723 ($508) $1,723 $202 $848
Textiles
Associated Retail
$2,440 $2,775 $2,440 $2,775 $1,169 $1,280
Stores, Inc
See’s Candies $15,031 $12,785 $8,958 $7,598 $4,212 $3,448
Buffalo Evening News ($2,805) ($4,617) ($1,672) ($2,744) ($816) ($1,333)
Blue Chip Stamps ‐
$7,699 $2,397 $4,588 $1,425 $3,060 $1,624
Parent
Illinois National Bank
$5,324 $5,747 $5,200 $5,614 $4,731 $5,027
and Trust Company
Wesco Financial
$2,916 $2,413 $1,392 $1,098 $1,044 $937
Corporation – Parent
Mutual Savings and Loan
$5,814 $10,447 $2,775 $4,751 $1,974 $3,261
Association
Precision Steel $2,833 $3,254 $1,352 $1,480 $656 $723
Interest on Debt ($12,230) ($8,248) ($9,390) ($5,860) ($4,809) ($2,900)
Other $2,170 $1,342 $1,590 $996 $1,255 $753
Total Earnings from
$66,361 $57,984 $54,389 $46,813 $41,922 $35,988
Operations
Mutual Savings and Loan
$5,873 ‐ $2,803 ‐ $1,293 ‐
sale of branches
Realized Securities Gain $13,711 $10,648 $12,954 $9,614 $9,907 $6,829
Total Earnings $85,945 $68,632 $70,146 $56,427 $53,122 $42,817 Lợi nhuận trước thuế TNDN Lợi nhuận ròng sau thuế
Tổng Tổng Phần của Berkshire Phần của Berkshire
(nghìn USD, lược 000) 1980 1979 1980 1979 1980 1979
Tổng – Toàn bộ các đơn vị $85.945 $68.632 $70.146 $54.350 $53.122 $39.242
Lợi nhuận từ
hoạt động:
$6.738 $3.742 $6.737 $3.741 $3.637 $2.214
Khối Bảo hiểm:
Nghiệp vụ bảo hiểm
Thu nhập đầu tư ròng $30.939 $24.224 $30.927 $24.216 $25.607 $20.106
Berkshire Waumbec
($508) $1.723 ($508) $1.723 $202 $848
Dệt may
Associated Retail
$2.440 $2.775 $2.440 $2.775 $1.169 $1.280
Stores, Inc
See’s Candies $15.031 $12.785 $8.958 $7.598 $4.212 $3.448
Buffalo Evening News ($2.805) ($4.617) ($1.672) ($2.744) ($816) ($1.333)
Blue Chip Stamps ‐
$7.699 $2.397 $4.588 $1.425 $3.060 $1.624
Công ty mẹ
Illinois National Bank
$5.324 $5.747 $5.200 $5.614 $4.731 $5.027
and Trust Company
Wesco Financial
$2.916 $2.413 $1.392 $1.098 $1.044 $937
Corporation – Công ty mẹ
Mutual Savings and Loan
$5.814 $10.447 $2.775 $4.751 $1.974 $3.261
Association
Precision Steel $2.833 $3.254 $1.352 $1.480 $656 $723
Lãi vay ($12.230) ($8.248) ($9.390) ($5.860) ($4.809) ($2.900)
Khác $2.170 $1.342 $1.590 $996 $1.255 $753
Tổng lợi nhuận từ
$66.361 $57.984 $54.389 $46.813 $41.922 $35.988
hoạt động
Mutual Savings and Loan
$5.873 ‐ $2.803 ‐ $1.293 ‐
bán chi nhánh
Lãi CK đã thực hiện $13.711 $10.648 $12.954 $9.614 $9.907 $6.829
Tổng lợi nhuận $85.945 $68.632 $70.146 $56.427 $53.122 $42.817Blue Chip Stamps and Wesco are public companies with reporting requirements of their own. On pages 40 to 53 of this report we have reproduced the narrative reports of the principal executives of both companies, in which they describe 1980 operations. We recommend a careful reading, and suggest that you particularly note the superb job done by Louie Vincenti and Charlie Munger in repositioning Mutual Savings and Loan. A copy of the full annual report of either company will be mailed to any Berkshire shareholder upon request to Mr. Robert H. Bird for Blue Chip Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040, or to Mrs. Bette Deckard for Wesco Financial Corporation, 315 East Colorado Boulevard, Pasadena, California 91109.
Blue Chip Stamps và Wesco là các công ty đại chúng có các nghĩa vụ báo cáo riêng. Ở các trang 40 đến 53 của báo cáo này, chúng tôi đã in lại các báo cáo tường thuật của những người điều hành chính của cả hai công ty, trong đó họ mô tả hoạt động năm 1980. Chúng tôi khuyên các bạn đọc kỹ, và đề nghị các bạn đặc biệt lưu ý công việc tuyệt vời mà Louie Vincenti và Charlie Munger đã làm trong việc tái định vị Mutual Savings and Loan. Bản sao báo cáo thường niên đầy đủ của một trong hai công ty sẽ được gửi qua bưu điện cho bất kỳ cổ đông Berkshire nào có yêu cầu, gửi tới ông Robert H. Bird đối với Blue Chip Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040, hoặc tới bà Bette Deckard đối với Wesco Financial Corporation, 315 East Colorado Boulevard, Pasadena, California 91109.
As indicated earlier, undistributed earnings in companies we do not control are now fully as important as the reported operating earnings detailed in the preceding table. The distributed portion, of course, finds its way into the table primarily through the net investment income section of Insurance Group earnings.
Như đã nêu ở trên, lợi nhuận chưa phân phối tại các công ty mà chúng ta không kiểm soát giờ đây cũng quan trọng không kém lợi nhuận hoạt động báo cáo được trình bày chi tiết trong bảng trên. Tất nhiên, phần đã phân phối được đưa vào bảng chủ yếu thông qua mục thu nhập đầu tư ròng trong lợi nhuận của Khối Bảo hiểm.
We show below Berkshire’s proportional holdings in those non‐controlled businesses for which only distributed earnings (dividends) are included in our own earnings.
Dưới đây chúng tôi trình bày phần sở hữu theo tỷ lệ của Berkshire trong những doanh nghiệp không do chúng ta kiểm soát mà chỉ có lợi nhuận đã phân phối (distributed earnings) – tức cổ tức – được đưa vào lợi nhuận của chính chúng ta.
No. of Shares Company Cost Market
(000’s omitted) (000’s omitted)
434,550 (a) Affiliated Publications, Inc. $2,821 $12,222
464,317 (a) Aluminum Company of America $25,577 $27,685
475,217 (b) Cleveland‐Cliffs Iron Company $12,942 $15,894
1,983,812 (b) General Foods, Inc. $62,507 $59,889
7,200,000 (a) GEICO Corporation $47,138 $105,300
2,015,000 (a) Handy & Harman $21,825 $58,435
711,180 (a) Interpublic Group of Companies $4,531 $22,135
1,211,834 (a) Kaiser Aluminum& Chemical Corporation $20,629 $27,569
282,500 (a) Media General, Inc. $4,545 $8,334
247,039 (b) National Detroit Corporation $5,930 $6,299
881,500 (a) National Student Marketing $5,128 $5,895
391,400 (a) Ogilvy & Mather Int’l. Inc. $3,709 $9,981
370,088 (b) Pinkerton’s, Inc. $12,144 $16,489
245,700 (b) R. J. Reynolds Industries $8,702 $11,228
1,250,525 (b) SAFECO Corporation $32,062 $45,177
151,104 (b) The Times Mirror Company $4,447 $6,271
1,868,600 (a) The Washington Post Company Class B $10,628 $42,277
667,124 (b) E. W. Woolworth Company $13,583 $16,511
Total $298,848 $497,591
All Other Common Stockholdings $26,313 $32,096
Total Common Stocks $325,161 $529,687Số cổ phiếu Công ty Giá gốc Giá thị trường
(nghìn USD, lược 000) (nghìn USD, lược 000)
434.550 (a) Affiliated Publications, Inc. $2.821 $12.222
464.317 (a) Aluminum Company of America $25.577 $27.685
475.217 (b) Cleveland‐Cliffs Iron Company $12.942 $15.894
1.983.812 (b) General Foods, Inc. $62.507 $59.889
7.200.000 (a) GEICO Corporation $47.138 $105.300
2.015.000 (a) Handy & Harman $21.825 $58.435
711.180 (a) Interpublic Group of Companies $4.531 $22.135
1.211.834 (a) Kaiser Aluminum& Chemical Corporation $20.629 $27.569
282.500 (a) Media General, Inc. $4.545 $8.334
247.039 (b) National Detroit Corporation $5.930 $6.299
881.500 (a) National Student Marketing $5.128 $5.895
391.400 (a) Ogilvy & Mather Int’l. Inc. $3.709 $9.981
370.088 (b) Pinkerton’s, Inc. $12.144 $16.489
245.700 (b) R. J. Reynolds Industries $8.702 $11.228
1.250.525 (b) SAFECO Corporation $32.062 $45.177
151.104 (b) The Times Mirror Company $4.447 $6.271
1.868.600 (a) The Washington Post Company Class B $10.628 $42.277
667.124 (b) E. W. Woolworth Company $13.583 $16.511
Tổng $298.848 $497.591
Các cổ phiếu phổ thông khác $26.313 $32.096
Tổng cổ phiếu phổ thông $325.161 $529.687(a) All owned by Berkshire or its insurance subsidiaries.
(a) Toàn bộ do Berkshire hoặc các công ty con bảo hiểm của Berkshire sở hữu.
(b) Blue Chip and/or Wesco own shares of these companies. All numbers represent Berkshire’s net interest in the larger gross holdings of the group.
(b) Blue Chip và/hoặc Wesco sở hữu cổ phiếu của các công ty này. Mọi con số thể hiện phần sở hữu ròng của Berkshire trong tổng khoản nắm giữ lớn hơn của cả nhóm.
From this table, you can see that our sources of underlying earning power are distributed far differently among industries than would superficially seem the case. For example, our insurance subsidiaries own approximately 3% of Kaiser Aluminum, and 1 1/4% of Alcoa. Our share of the 1980 earnings of those companies amounts to about $13 million. (If translated dollar for dollar into a combination of eventual market value gain and dividends, this figure would have to be reduced by a significant, but not precisely determinable, amount of tax; perhaps 25% would be a fair assumption.) Thus, we have a much larger economic interest in the aluminum business than in practically any of the operating businesses we control and on which we report in more detail. If we maintain our holdings, our long‐term performance will be more affected by the future economics of the aluminum industry than it will by direct operating decisions we make concerning most companies over which we exercise managerial control.
Từ bảng này, các bạn có thể thấy rằng các nguồn khả năng sinh lời cơ bản của chúng ta được phân bổ giữa các ngành rất khác so với vẻ bề ngoài thoạt nhìn. Ví dụ, các công ty con bảo hiểm của chúng ta sở hữu khoảng 3% Kaiser Aluminum, và 1 1/4% Alcoa. Phần của chúng ta trong lợi nhuận năm 1980 của những công ty đó lên tới khoảng 13 triệu USD. (Nếu được chuyển hóa theo tỷ lệ một đô la đổi một đô la thành sự kết hợp giữa mức tăng giá trị thị trường sau cùng và cổ tức, con số này sẽ phải được trừ đi một khoản thuế đáng kể, nhưng không thể xác định chính xác; có lẽ 25% sẽ là một giả định hợp lý.) Như vậy, chúng ta có lợi ích kinh tế trong ngành nhôm lớn hơn nhiều so với gần như bất kỳ doanh nghiệp hoạt động nào mà chúng ta kiểm soát và báo cáo chi tiết hơn. Nếu chúng ta duy trì các khoản nắm giữ của mình, thành tích dài hạn của chúng ta sẽ chịu ảnh hưởng từ tình hình kinh tế tương lai của ngành nhôm nhiều hơn là từ các quyết định điều hành trực tiếp mà chúng ta đưa ra đối với hầu hết các công ty mà chúng ta nắm quyền kiểm soát quản lý.
Our largest non‐controlled holding is 7.2 million shares of GEICO Corp., equal to about a 33% equity interest. Normally, an interest of this magnitude (over 20%) would qualify as an “investee” holding and would require us to reflect a proportionate share of GEICO’s earnings in our own. However, we purchased our GEICO stock pursuant to special orders of the District of Columbia and New York Insurance Departments, which required that the right to vote the stock be placed with an independent party. Absent the vote, our 33% interest does not qualify for investee treatment. (Pinkerton’s is a similar situation.)
Khoản nắm giữ không kiểm soát lớn nhất của chúng ta là 7,2 triệu cổ phiếu GEICO Corp., tương đương khoảng 33% phần sở hữu vốn (equity interest). Thông thường, một phần sở hữu ở quy mô này (trên 20%) sẽ đủ điều kiện được coi là một khoản nắm giữ “công ty được đầu tư” và sẽ buộc chúng ta phải phản ánh phần tương ứng theo tỷ lệ sở hữu trong lợi nhuận của GEICO vào lợi nhuận của chính chúng ta. Tuy nhiên, chúng ta đã mua cổ phiếu GEICO theo các lệnh đặc biệt của Sở Bảo hiểm Đặc khu Columbia và Sở Bảo hiểm New York, vốn yêu cầu quyền biểu quyết đối với số cổ phiếu này phải được giao cho một bên độc lập. Không có quyền biểu quyết, phần sở hữu 33% của chúng ta không đủ điều kiện được hạch toán như công ty được đầu tư. (Pinkerton’s cũng ở trong tình huống tương tự.)
Of course, whether or not the undistributed earnings of GEICO are picked up annually in our operating earnings figure has nothing to do with their economic value to us, or to you as owners of Berkshire. The value of these retained earnings will be determined by the skill with which they are put to use by GEICO management.
Tất nhiên, việc lợi nhuận chưa phân phối của GEICO có được đưa vào con số lợi nhuận hoạt động hằng năm của chúng ta hay không chẳng liên quan gì đến giá trị kinh tế của số lợi nhuận đó đối với chúng ta, hay đối với các bạn với tư cách là chủ sở hữu của Berkshire. Giá trị của số lợi nhuận giữ lại này sẽ do mức độ khéo léo mà ban quản lý GEICO sử dụng chúng quyết định.
On this score, we simply couldn’t feel better. GEICO represents the best of all investment worlds ‐ the coupling of a very important and very hard to duplicate business advantage with an extraordinary management whose skills in operations are matched by skills in capital allocation.
Về điểm này, chúng tôi đơn giản là không thể cảm thấy hài lòng hơn. GEICO đại diện cho điều tốt đẹp nhất trong mọi thế giới đầu tư ‐ sự kết hợp giữa một lợi thế kinh doanh rất quan trọng và rất khó sao chép với một ban quản lý phi thường, có kỹ năng điều hành tương xứng với kỹ năng phân bổ vốn (capital allocation).
As you can see, our holdings cost us $47 million, with about half of this amount invested in 1976 and most of the remainder invested in 1980. At the present dividend rate, our reported earnings from GEICO amount to a little over $3 million annually. But we estimate our share of its earning power is on the order of $20 million annually. Thus, undistributed earnings applicable to this holding alone may amount to 40% of total reported operating earnings of Berkshire.
Như các bạn có thể thấy, các khoản nắm giữ này tiêu tốn của chúng ta 47 triệu USD, với khoảng một nửa số tiền này được đầu tư vào năm 1976 và phần lớn số còn lại được đầu tư vào năm 1980. Với mức cổ tức hiện tại, lợi nhuận báo cáo của chúng ta từ GEICO đạt mức nhỉnh hơn 3 triệu USD mỗi năm. Nhưng chúng tôi ước tính phần của chúng ta trong khả năng sinh lời của công ty này vào khoảng 20 triệu USD mỗi năm. Như vậy, lợi nhuận chưa phân phối tương ứng với riêng khoản nắm giữ này có thể lên tới 40% tổng lợi nhuận hoạt động báo cáo của Berkshire.
We should emphasize that we feel as comfortable with GEICO management retaining an estimated $17 million of earnings applicable to our ownership as we would if that sum were in our own hands. In just the last two years GEICO, through repurchases of its own stock, has reduced the share equivalents it has outstanding from 34.2 million to 21.6 million, dramatically enhancing the interests of shareholders in a business that simply can’t be replicated. The owners could not have been better served.
Chúng tôi cần nhấn mạnh rằng chúng tôi cảm thấy thoải mái với việc ban quản lý GEICO giữ lại khoản lợi nhuận ước tính 17 triệu USD tương ứng với phần sở hữu của chúng ta, chẳng kém gì so với khi số tiền đó nằm trong tay chính chúng ta. Chỉ trong hai năm vừa qua, GEICO, thông qua việc mua lại cổ phiếu của chính mình, đã giảm số cổ phiếu tương đương (share equivalents) đang lưu hành từ 34,2 triệu xuống 21,6 triệu, qua đó gia tăng mạnh mẽ phần sở hữu của các cổ đông trong một doanh nghiệp đơn giản là không thể sao chép được. Các chủ sở hữu không thể được phục vụ tốt hơn thế.
We have written in past reports about the disappointments that usually result from purchase and operation of “turnaround” businesses. Literally hundreds of turnaround possibilities in dozens of industries have been described to us over the years and, either as participants or as observers, we have tracked performance against expectations. Our conclusion is that, with few exceptions, when a management with a reputation for brilliance tackles a business with a reputation for poor fundamental economics, it is the reputation of the business that remains intact.
Trong các báo cáo trước, chúng tôi đã viết về những nỗi thất vọng thường xảy ra từ việc mua và điều hành những “doanh nghiệp cần xoay chuyển (turnaround)”. Đúng nghĩa đen là hàng trăm cơ hội xoay chuyển tình thế trong hàng chục ngành đã được giới thiệu với chúng tôi qua nhiều năm và, dù với tư cách người tham gia hay người quan sát, chúng tôi đã theo dõi thành tích so với kỳ vọng. Kết luận của chúng tôi là, với rất ít ngoại lệ, khi một ban quản lý nổi tiếng xuất chúng bắt tay vào một doanh nghiệp nổi tiếng có nền tảng kinh tế kém, thì danh tiếng của doanh nghiệp mới là thứ vẫn còn nguyên vẹn.
GEICO may appear to be an exception, having been turned around from the very edge of bankruptcy in 1976. It certainly is true that managerial brilliance was needed for its resuscitation, and that Jack Byrne, upon arrival in that year, supplied that ingredient in abundance.
GEICO có thể có vẻ là một ngoại lệ, khi đã được xoay chuyển từ ngay bờ vực phá sản vào năm 1976. Chắc chắn đúng là cần có sự xuất chúng của ban quản lý để hồi sinh công ty, và Jack Byrne, khi đến vào năm đó, đã cung cấp yếu tố đó một cách dồi dào.
But it also is true that the fundamental business advantage that GEICO had enjoyed ‐ an advantage that previously had produced staggering success ‐ was still intact within the company, although submerged in a sea of financial and operating troubles.
Nhưng cũng đúng là lợi thế kinh doanh nền tảng mà GEICO từng có ‐ một lợi thế mà trước đây đã tạo ra thành công đáng kinh ngạc ‐ vẫn còn nguyên vẹn bên trong công ty, dù bị nhấn chìm trong biển những rắc rối về tài chính và hoạt động.
GEICO was designed to be the low‐cost operation in an enormous marketplace (auto insurance) populated largely by companies whose marketing structures restricted adaptation. Run as designed, it could offer unusual value to its customers while earning unusual returns for itself. For decades it had been run in just this manner. Its troubles in the mid‐70s were not produced by any diminution or disappearance of this essential economic advantage.
GEICO được thiết kế để trở thành đơn vị hoạt động với chi phí thấp trong một thị trường khổng lồ (bảo hiểm ô tô) mà phần lớn những công ty tham gia đều có cấu trúc tiếp thị hạn chế khả năng thích ứng. Được vận hành đúng như thiết kế, công ty có thể mang lại giá trị khác thường cho khách hàng trong khi thu về tỷ suất sinh lời khác thường cho chính mình. Trong nhiều thập kỷ, công ty đã được điều hành đúng theo cách này. Những rắc rối của công ty vào giữa thập niên 70 không phải do bất kỳ sự suy giảm hay biến mất nào của lợi thế kinh tế thiết yếu này gây ra.
GEICO’s problems at that time put it in a position analogous to that of American Express in 1964 following the salad oil scandal. Both were one‐of‐a‐kind companies, temporarily reeling from the effects of a fiscal blow that did not destroy their exceptional underlying economics. The GEICO and American Express situations, extraordinary business franchises with a localized excisable cancer (needing, to be sure, a skilled surgeon), should be distinguished from the true “turnaround” situation in which the managers expect ‐ and need ‐ to pull off a corporate Pygmalion.
Những vấn đề của GEICO lúc đó đặt công ty vào vị thế tương tự như American Express năm 1964 sau vụ bê bối dầu salad. Cả hai đều là những công ty có một không hai, tạm thời lảo đảo vì tác động của một đòn giáng tài chính mà không phá hủy được nền tảng kinh tế đặc biệt của họ. Các tình huống của GEICO và American Express, những doanh nghiệp có đặc quyền kinh tế (franchises) phi thường mắc một khối ung thư khu trú có thể cắt bỏ (tất nhiên là cần một bác sĩ phẫu thuật lành nghề), cần được phân biệt với tình huống “doanh nghiệp cần xoay chuyển” thực sự, trong đó các nhà quản lý kỳ vọng ‐ và cần ‐ thực hiện được một màn lột xác kiểu Pygmalion cho doanh nghiệp.
Whatever the appellation, we are delighted with our GEICO holding which, as noted, cost us $47 million. To buy a similar $20 million of earning power in a business with first‐class economic characteristics and bright prospects would cost a minimum of $200 million (much more in some industries) if it had to be accomplished through negotiated purchase of an entire company. A 100% interest of that kind gives the owner the options of leveraging the purchase, changing managements, directing cash flow, and selling the business. It may also provide some excitement around corporate headquarters (less frequently mentioned).
Dù gọi bằng tên gì, chúng tôi rất vui với khoản nắm giữ GEICO, mà như đã nêu, tiêu tốn của chúng ta 47 triệu USD. Để mua được 20 triệu USD khả năng sinh lời tương tự trong một doanh nghiệp có đặc điểm kinh tế hạng nhất và triển vọng sáng sủa sẽ tốn tối thiểu 200 triệu USD (nhiều hơn nhiều ở một số ngành) nếu phải thực hiện thông qua việc mua toàn bộ một công ty qua thương lượng. Một phần sở hữu 100% kiểu đó cho chủ sở hữu các lựa chọn: dùng đòn bẩy cho thương vụ mua, thay đổi ban quản lý, điều hướng dòng tiền, và bán doanh nghiệp. Nó cũng có thể đem lại đôi chút náo nhiệt quanh trụ sở công ty (điều ít được nhắc tới hơn).
We find it perfectly satisfying that the nature of our insurance business dictates we buy many minority portions of already well‐run businesses (at prices far below our share of the total value of the entire business) that do not need management change, re‐direction of cash flow, or sale. There aren’t many Jack Byrnes in the managerial world, or GEICOs in the business world. What could be better than buying into a partnership with both of them?
Chúng tôi thấy hoàn toàn mãn nguyện với việc bản chất của mảng kinh doanh bảo hiểm buộc chúng ta phải mua nhiều phần sở hữu thiểu số trong những doanh nghiệp vốn đã được điều hành tốt (với giá thấp hơn nhiều so với phần của chúng ta trong tổng giá trị của toàn bộ doanh nghiệp), những doanh nghiệp không cần thay đổi ban quản lý, điều hướng lại dòng tiền, hay bán đi. Không có nhiều Jack Byrne trong thế giới quản lý, hay nhiều GEICO trong thế giới kinh doanh. Còn gì tốt hơn việc góp vốn trở thành đối tác cùng với cả hai?
Insurance Industry Conditions
Tình hình ngành bảo hiểm
The insurance industry’s underwriting picture continues to unfold about as we anticipated, with the combined ratio (see definition on page 37) rising from 100.6 in 1979 to an estimated 103.5 in 1980. It is virtually certain that this trend will continue and that industry underwriting losses will mount, significantly and progressively, in 1981 and 1982. To understand why, we recommend that you read the excellent analysis of property‐casualty competitive dynamics done by Barbara Stewart of Chubb Corp. in an October 1980 paper. (Chubb’s annual report consistently presents the most insightful, candid and well‐written discussion of industry conditions; you should get on the company’s mailing list.) Mrs. Stewart’s analysis may not be cheerful, but we think it is very likely to be accurate.
Bức tranh nghiệp vụ bảo hiểm (underwriting) của ngành bảo hiểm tiếp tục diễn ra gần đúng như chúng tôi đã dự liệu, với tỷ lệ kết hợp (combined ratio) (xem định nghĩa ở trang 37) tăng từ 100,6 năm 1979 lên mức ước tính 103,5 năm 1980. Gần như chắc chắn rằng xu hướng này sẽ tiếp diễn và các khoản lỗ nghiệp vụ bảo hiểm của ngành sẽ tăng lên, một cách đáng kể và ngày càng nặng hơn, trong các năm 1981 và 1982. Để hiểu vì sao, chúng tôi khuyên các bạn đọc bản phân tích xuất sắc về động lực cạnh tranh trong ngành bảo hiểm tài sản và trách nhiệm (property-casualty) do Barbara Stewart của Chubb Corp. thực hiện trong một bài viết tháng 10 năm 1980. (Báo cáo thường niên của Chubb luôn trình bày phần thảo luận về tình hình ngành sâu sắc nhất, thẳng thắn nhất và được viết hay nhất; các bạn nên đăng ký vào danh sách nhận thư của công ty này.) Bản phân tích của bà Stewart có thể không vui vẻ gì, nhưng chúng tôi cho rằng rất có khả năng nó chính xác.
And, unfortunately, a largely unreported but particularly pernicious problem may well prolong and intensify the coming industry agony. It is not only likely to keep many insurers scrambling for business when underwriting losses hit record levels ‐ it is likely to cause them at such a time to redouble their efforts.
Và, không may là, một vấn đề phần lớn không được nhắc đến nhưng đặc biệt nguy hại rất có thể sẽ kéo dài và làm trầm trọng thêm cơn khổ sở sắp tới của ngành. Vấn đề này không chỉ có khả năng khiến nhiều công ty bảo hiểm tiếp tục tranh giành khách hàng khi lỗ nghiệp vụ bảo hiểm chạm mức kỷ lục ‐ mà còn có khả năng khiến họ, vào đúng thời điểm đó, nỗ lực gấp bội.
This problem arises from the decline in bond prices and the insurance accounting convention that allows companies to carry bonds at amortized cost, regardless of market value. Many insurers own long‐term bonds that, at amortized cost, amount to two to three times net worth. If the level is three times, of course, a one‐third shrink from cost in bond prices ‐ if it were to be recognized on the books ‐ would wipe out net worth. And shrink they have. Some of the largest and best known property‐casualty companies currently find themselves with nominal, or even negative, net worth when bond holdings are valued at market. Of course their bonds could rise in price, thereby partially, or conceivably even fully, restoring the integrity of stated net worth. Or they could fall further. (We believe that short‐term forecasts of stock or bond prices are useless. The forecasts may tell you a great deal about the forecaster; they tell you nothing about the future.)
Vấn đề này phát sinh từ việc giá trái phiếu sụt giảm và từ thông lệ kế toán bảo hiểm cho phép các công ty ghi nhận trái phiếu theo giá trị phân bổ (amortized cost), bất kể giá trị thị trường. Nhiều công ty bảo hiểm sở hữu trái phiếu dài hạn mà, tính theo giá trị phân bổ, lên tới hai đến ba lần giá trị tài sản ròng (net worth). Nếu mức đó là ba lần thì, tất nhiên, giá trái phiếu giảm một phần ba so với giá gốc ‐ nếu được ghi nhận trên sổ sách ‐ sẽ xóa sạch giá trị tài sản ròng. Và giá đã giảm thật. Một số công ty bảo hiểm tài sản và trách nhiệm lớn nhất và nổi tiếng nhất hiện đang ở trong tình trạng có giá trị tài sản ròng chỉ còn trên danh nghĩa, hoặc thậm chí âm, khi các khoản nắm giữ trái phiếu được định giá theo giá thị trường. Tất nhiên trái phiếu của họ có thể tăng giá, nhờ đó khôi phục một phần, hoặc có thể hình dung là thậm chí toàn bộ, tính xác thực của giá trị tài sản ròng công bố. Hoặc chúng có thể giảm sâu hơn nữa. (Chúng tôi tin rằng các dự báo ngắn hạn về giá cổ phiếu hay giá trái phiếu đều vô dụng. Các dự báo có thể cho các bạn biết rất nhiều về người dự báo; chúng chẳng cho các bạn biết gì về tương lai.)
It might strike some as strange that an insurance company’s survival is threatened when its stock portfolio falls sufficiently in price to reduce net worth significantly, but that an even greater decline in bond prices produces no reaction at all. The industry would respond by pointing out that, no matter what the current price, the bonds will be paid in full at maturity, thereby eventually eliminating any interim price decline. It may take twenty, thirty, or even forty years, this argument says, but, as long as the bonds don’t have to be sold, in the end they’ll all be worth face value. Of course, if they are sold even if they are replaced with similar bonds offering better relative value ‐ the loss must be booked immediately. And, just as promptly, published net worth must be adjusted downward by the amount of the loss.
Một số người có thể thấy lạ khi sự tồn tại của một công ty bảo hiểm bị đe dọa lúc danh mục cổ phiếu của công ty giảm giá đủ mạnh để làm giảm đáng kể giá trị tài sản ròng, nhưng một mức giảm giá trái phiếu còn lớn hơn lại không gây ra phản ứng nào cả. Ngành bảo hiểm sẽ đáp lại bằng cách chỉ ra rằng, bất kể giá hiện tại là bao nhiêu, trái phiếu sẽ được thanh toán đầy đủ khi đáo hạn, nhờ đó rốt cuộc xóa bỏ mọi mức giảm giá trong thời gian chờ. Lập luận này cho rằng có thể mất hai mươi, ba mươi, hoặc thậm chí bốn mươi năm, nhưng, chừng nào chưa phải bán trái phiếu, thì cuối cùng tất cả chúng sẽ có giá trị bằng mệnh giá. Tất nhiên, nếu chúng bị bán ‐ ngay cả khi được thay thế bằng những trái phiếu tương tự có giá trị tương đối tốt hơn ‐ thì khoản lỗ phải được ghi nhận ngay lập tức. Và, cũng nhanh chóng như vậy, giá trị tài sản ròng công bố phải được điều chỉnh giảm đúng bằng số lỗ đó.
Under such circumstances, a great many investment options disappear, perhaps for decades. For example, when large underwriting losses are in prospect, it may make excellent business logic for some insurers to shift from tax‐exempt bonds into taxable bonds. Unwillingness to recognize major bond losses may be the sole factor that prevents such a sensible move.
Trong hoàn cảnh như vậy, rất nhiều phương án đầu tư biến mất, có lẽ trong nhiều thập kỷ. Chẳng hạn, khi viễn cảnh lỗ nghiệp vụ bảo hiểm lớn đã hiện ra, việc chuyển từ trái phiếu miễn thuế (tax-exempt bonds) sang trái phiếu chịu thuế có thể rất hợp lý về mặt kinh doanh đối với một số công ty bảo hiểm. Sự không sẵn lòng ghi nhận những khoản lỗ trái phiếu lớn có thể là yếu tố duy nhất ngăn cản một bước đi hợp lý như vậy.
But the full implications flowing from massive unrealized bond losses are far more serious than just the immobilization of investment intellect. For the source of funds to purchase and hold those bonds is a pool of money derived from policyholders and claimants (with changing faces) ‐ money which, in effect, is temporarily on deposit with the insurer. As long as this pool retains its size, no bonds must be sold. If the pool of funds shrinks ‐ which it will if the volume of business declines significantly ‐ assets must be sold to pay off the liabilities. And if those assets consist of bonds with big unrealized losses, such losses will rapidly become realized, decimating net worth in the process.
Nhưng toàn bộ những hệ quả bắt nguồn từ các khoản lỗ trái phiếu chưa thực hiện khổng lồ còn nghiêm trọng hơn nhiều so với việc chỉ làm tê liệt trí tuệ đầu tư. Bởi vì nguồn tiền để mua và nắm giữ những trái phiếu đó là một quỹ tiền có được từ bên mua bảo hiểm và người yêu cầu bồi thường (với những gương mặt luôn thay đổi) ‐ số tiền mà, về thực chất, đang tạm thời được gửi tại công ty bảo hiểm. Chừng nào quỹ tiền này giữ nguyên quy mô, không phải bán trái phiếu nào cả. Nếu quỹ tiền này co lại ‐ điều sẽ xảy ra nếu khối lượng kinh doanh giảm đáng kể ‐ thì phải bán tài sản để thanh toán các khoản nợ phải trả. Và nếu những tài sản đó là trái phiếu đang mang các khoản lỗ chưa thực hiện lớn, thì các khoản lỗ đó sẽ nhanh chóng trở thành lỗ đã thực hiện, tàn phá giá trị tài sản ròng trong quá trình đó.
Thus, an insurance company with a bond market value shrinkage approaching stated net worth (of which there are now many) and also faced with inadequate rate levels that are sure to deteriorate further has two options. One option for management is to tell the underwriters to keep pricing according to the exposure involved ‐ “be sure to get a dollar of premium for every dollar of expense cost plus expectable loss cost”.
Như vậy, một công ty bảo hiểm có mức sụt giảm giá trị thị trường của trái phiếu gần bằng giá trị tài sản ròng công bố (hiện có rất nhiều công ty như vậy) và đồng thời phải đối mặt với mức phí không thỏa đáng mà chắc chắn sẽ còn xấu đi thêm, có hai phương án. Một phương án cho ban quản lý là bảo các chuyên viên nhận bảo hiểm tiếp tục định giá theo mức độ rủi ro liên quan ‐ “phải bảo đảm thu được một đô la phí bảo hiểm cho mỗi đô la chi phí hoạt động cộng với chi phí bồi thường dự kiến”.
The consequences of this directive are predictable: (a) with most business both price sensitive and renewable annually, many policies presently on the books will be lost to competitors in rather short order; (b) as premium volume shrinks significantly, there will be a lagged but corresponding decrease in liabilities (unearned premiums and claims payable); (c) assets (bonds) must be sold to match the decrease in liabilities; and (d) the formerly unrecognized disappearance of net worth will become partially recognized (depending upon the extent of such sales) in the insurer’s published financial statements.
Hệ quả của chỉ thị này có thể đoán trước được: (a) do phần lớn các hợp đồng vừa nhạy cảm về giá vừa tái tục hằng năm, nhiều hợp đồng bảo hiểm hiện có trên sổ sẽ rơi vào tay đối thủ cạnh tranh trong một thời gian khá ngắn; (b) khi doanh thu phí bảo hiểm co lại đáng kể, sẽ có một mức giảm tương ứng, dù đến chậm hơn, ở các khoản nợ phải trả (phí bảo hiểm chưa được hưởng (unearned premiums) và bồi thường phải trả (claims payable)); (c) tài sản (trái phiếu) phải được bán ra để tương ứng với mức giảm của các khoản nợ phải trả; và (d) phần giá trị tài sản ròng đã biến mất mà trước đây chưa được ghi nhận sẽ được ghi nhận một phần (tùy thuộc vào quy mô bán ra) trong báo cáo tài chính công bố của công ty bảo hiểm.
Variations of this depressing sequence involve a smaller penalty to stated net worth. The reaction of some companies at (c) would be to sell either stocks that are already carried at market values or recently purchased bonds involving less severe losses. This ostrich‐like behavior ‐ selling the better assets and keeping the biggest losers ‐ while less painful in the short term, is unlikely to be a winner in the long term.
Những biến thể của chuỗi diễn biến đáng buồn này kéo theo mức thiệt hại nhỏ hơn đối với giá trị tài sản ròng công bố. Phản ứng của một số công ty ở bước (c) sẽ là bán hoặc các cổ phiếu vốn đã được ghi sổ theo giá thị trường, hoặc các trái phiếu mới mua gần đây có mức lỗ ít nặng nề hơn. Hành vi kiểu đà điểu này ‐ bán đi những tài sản tốt hơn và giữ lại những khoản lỗ nặng nhất ‐ tuy ít đau đớn hơn trong ngắn hạn, nhưng khó có thể là một nước đi thắng lợi trong dài hạn.
The second option is much simpler: just keep writing business regardless of rate levels and whopping prospective underwriting losses, thereby maintaining the present levels of premiums, assets and liabilities ‐ and then pray for a better day, either for underwriting or for bond prices. There is much criticism in the trade press of “cash flow” underwriting; i.e., writing business regardless of prospective underwriting losses in order to obtain funds to invest at current high interest rates. This second option might properly be termed “asset maintenance” underwriting ‐ the acceptance of terrible business just to keep the assets you now have.
Phương án thứ hai đơn giản hơn nhiều: cứ tiếp tục khai thác hợp đồng bảo hiểm (writing business) bất kể mức phí và những khoản lỗ nghiệp vụ bảo hiểm khổng lồ có thể xảy ra, nhờ đó duy trì mức phí bảo hiểm, tài sản và nợ phải trả như hiện tại ‐ rồi cầu nguyện cho một ngày tốt đẹp hơn, hoặc cho nghiệp vụ bảo hiểm hoặc cho giá trái phiếu. Báo chí chuyên ngành có nhiều lời chỉ trích đối với việc nhận bảo hiểm vì “dòng tiền” (“cash flow” underwriting); tức là khai thác hợp đồng bất kể khoản lỗ nghiệp vụ bảo hiểm có thể xảy ra, nhằm có được tiền để đầu tư với mức lãi suất cao hiện nay. Phương án thứ hai này có thể được gọi một cách xác đáng là nhận bảo hiểm để “duy trì tài sản” (“asset maintenance” underwriting) ‐ chấp nhận những hợp đồng tồi tệ chỉ để giữ được số tài sản mà mình đang có.
Of course you know which option will be selected. And it also is clear that as long as many large insurers feel compelled to choose that second option, there will be no better day for underwriting. For if much of the industry feels it must maintain premium volume levels regardless of price adequacy, all insurers will have to come close to meeting those prices. Right behind having financial problems yourself, the next worst plight is to have a large group of competitors with financial problems that they can defer by a “sell‐at‐any‐price” policy.
Tất nhiên các bạn biết phương án nào sẽ được chọn. Và rõ ràng là chừng nào nhiều công ty bảo hiểm lớn còn cảm thấy buộc phải chọn phương án thứ hai đó, sẽ không có ngày nào tốt đẹp hơn cho nghiệp vụ bảo hiểm. Bởi vì nếu phần lớn ngành cảm thấy mình phải duy trì mức doanh thu phí bảo hiểm bất kể mức phí thỏa đáng (price adequacy) hay không, thì mọi công ty bảo hiểm sẽ phải chào mức phí sát với những mức giá đó. Chỉ sau việc bản thân mình gặp khó khăn tài chính, cảnh ngộ tồi tệ nhất tiếp theo là có một nhóm lớn đối thủ cạnh tranh gặp khó khăn tài chính mà họ có thể trì hoãn bằng chính sách “bán với bất cứ giá nào”.
We mentioned earlier that companies that were unwilling ‐ for any of a number of reasons, including public reaction, institutional pride, or protection of stated net worth ‐ to sell bonds at price levels forcing recognition of major losses might find themselves frozen in investment posture for a decade or longer. But, as noted, that’s only half of the problem.
Ở phần trên chúng tôi đã đề cập rằng các công ty không sẵn lòng ‐ vì bất kỳ lý do nào trong số nhiều lý do, bao gồm phản ứng của công chúng, niềm tự hào của tổ chức, hay việc bảo vệ giá trị tài sản ròng công bố ‐ bán trái phiếu ở mức giá buộc phải ghi nhận những khoản lỗ lớn có thể sẽ thấy mình bị đóng băng về tư thế đầu tư trong một thập kỷ hoặc lâu hơn. Nhưng, như đã nói, đó mới chỉ là một nửa vấn đề.
Companies that have made extensive commitments to long‐term bonds may have lost, for a considerable period of time, not only many of their investment options, but many of their underwriting options as well.
Các công ty đã cam kết đầu tư nhiều vào trái phiếu dài hạn có thể đã mất đi, trong một khoảng thời gian đáng kể, không chỉ nhiều phương án đầu tư mà còn cả nhiều phương án nghiệp vụ bảo hiểm của họ nữa.
Our own position in this respect is satisfactory. We believe our net worth, valuing bonds of all insurers at amortized cost, is the strongest relative to premium volume among all large property‐casualty stockholder‐owned groups. When bonds are valued at market, our relative strength becomes far more dramatic. (But lest we get too puffed up, we remind ourselves that our asset and liability maturities still are far more mismatched than we would wish and that we, too, lost important sums in bonds because your Chairman was talking when he should have been acting.)
Vị thế của chính chúng ta về mặt này là thỏa đáng. Chúng tôi tin rằng giá trị tài sản ròng của chúng ta, khi định giá trái phiếu của mọi công ty bảo hiểm theo giá trị phân bổ, là mạnh nhất so với doanh thu phí bảo hiểm trong số tất cả các tập đoàn bảo hiểm tài sản và trách nhiệm lớn do cổ đông sở hữu. Khi trái phiếu được định giá theo giá thị trường, sức mạnh tương đối của chúng ta còn trở nên nổi bật hơn nhiều. (Nhưng để khỏi quá tự mãn, chúng tôi tự nhắc mình rằng kỳ hạn của tài sản và nợ phải trả của chúng ta vẫn còn lệch nhau nhiều hơn hẳn so với mong muốn, và rằng chúng ta cũng đã mất những khoản tiền đáng kể vào trái phiếu vì Chủ tịch của các bạn còn mải nói trong khi lẽ ra phải hành động.)
Our abundant capital and investment flexibility will enable us to do whatever we think makes the most sense during the prospective extended period of inadequate pricing. But troubles for the industry mean troubles for us. Our financial strength doesn’t remove us from the hostile pricing environment now enveloping the entire property‐casualty insurance ndustry. It just gives us more staying power and more options.
Nguồn vốn dồi dào và sự linh hoạt trong đầu tư sẽ cho phép chúng ta làm bất cứ điều gì chúng tôi cho là hợp lý nhất trong giai đoạn kéo dài sắp tới của tình trạng định giá phí không thỏa đáng. Nhưng khó khăn của ngành đồng nghĩa với khó khăn của chúng ta. Sức mạnh tài chính của chúng ta không đưa chúng ta ra khỏi môi trường định giá khắc nghiệt hiện đang bao trùm toàn bộ ngành bảo hiểm tài sản và trách nhiệm. Nó chỉ cho chúng ta sức bền lớn hơn và nhiều lựa chọn hơn.
Insurance Operations
Hoạt động bảo hiểm
The National Indemnity managers, led by Phil Liesche with the usual able assistance of Roland Miller and Bill Lyons, outdid themselves in 1980. While volume was flat, underwriting margins relative to the industry were at an all‐time high. We expect decreased volume from this operation in 1981. But its managers will hear no complaints from corporate headquarters, nor will employment or salaries suffer. We enormously admire the National Indemnity underwriting discipline ‐ embedded from origin by the founder, Jack Ringwalt ‐ and know that this discipline, if suspended, probably could not be fully regained.
Các nhà quản lý của National Indemnity, do Phil Liesche dẫn dắt cùng với sự hỗ trợ đắc lực thường lệ của Roland Miller và Bill Lyons, đã vượt qua chính mình trong năm 1980. Trong khi khối lượng kinh doanh đi ngang, biên lợi nhuận nghiệp vụ bảo hiểm so với toàn ngành đạt mức cao nhất từ trước đến nay. Chúng tôi dự kiến khối lượng kinh doanh của mảng hoạt động này sẽ giảm trong năm 1981. Nhưng các nhà quản lý của mảng này sẽ không phải nghe lời phàn nàn nào từ trụ sở công ty, và việc làm hay tiền lương cũng sẽ không bị ảnh hưởng. Chúng tôi vô cùng ngưỡng mộ kỷ luật nhận bảo hiểm của National Indemnity ‐ được người sáng lập, Jack Ringwalt, gây dựng ngay từ thuở ban đầu ‐ và biết rằng kỷ luật này, nếu bị tạm gác lại, có lẽ sẽ không thể lấy lại được trọn vẹn.
John Seward at Home and Auto continues to make good progress in replacing a diminishing number of auto policies with volume from less competitive lines, primarily small‐premium general liability. Operations are being slowly expanded, both geographically and by product line, as warranted by underwriting results.
John Seward tại Home and Auto tiếp tục đạt tiến bộ tốt trong việc thay thế số hợp đồng bảo hiểm ô tô đang giảm dần bằng khối lượng kinh doanh từ các dòng sản phẩm ít cạnh tranh hơn, chủ yếu là bảo hiểm trách nhiệm chung (general liability) có mức phí nhỏ. Hoạt động đang được mở rộng từ từ, cả về địa bàn lẫn dòng sản phẩm, khi kết quả nghiệp vụ bảo hiểm cho phép.
The reinsurance business continues to reflect the excesses and problems of the primary writers. Worse yet, it has the potential for magnifying such excesses. Reinsurance is characterized by extreme ease of entry, large premium payments in advance, and much‐delayed loss reports and loss payments. Initially, the morning mail brings lots of cash and few claims. This state of affairs can produce a blissful, almost euphoric, feeling akin to that experienced by an innocent upon receipt of his first credit card.
Mảng tái bảo hiểm (reinsurance) tiếp tục phản ánh những sự thái quá và những vấn đề của các công ty bảo hiểm gốc. Tệ hơn nữa, nó có khả năng khuếch đại những sự thái quá đó. Tái bảo hiểm có đặc điểm là cực kỳ dễ gia nhập, các khoản thanh toán phí bảo hiểm lớn được trả trước, còn báo cáo tổn thất và chi trả bồi thường thì đến rất chậm. Ban đầu, thư từ buổi sáng mang đến rất nhiều tiền mặt và rất ít yêu cầu bồi thường. Tình trạng này có thể tạo ra một cảm giác sung sướng, gần như phởn phơ, giống như cảm giác của một người ngây thơ khi nhận được chiếc thẻ tín dụng đầu tiên.
The magnetic lure of such cash‐generating characteristics, currently enhanced by the presence of high interest rates, is transforming the reinsurance market into “amateur night”.
Sức hút như nam châm của những đặc điểm tạo ra tiền mặt như vậy, hiện càng được tăng cường bởi mức lãi suất cao, đang biến thị trường tái bảo hiểm thành một “đêm của dân nghiệp dư”.
Without a super catastrophe, industry underwriting will be poor in the next few years. If we experience such a catastrophe, there could be a bloodbath with some companies not able to live up to contractual commitments. George Young continues to do a first‐class job for us in this business. Results, with investment income included, have been reasonably profitable. We will retain an active reinsurance presence but, for the foreseeable future, we expect no premium growth from this activity.
Ngay cả khi không có một thảm họa siêu lớn (super catastrophe), kết quả nghiệp vụ bảo hiểm của ngành sẽ kém trong vài năm tới. Nếu chúng ta gặp phải một thảm họa như vậy, có thể sẽ xảy ra một cuộc tắm máu, với một số công ty không thể thực hiện được các cam kết theo hợp đồng. George Young tiếp tục làm một công việc hạng nhất cho chúng ta trong mảng kinh doanh này. Kết quả, tính cả thu nhập đầu tư, đã có lãi ở mức khá. Chúng ta sẽ duy trì sự hiện diện tích cực trong lĩnh vực tái bảo hiểm nhưng, trong tương lai có thể thấy trước, chúng tôi không kỳ vọng doanh thu phí bảo hiểm từ hoạt động này tăng trưởng.
We continue to have serious problems in the Homestate operation. Floyd Taylor in Kansas has done an outstanding job but our underwriting record elsewhere is considerably below average. Our poorest performer has been Insurance Company of Iowa, at which large losses have been sustained annually since its founding in 1973. Late in the fall we abandoned underwriting in that state, and have merged the company into Cornhusker Casualty. There is potential in the homestate concept, but much work needs to be done in order to realize it.
Chúng ta tiếp tục gặp những vấn đề nghiêm trọng ở mảng hoạt động nội bang (Homestate). Floyd Taylor ở Kansas đã làm một công việc xuất sắc nhưng thành tích nghiệp vụ bảo hiểm của chúng ta ở những nơi khác thấp hơn đáng kể so với mức trung bình. Đơn vị hoạt động kém nhất của chúng ta là Insurance Company of Iowa, nơi đã chịu những khoản lỗ lớn hằng năm kể từ khi thành lập vào năm 1973. Vào cuối mùa thu, chúng ta đã ngừng nhận bảo hiểm tại bang đó, và đã sáp nhập công ty này vào Cornhusker Casualty. Mô hình nội bang có tiềm năng, nhưng cần phải làm rất nhiều việc mới hiện thực hóa được tiềm năng đó.
Our Workers Compensation operation suffered a severe loss when Frank DeNardo died last year at 37. Frank instinctively thought like an underwriter. He was a superb technician and a fierce competitor; in short order he had straightened out major problems at the California Workers Compensation Division of National Indemnity. Dan Grossman, who originally brought Frank to us, stepped in immediately after Frank’s death to continue that operation, which now utilizes Redwood Fire and Casualty, another Berkshire subsidiary, as the insuring vehicle.
Mảng bảo hiểm bồi thường cho người lao động (Workers Compensation) của chúng ta đã chịu một tổn thất nặng nề khi Frank DeNardo qua đời năm ngoái ở tuổi 37. Frank có lối tư duy bẩm sinh của một chuyên viên nhận bảo hiểm. Anh là một chuyên gia kỹ thuật tuyệt vời và một đối thủ cạnh tranh quyết liệt; chỉ trong thời gian ngắn anh đã giải quyết ổn thỏa những vấn đề lớn tại Bộ phận Bảo hiểm bồi thường cho người lao động California (California Workers Compensation Division) của National Indemnity. Dan Grossman, người ban đầu đã đưa Frank về với chúng ta, đã vào cuộc ngay sau khi Frank mất để tiếp tục điều hành hoạt động đó, hiện sử dụng Redwood Fire and Casualty, một công ty con khác của Berkshire, làm pháp nhân nhận bảo hiểm.
Our major Workers Compensation operation, Cypress Insurance Company, run by Milt Thornton, continues its outstanding record. Year after year Milt, like Phil Liesche, runs an underwriting operation that far outpaces his competition. In the industry he is admired and copied, but not matched.
Mảng bảo hiểm bồi thường cho người lao động chủ lực của chúng ta, Cypress Insurance Company, do Milt Thornton điều hành, tiếp tục thành tích xuất sắc của mình. Năm này qua năm khác Milt, cũng như Phil Liesche, điều hành một hoạt động nghiệp vụ bảo hiểm vượt xa các đối thủ cạnh tranh. Trong ngành, ông được ngưỡng mộ và bắt chước, nhưng không ai sánh kịp.
Overall, we look for a significant decline in insurance volume in 1981 along with a poorer underwriting result. We expect underwriting experience somewhat superior to that of the industry but, of course, so does most of the industry. There will be some disappointments.
Nhìn chung, chúng tôi dự đoán khối lượng kinh doanh bảo hiểm sẽ giảm đáng kể trong năm 1981 cùng với kết quả nghiệp vụ bảo hiểm kém hơn. Chúng tôi kỳ vọng kết quả nghiệp vụ bảo hiểm sẽ có phần tốt hơn so với toàn ngành nhưng, tất nhiên, phần lớn các công ty trong ngành cũng kỳ vọng như vậy. Sẽ có một số điều đáng thất vọng.
Textile and Retail Operations
Hoạt động dệt may và bán lẻ
During the past year we have cut back the scope of our textile business. Operations at Waumbec Mills have been terminated, reluctantly but necessarily. Some equipment was transferred to New Bedford but most has been sold, or will be, along with real estate. Your Chairman made a costly mistake in not facing the realities of this situation sooner.
Trong năm qua chúng ta đã thu hẹp quy mô mảng kinh doanh dệt may. Hoạt động tại Waumbec Mills đã chấm dứt, một cách miễn cưỡng nhưng cần thiết. Một số thiết bị đã được chuyển về New Bedford nhưng phần lớn đã được bán, hoặc sẽ được bán, cùng với bất động sản. Chủ tịch của các bạn đã phạm một sai lầm tốn kém khi không sớm đối mặt với thực tế của tình huống này.
At New Bedford we have reduced the number of looms operated by about one‐third, abandoning some high‐volume lines in which product differentiation was insignificant. Even assuming everything went right ‐ which it seldom did ‐ these lines could not generate adequate returns related to investment. And, over a full industry cycle, losses were the most likely result. Our remaining textile operation, still sizable, has been divided into a manufacturing and a sales division, each free to do business independent of the other. Thus, distribution strengths and mill capabilities will not be wedded to each other. We have more than doubled capacity in our most profitable textile segment through a recent purchase of used 130‐inch Saurer looms. Current conditions indicate another tough year in textiles, but with substantially less capital employed in the operation.
Tại New Bedford chúng ta đã giảm khoảng một phần ba số máy dệt đang vận hành, từ bỏ một số dòng sản phẩm sản lượng lớn mà ở đó sự khác biệt hóa sản phẩm là không đáng kể. Ngay cả khi giả định mọi việc đều suôn sẻ ‐ điều hiếm khi xảy ra ‐ những dòng sản phẩm này cũng không thể tạo ra tỷ suất sinh lời thỏa đáng so với vốn đầu tư. Và, qua trọn một chu kỳ của ngành, kết quả nhiều khả năng nhất là thua lỗ. Phần hoạt động dệt may còn lại của chúng ta, vẫn còn khá lớn, đã được chia thành một bộ phận sản xuất và một bộ phận bán hàng, mỗi bộ phận được tự do kinh doanh độc lập với bộ phận kia. Như vậy, thế mạnh phân phối và năng lực của nhà máy sẽ không bị gắn chặt với nhau. Chúng ta đã tăng hơn gấp đôi công suất ở phân khúc dệt may có lãi nhất của mình thông qua một đợt mua gần đây các máy dệt Saurer khổ 130 inch đã qua sử dụng. Tình hình hiện tại cho thấy một năm khó khăn nữa đối với ngành dệt may, nhưng với lượng vốn sử dụng (capital employed) trong hoạt động này ít hơn đáng kể.
Ben Rosner’s record at Associated Retail Stores continues to amaze us. In a poor retailing year, Associated’s earnings continued excellent ‐ and those earnings all were translated into cash. On March 7, 1981 Associated will celebrate its 50th birthday. Ben has run the business (along with Leo Simon, his partner from 1931 to 1966) in each of those fifty years.
Thành tích của Ben Rosner tại Associated Retail Stores tiếp tục khiến chúng tôi kinh ngạc. Trong một năm kém khả quan của ngành bán lẻ, lợi nhuận của Associated vẫn tiếp tục xuất sắc ‐ và toàn bộ số lợi nhuận đó đều được chuyển hóa thành tiền mặt. Vào ngày 7 tháng 3 năm 1981, Associated sẽ kỷ niệm sinh nhật lần thứ 50. Ben đã điều hành doanh nghiệp này (cùng với Leo Simon, cộng sự của ông từ năm 1931 đến năm 1966) trong từng năm của suốt năm mươi năm đó.
Disposition of Illinois National Bank and Trust of Rockford On December 31, 1980 we completed the exchange of 41,086 shares of Rockford Bancorp Inc. (which owns 97.7% of Illinois National Bank) for a like number of shares of Berkshire Hathaway Inc.
Thoái vốn khỏi Illinois National Bank and Trust of Rockford Vào ngày 31 tháng 12 năm 1980, chúng ta đã hoàn tất việc hoán đổi 41.086 cổ phiếu của Rockford Bancorp Inc. (công ty sở hữu 97,7% Illinois National Bank) lấy một số lượng tương đương cổ phiếu của Berkshire Hathaway Inc.
Our method of exchange allowed all Berkshire shareholders to maintain their proportional interest in the Bank (except for me; I was permitted 80% of my proportional share). They were thus guaranteed an ownership position identical to that they would have attained had we followed a more conventional spinoff approach. Twenty‐four shareholders (of our approximate 1300) chose this proportional exchange option.
Phương thức hoán đổi của chúng ta cho phép mọi cổ đông Berkshire duy trì phần sở hữu theo tỷ lệ của mình trong Ngân hàng (ngoại trừ tôi; tôi được phép nhận 80% phần tương ứng theo tỷ lệ sở hữu của mình). Như vậy họ được bảo đảm một vị thế sở hữu giống hệt vị thế mà họ sẽ có được nếu chúng ta làm theo phương thức tách ra (spinoff) theo thông lệ hơn. Hai mươi bốn cổ đông (trong tổng số khoảng 1300 cổ đông của chúng ta) đã chọn phương án hoán đổi theo tỷ lệ này.
We also allowed overexchanges, and thirty‐nine additional shareholders accepted this option, thereby increasing their ownership in the Bank and decreasing their proportional ownership in Berkshire. All got the full amount of Bancorp stock they requested, since the total shares desired by these thirty‐nine holders was just slightly less than the number left available by the remaining 1200‐plus holders of Berkshire who elected not to part with any Berkshire shares at all. As the exchanger of last resort, I took the small balance (3% of Bancorp’s stock). These shares, added to shares I received from my basic exchange allotment (80% of normal), gave me a slightly reduced proportional interest in the Bank and a slightly enlarged proportional interest in Berkshire.
Chúng ta cũng cho phép hoán đổi vượt tỷ lệ, và thêm ba mươi chín cổ đông đã chấp nhận phương án này, qua đó tăng phần sở hữu của họ trong Ngân hàng và giảm phần sở hữu theo tỷ lệ của họ trong Berkshire. Tất cả đều nhận được đủ số cổ phiếu Bancorp mà họ yêu cầu, vì tổng số cổ phiếu mà ba mươi chín cổ đông này mong muốn chỉ ít hơn một chút so với số cổ phiếu còn sẵn có do hơn 1200 cổ đông còn lại của Berkshire, những người đã chọn không nhượng lại bất kỳ cổ phiếu Berkshire nào, để lại. Với tư cách là người hoán đổi cuối cùng, tôi nhận phần dư nhỏ (3% cổ phiếu của Bancorp). Số cổ phiếu này, cộng với số cổ phiếu tôi nhận được từ phần phân bổ hoán đổi cơ bản của mình (80% mức thông thường), đã đem lại cho tôi phần sở hữu theo tỷ lệ trong Ngân hàng giảm đi một chút và phần sở hữu theo tỷ lệ trong Berkshire tăng lên một chút.
Management of the Bank is pleased with the outcome. Bancorp will operate as an inexpensive and uncomplicated holding company owned by 65 shareholders. And all of those shareholders will have become Bancorp owners through a conscious affirmative decision.
Ban quản lý Ngân hàng hài lòng với kết quả này. Bancorp sẽ hoạt động như một công ty mẹ nắm giữ vốn (holding company) ít tốn kém và không phức tạp, thuộc sở hữu của 65 cổ đông. Và tất cả những cổ đông đó đều đã trở thành chủ sở hữu của Bancorp thông qua một quyết định chủ động và có ý thức.
Financing
Huy động vốn
In August we sold $60 million of 12 3/4% notes due August 1, 2005, with a sinking fund to begin in 1991. The managing underwriters, Donaldson, Lufkin & Jenrette Securities Corporation, represented by Bill Fisher, and Chiles, Heider & Company, Inc., represented by Charlie Heider, did an absolutely first‐class job from start to finish of the financing.
Vào tháng 8, chúng ta đã bán 60 triệu USD trái phiếu trung hạn (notes) lãi suất 12 3/4% đáo hạn ngày 1 tháng 8 năm 2005, với quỹ thanh toán nợ trái phiếu (sinking fund) bắt đầu từ năm 1991. Các tổ chức bảo lãnh phát hành chính, Donaldson, Lufkin & Jenrette Securities Corporation, do Bill Fisher đại diện, và Chiles, Heider & Company, Inc., do Charlie Heider đại diện, đã làm một công việc hoàn toàn hạng nhất từ đầu đến cuối đợt huy động vốn.
Unlike most businesses, Berkshire did not finance because of any specific immediate needs. Rather, we borrowed because we think that, over a period far shorter than the life of the loan, we will have many opportunities to put the money to good use. The most attractive opportunities may present themselves at a time when credit is extremely expensive ‐ or even unavailable. At such a time we want to have plenty of financial firepower.
Không giống phần lớn các doanh nghiệp, Berkshire huy động vốn không phải vì bất kỳ nhu cầu cụ thể trước mắt nào. Thay vào đó, chúng tôi đi vay vì chúng tôi nghĩ rằng, trong một khoảng thời gian ngắn hơn nhiều so với kỳ hạn của khoản vay, chúng ta sẽ có nhiều cơ hội để sử dụng số tiền này một cách hữu ích. Những cơ hội hấp dẫn nhất có thể xuất hiện vào lúc tín dụng cực kỳ đắt đỏ ‐ hoặc thậm chí không thể vay được. Vào lúc như vậy, chúng tôi muốn có thật nhiều hỏa lực tài chính.
Our acquisition preferences run toward businesses that generate cash, not those that consume it. As inflation intensifies, more and more companies find that they must spend all funds they generate internally just to maintain their existing physical volume of business. There is a certain mirage‐like quality to such operations. However attractive the earnings numbers, we remain leery of businesses that never seem able to convert such pretty numbers into no‐strings‐attached cash.
Ưu tiên của chúng tôi trong việc mua lại doanh nghiệp nghiêng về những doanh nghiệp tạo ra tiền mặt, chứ không phải những doanh nghiệp tiêu tốn tiền mặt. Khi lạm phát gia tăng, ngày càng nhiều công ty nhận thấy họ phải chi tiêu toàn bộ số tiền tự tạo ra trong nội bộ chỉ để duy trì khối lượng kinh doanh hiện có tính theo hiện vật. Những hoạt động kinh doanh như vậy có một tính chất nhất định giống như ảo ảnh. Dù các con số lợi nhuận hấp dẫn đến đâu, chúng tôi vẫn dè chừng những doanh nghiệp dường như không bao giờ có thể chuyển những con số đẹp đẽ đó thành tiền mặt không kèm điều kiện ràng buộc nào.
Businesses meeting our standards are not easy to find. (Each year we read of hundreds of corporate acquisitions; only a handful would have been of interest to us.) And logical expansion of our present operations is not easy to implement. But we’ll continue to utilize both avenues in our attempts to further Berkshire’s growth.
Những doanh nghiệp đáp ứng tiêu chuẩn của chúng tôi không dễ tìm. (Mỗi năm chúng tôi đọc tin về hàng trăm thương vụ mua lại doanh nghiệp; chỉ một nhúm trong số đó có thể khiến chúng tôi quan tâm.) Và việc mở rộng một cách hợp lý các hoạt động hiện tại của chúng ta cũng không dễ thực hiện. Nhưng chúng tôi sẽ tiếp tục tận dụng cả hai con đường trong nỗ lực thúc đẩy sự tăng trưởng của Berkshire.
Under all circumstances we plan to operate with plenty of liquidity, with debt that is moderate in size and properly structured, and with an abundance of capital strength. Our return on equity is penalized somewhat by this conservative approach, but it is the only one with which we feel comfortable.
Trong mọi hoàn cảnh, chúng tôi dự định hoạt động với thanh khoản dồi dào, với khoản nợ có quy mô vừa phải và được cơ cấu hợp lý, cùng với sức mạnh vốn dồi dào. Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của chúng ta bị ảnh hưởng phần nào bởi cách tiếp cận thận trọng này, nhưng đó là cách duy nhất mà chúng tôi cảm thấy yên tâm.
* * * * * * * * * * * * Gene Abegg, founder of our long‐owned bank in Rockford, died on July 2, 1980 at the age of 82. As a friend, banker and citizen, he was unsurpassed.
* * * * * * * * * * * * Gene Abegg, người sáng lập ngân hàng mà chúng ta sở hữu đã lâu ở Rockford, đã qua đời vào ngày 2 tháng 7 năm 1980 ở tuổi 82. Với tư cách một người bạn, một nhà ngân hàng và một công dân, ông là người không ai vượt qua được.
You learn a great deal about a person when you purchase a business from him and he then stays on to run it as an employee rather than as an owner. Before the purchase the seller knows the business intimately, whereas you start from scratch. The seller has dozens of opportunities to mislead the buyer ‐ through omissions, ambiguities, and misdirection. After the check has changed hands, subtle (and not so subtle) changes of attitude can occur and implicit understandings can evaporate. As in the courtship‐marriage sequence, disappointments are not infrequent.
Người ta hiểu được rất nhiều về một con người khi mua một doanh nghiệp từ người đó và sau đó người ấy ở lại điều hành doanh nghiệp với tư cách một nhân viên thay vì một chủ sở hữu. Trước khi mua, người bán hiểu doanh nghiệp tường tận, trong khi người mua bắt đầu từ con số không. Người bán có hàng chục cơ hội để đánh lừa người mua ‐ qua những điều bỏ sót, những điều mập mờ và những sự đánh lạc hướng. Sau khi tấm séc đã đổi chủ, những thay đổi tinh vi (và không mấy tinh vi) trong thái độ có thể xảy ra và những thỏa thuận ngầm có thể tan biến. Cũng như trong chuỗi tìm hiểu – kết hôn, những nỗi thất vọng không phải là hiếm.
From the time we first met, Gene shot straight 100% of the time ‐ the only behavior pattern he had within him. At the outset of negotiations, he laid all negative factors face up on the table; on the other hand, for years after the transaction was completed he would tell me periodically of some previously undiscussed items of value that had come with our purchase.
Ngay từ lần đầu chúng tôi gặp nhau, Gene đã luôn thẳng thắn 100% ‐ khuôn mẫu hành xử duy nhất mà ông có trong mình. Ngay khi bắt đầu đàm phán, ông đã bày hết mọi yếu tố tiêu cực ra mặt bàn; mặt khác, trong nhiều năm sau khi giao dịch hoàn tất, ông vẫn định kỳ kể cho tôi về một số khoản có giá trị trước đó chưa từng được bàn tới mà đã đi kèm với thương vụ mua của chúng ta.
Though he was already 71 years of age when he sold us the Bank, Gene subsequently worked harder for us than he had for himself. He never delayed reporting a problem for a minute, but problems were few with Gene. What else would you expect from a man who, at the time of the bank holiday in 1933, had enough cash on the premises to pay all depositors in full? Gene never forgot he was handling other people’s money. Though this fiduciary attitude was always dominant, his superb managerial skills enabled the Bank to regularly achieve the top position nationally in profitability.
Dù đã 71 tuổi khi bán Ngân hàng cho chúng ta, Gene sau đó đã làm việc cho chúng ta chăm chỉ hơn cả khi ông làm cho chính mình. Ông không bao giờ chậm trễ dù chỉ một phút trong việc báo cáo một vấn đề, nhưng với Gene thì vấn đề rất ít. Còn có thể mong đợi gì khác ở một người mà, vào thời điểm đợt đóng cửa ngân hàng (bank holiday) năm 1933, đã có đủ tiền mặt tại chỗ để chi trả đầy đủ cho mọi người gửi tiền? Gene không bao giờ quên rằng ông đang quản lý tiền của người khác. Dù thái độ của người nhận ủy thác (fiduciary) này luôn chiếm ưu thế, những kỹ năng quản lý xuất sắc của ông đã giúp Ngân hàng thường xuyên đạt vị trí dẫn đầu cả nước về khả năng sinh lời.
Gene was in charge of the Illinois National for close to fifty years ‐ almost one‐quarter of the lifetime of our country. George Mead, a wealthy industrialist, brought him in from Chicago to open a new bank after a number of other banks in Rockford had failed. Mr. Mead put up the money and Gene ran the show. His talent for leadership soon put its stamp on virtually every major civic activity in Rockford.
Gene đã phụ trách Illinois National trong gần năm mươi năm ‐ gần một phần tư thời gian tồn tại của đất nước chúng ta. George Mead, một nhà công nghiệp giàu có, đã đưa ông từ Chicago về để mở một ngân hàng mới sau khi một số ngân hàng khác ở Rockford sụp đổ. Ông Mead bỏ tiền ra và Gene điều hành mọi việc. Tài lãnh đạo của Gene sớm để lại dấu ấn trên hầu như mọi hoạt động cộng đồng lớn ở Rockford.
Dozens of Rockford citizens have told me over the years of help Gene extended to them. In some cases this help was financial; in all cases it involved much wisdom, empathy and friendship. He always offered the same to me. Because of our respective ages and positions I was sometimes the junior partner, sometimes the senior. Whichever the relationship, it always was a special one, and I miss it.
Hàng chục người dân Rockford đã kể với tôi qua nhiều năm về sự giúp đỡ mà Gene đã dành cho họ. Trong một số trường hợp sự giúp đỡ này là về tài chính; trong mọi trường hợp nó đều chứa đựng nhiều sự khôn ngoan, cảm thông và tình bạn. Ông luôn dành những điều tương tự cho tôi. Vì tuổi tác và vị trí của mỗi người, tôi khi thì là người đàn em, khi thì là người đàn anh. Dù mối quan hệ ở dạng nào, nó luôn là một mối quan hệ đặc biệt, và tôi nhớ nó.
February 27, 1981
Ngày 27 tháng 2 năm 1981
Chairman of the Board
Chủ tịch Hội đồng quản trị
Nhận bài mới qua email
Mỗi khi có bài hoặc video mới, một thư ngắn gửi tới hộp thư của bạn. Không gửi quảng cáo, huỷ lúc nào cũng được. Thích đọc bằng ứng dụng thì dùng RSS.
Email chỉ dùng để gửi bài mới. Chi tiết ở Chính sách bảo mật.